【海汽集团】海旅免税业绩增长不及预期 - 海汽集团收购价格腰斩

　　历时近两年， 海汽集团 收购海旅免税的交易又有了新进展。

　　5月20日晚间， 海汽集团 发布公告称，将以20.37亿元对价收购海旅免税100%股权。与前次方案相比，此次收购对价下调接近50%。

　　自2022年披露收购预案直到今天已经有两年时间， 海汽集团 已经两次下调交易对价，却仍未成功将海旅免税收入囊中。对于连续多年出现扣非净亏损的 海汽集团 而言，若能成功收购手持离岛免税牌照的海旅免税，公司或能实现扭亏。

　　但近年来，海旅免税的业绩增速同样未及预期，存货规模也水涨船高。另外，公司还面临债务压力悬顶。即便收购顺畅完成， 海汽集团 也将面临诸多挑战。

　　交易对价腰斩

　　在今年3月6日， 海汽集团 披露了此次交易的草案。

　　根据公告， 海汽集团 将以20.37亿元的对价收购海旅免税100%股权。其中，公司将以发行股份的形式支付85%的交易对价，约为17.32亿元人民币，以现金方式支付其余15%的交易对价，约为3.06亿元人民币。与海旅免税10.42亿元的归母净资产相比，此次交易溢价95.53%。

　　为此， 海汽集团 将以12.86元/股的价钱，向海旅免税的控股股东海南旅投发行股票1.35亿股，用于支付17.32亿元的对价。另外，公司还将向不高于35名特定对象发行股票募集配套资金，拟募资不高于7.38亿元人民币，发行股数不高于9480万股。募集资金中，3.06亿元用于支付此次交易中的资 金对价，剩余部分用于支付本次交易相关税费及中介机构费用，并补充流动资金。补充流动资金的比率不高于交易作价的25%。

　　值得注意的是， 海汽集团 此次并购的审阅机构为大华会计师事务所（特殊普通合伙）。但在今年5月13日，大华所因涉及 金通灵 财务做假案，被中国中国证券监督管理委员会江苏监管局处以暂停从事证券服务业务6个月的处罚。因此， 海汽集团 将审阅机构由大华所更换为了中汇会计师事务所（特殊普通合伙）。

　　 海汽集团 收购海旅免税的交易已经筹备多年。

　　 海汽集团 的控股股东为海汽控股，持有公司42.50%的股份，实控人为 海南省 国资委。2019年， 海南省 国资委将海汽控股100%股权注入到海南旅投之中。海南旅投成了 海汽集团 的间接控股股东。

　　2020年6月底， 免税概念 异军突起。同期，有消息称 海汽集团 将被收获一张免税牌照。虽然公司屡次否认，但股票价格还是出现了迅速拉高。2020年7月1日至8月7日，公司股票价格涨超300%，市值一度超过200亿元人民币。

　　但直到两年之后， 海汽集团 收购海旅免税才真正提上日程。2022年5月16日， 海汽集团 公告停牌，宣布将从海南旅投手中收购海旅免税100%股权。根据尔后公司发布的公告，此次交易的对价高达50.02亿元人民币，较公司归母所有者权益账面值3.47亿元增值 1301.04%。

　　随着2022年5月30日 海汽集团 股票复牌，公司股票价格再次迅速拉高。至当年6月14日，公司连续取得11个涨停板，股票价格累计上涨幅度达185.27%。

　　但尔后，这起收购案却迟迟未能出现本质进展。且由于2022年三亚旅游受疫情影响，海旅免税业绩不及预期，2023年4月， 海汽集团 公告称，将此次收购交易的对价由50.02亿元调降至40.80亿元人民币。

　　2023年10月， 海汽集团 再度对交易细节进行了更改。由于海旅免税旗下在建项目华庭奥莱的进度不及预期， 海汽集团 决定将该项目以净资产3000万元作价，这与该项目的评估价4.22亿元间相差3.92亿元人民币。为此，海南旅投向海旅免税增资3.92亿元人民币，以保持交易对价不变。

　　2024年2月28日， 海汽集团 再次停牌。在3月6日复牌后，公司再度调降了交易对价，由40.80亿元降至20.37亿元人民币。理由为行业趋势发生变化，海旅免税的业绩不及预期。

　　此次复牌后， 海汽集团 再度收获了两个涨停板，尔后公司股票价格开始振荡下行。至5月21日收盘，公司股票价格收于16.66元/股，市值约为53亿元人民币。

　　将背负去库存、债务压力

　　 海汽集团 建立于1951年，是海南道路运输行业的头部企业，旗下拥有超2700辆车辆。2016年，公司在上海证交所上市。但近年来，公司业绩表现其实不算好，虽然营业收入持续增长，但已连续多年出现扣非净亏损。而此次交易的另一方海旅免税则已经实现了稳定盈利。

　　对于 海汽集团 而言，收购海旅免税能够帮助公司快速走出亏损困境。

　　2021年至2023年， 海汽集团 的营业收入分别为7.32亿元、7.40亿元、8.42亿元；归母净收入分别为-0.72亿元、0.39亿元、-0.69亿元人民币。其中，2022年公司扣非后同样存在1.08亿元的本质亏损。2024年一季度， 海汽集团 实现营业收入2.44亿元人民币，归母净亏损0.09亿元人民币，持续保持亏损态势。

　　就业绩下滑的原因， 海汽集团 在投资者互动平台上回复称，主要是由于人们出行方式多样化，传统班线客运受到冲击。而公司的定制化客运、校车服务、通勤车服务等新业务难以弥补亏损。

　　若能成功收购海旅免税， 海汽集团 的亏损问题或将“迎刃而解”。从 海汽集团 的公告中看，2021年、2022年及2023年1-11月，海旅免税的营业收入分别为23.60亿元、33.74亿元、36.25亿元；净收入分别为0.04亿元、0.61亿元、1.27亿元人民币。若能成功注入 海汽集团 ，公司2023年将能够实现盈利。

　　但未来，海旅免税的业绩表现仍存在不确定性。

　　根据 海汽集团 公告，从2017年至2019年的离岛免税月销售情况上看，海南离岛免税市场一、四季度为销售旺季。不过，2023年11、12月，海旅免税的销售金额却出现了大额下滑，出现了“旺季不旺”的情景。这也是 海汽集团 调降收购交易对价的原因之一。

　　也因此，在此次的交易公告中， 海汽集团 对海旅免税的业绩考核也进行了下调。此前，双方商定，2023年至2026年，海旅免税的扣非净收入需很多于1.98亿元、3.26亿元、4.80亿元、5.87亿元人民币。而根据此次协议，2024年至2027年，海旅免税需要完成的扣非净收入目标分别为1.61亿元、1.82亿元、2.02亿元、2.21亿元人民币。

　　业绩增速未及预期，让海旅免税背上了繁重的存货压力。截至2023年11月末，公司的存货账面价值高达19.55亿元人民币，占总资产的比率为52.52%，年存货周转率仅为1.73次。

　　除此之外，海旅免税也同样也面临债务问题。截至2023年11月末，公司的的资产负债率为72.01%，流动比率为1.38，速动比率为0.31。同期，公司的短时间借款及一年内到期的非流动负债之和高达12.19亿元人民币，远高于公司货币资金余额4.50亿元人民币。

　　若此次收购成功进行，双方完成并表，海旅免税所面临的存货去化及债务压力都将由 海汽集团 承担。未来， 海汽集团 仍要面临诸多挑战。