2023年三季度以来，暂停限售股出借，在市场中呼声较高。如今，这一期待如愿成真。

　　根据中国证券监督管理委员会1月28日消息，1月29日起，全面暂停限售股出借；同时自3月18日起，将转融券市场化约定申报由实时可用调整为次日可用，对融券效率进行限制。

　　多位受访人士向21世纪经济报道记者表示，此番中国证券监督管理委员会开出的融券制度两大实招，前者将有力打击借融券之名行绕道减持、套现之实的非法行为。后者意味着机构投资者独享的T+0交易规则调整为T+1，与一般散户投资者规则相同；调整后，机构的信息、工具运用优势得以限制，散户投资者有望获得更多券源。

　　全面暂停限售股出借

　　随着1月29日起限售股出借被全面暂停，这一自2019年在科创板第壹次推出的 融资融券 业务类型，暂时告别A股舞台。

　　限售股出借推出之初，旨在填补A股市场长期融券来源不足的空缺，改善新股上市早期连续涨停的“单边市”行情。不过，在实际操作中，限售股出借在某些时候沦为上市公司大股东联手头部机构做空股市的渠道，使得缺少融券资源的广大中小投资者处于颓势地位。2023年9月备受市场关注的 金帝股份 上市首日即遭巨额融券卖失事件即被视为典型案例。

　　2023年9月1日登陆上海证交所的 金帝股份 ，上市当日融券卖出458.32万股，成交量约占流通股的十分之一，卖出金额高达2.21亿元人民币。据 金帝股份 首发发行结果公告显示，公司高管与核心员工参与本次战略配售设立的专项资产管理计划，总计两份，合计获配470.09万股，获配金额为1.02亿元人民币，限售期为12个月。限售股借出后， 金帝股份 股票价格立即大幅下跌。

　　市场人士疑问， 金帝股份 股票价格跳水，起因是 金帝股份 通过出借限售股“做空自己”。

　　经中国证券监督管理委员会核查， 金帝股份 高管与核心员工参与战略配售后，在上市首日由资管计划通过转融通业务将股票出借给证券金融公司，再由证券金融公司转融券给13家证券公司，124名投资者（包含35名个人投资者、89家私募基金）从13家证券公司融券卖出。

　　事后，市场对于限售股出借议论纷纷，一些市场人士建议对限售股出借全面喊停。

　　清华大学五道口金融学院副院长田轩对限售股出借保持长期观望，据其介绍，限售股出借，其实是一种融券做空行为。在以往的操作中，大股东通过融券之名，规避监管，从而实现绕道减持套现，而中小投资者因为没有融券的渠道、资源，实际上处于一个相对不公平的市场劣势。甚至，有些大股东通过限售股转融通的形式，与做空机构勾结，会加剧市场的道德风险。

　　此次全面暂停限售股出借，在田轩看来，一是对于头部机构利用券源优势和信息差优势垄断做空的制约，实际上体现了监管层对于市场公平和中小投资人的呵护。

　　更关键的是，体现了对于融券制度的优化。根据田轩介绍，限售股这一概念，最早是美国《1933年证券法》提出的，其中对于限售股“限售”的定义，就是全方位禁止流通的。但因为相关制度的不完善，我国此前对于限售股的监察管理，存在模糊未界定的空间，从而造成了机构、上市公司的不妥套利行为。

　　如今，全面暂停限售股出借，相当于从源头掐断了融券做空的券源。田轩认为，短时间来看，有可能对一些券商的两融业务会发生影响，但影响十分有限的。限制限售股出借行为，有益于保护市场公平和稳定。

　　融券交易调整为T+1

　　除全面暂停限售股出借外，中国证券监督管理委员会释放的另一融券制度重点消息为：3月18日起，将转融券市场化约定申报由实时可用调整为次日可用，对融券效率进行限制。

　　根据昔日规定，对于机构投资者而言，当日融券、当日即可抛出，融券交易规则为T+0；然而，二级市场散户投资人的融券交易规则却为T+1。这样一来，机构与散户之间信息不同步，造成散户容易被“割韭菜”。

　　曾经分管两融业务的头部券商人士对记者说，在T+1规则下，券商为了吸引机构大客户，会帮助机构大客户提前锁券（预定券源），小客户则无法享有这一便利。由于A股券源天然稀缺，券商的这一行为对小客户来说颇为不利。

　　该人士预判，随着融券交易规则统一调整为T+1，券商大概率不再敢轻易为机构大客户提前锁券。受此影响，散户投资者获得的券源有望增加。

　　田轩认为，此番转融券市场化约定申报调整为次日可用，能够在一定水平上对市场公平尤其是对中小投资者起到呵护作用。

　　融券制度完善探路

　　其实，自去年三季度融券制度备受热议以来，监管曾数次出台完善措施。

　　好比，2023年9月，《上海证交所转融通证券出借交易实施办法（试行）》发布，文中规定，“战略投资者在承诺的持有期限内，不得通过与转融券借入人、与其它主体合谋等方式，锁定配售股票收益、实施利益输送或谋取其它不妥利益”。

　　2023年10月，中国证券监督管理委员会取消上市公司高管及核心员工通过参与战略配售设立的专项资产管理计划出借，并限制其它战略投资者在上市早期的出借方式和比例，新规实施以来，战略投资者出借余额降幅近四成。

　　融券制度完善效果已经初步显现。进一步完善融券制度可以从何处着手？

　　探寻解决路径之前，第壹要明确融券制度存在改善空间的关键原因。

　　根据田轩分析，A股市场交易制度的一些待优化问题，造成了在我国过往融券制度下，机构和散户处于不对等的市场地位。这背后的因素在于：我国股市实行T+1交易制度，在此制度下，一旦当日股票市场出现较大波动，大的机构投资者可以利用股指期货、ETF套利、 融资融券 反向操作来弥补损失甚至可以盈利；而中小投资者一旦操作失误，当日亏损无法挽回。这不仅有悖于市场公平性原则，也将对金融市场稳定发生不利影响。

　　田轩认为，优化融券制度的目的，是为了充分施展这一制度逆周期调理作用，提高市场的流动性和价格发现效率。因此，进一步完善融券制度安排，需要资本市场交易规则、交易制度进行一系列配套优化。另外，对于监管职能部门而言，要把维护制度公平放在更加突出位置，通过强化信息披露，强化对融券标的相关信息披露的监察管理，提高市场的透明度和公平性。同时，完善市场监管体系，加大对融券交易违规行为的打击和处罚力度，保护市场秩序。