近期，随着上市公司三季报的纷纷出炉，和双11全球购物狂欢节消费大幕的徐徐拉开，往年长期霸榜各电商OTC销量榜的滋补品牌 东阿阿胶 再次进入了我们的视野。
复盘：优等生的崛起与折戟
自90年代股改上市、2005年华润入主以来， 东阿阿胶 也一直是备受资本宠爱的优等生，常与 云南白药 、 同仁堂 、 片仔癀 作为对照。长期以来，“ 东阿阿胶 ”一直是阿胶这个品类的代名词，因其产品上游原材料受限、下游需求稳定，同时具备强品牌辨识度，故而提供了持续提价的存在性。持续提价，也正是 东阿阿胶 上一代管理层的经营策略，简单粗鲁但有效，创造了连续多年业绩高增的奇迹，但 东阿阿胶 在享受这场“价值回归”盛宴的同时，也为其2018-2019年的由盛转衰埋下伏笔。
2018年，是 东阿阿胶 发展史上的一个重要的分水岭，18年底 东阿阿胶 的最后一次提价把公司净收入带到了20.8亿的新高度，对应主营业收入入达到了73.4亿。但辉煌背后也同时危机四伏，当年的应收账款及票据高达24亿，占营业收入33%；存货高达34亿，存货周转天数达到了503天，而正常年度在60-90天左右。
2019年，情况进一步恶化，过度提价造成终端拦截、销量萎缩等诸多问题爆发，渠道开始拒绝压货，甚至出现退货的情景，消费者也开始观望和消化旧库存。2019年 东阿阿胶 营业收入利润双双大幅下滑，营业收入30亿不足2018年的一半，也出现了上市二十多年以来的首度亏损，这意味着近十多年提价压货拉动营业收入利润增长的路径依赖就此终结。
一个旧的时代已经落幕！ 
2020年新冠疫情开始蔓延，无形中又进一步加剧了滋补保健市场的低迷。根据中康样本药店的放 大数据 ，2020年零售药店滋补保健品类销售规模218亿、下滑约12%。补气血品类向来占据滋补保健类产品的一半以上规模，2020年整体规模也下滑了大约15%。 
随同行业龙头的寂静，阿胶品类终端销售规模也持续萎缩，从2019年的75亿规模下滑到2022年的55亿。这时，作为龙头的 东阿阿胶 份额也持续下滑，到2022年市占率已经不到60%。 
从旁观者的视角来看，2018-2022年或许是 东阿阿胶 的至暗时刻，内外交困之下前途渺茫。
而其实，东阿人在困境之中也木有停止前进的步伐，等待着绝地还击的时刻。
不破不立，从低谷到再现辉煌
2023年一季度， 东阿阿胶 交出一份惊艳市场的成绩单，单季度营业收入增长20%、净收入实现翻倍，二季度乘胜追击，净收入再度高增55%，2023年全年实现净收入11.51亿，同比增长47.55%。2024年 东阿阿胶 继续保持高速增长，前三季度 东阿阿胶 更是淡季不淡，净收入增速高达47%，单三季度同比增长63.75%，昔日龙头再现辉煌。
这其中固然有新冠疫情后滋补需求旺盛的带动，但其实公司自身更多内在变化早已经有迹可循。2022年以来， 东阿阿胶 在老总白晓松的率领下开启“四个重塑”，即一是价值重塑，持续提升品牌价值，将 东阿阿胶 缔造成国潮、数字化、年轻时尚品牌；二是业务重塑，坚定药品+健康消费品“双轮驱动”业务增长模式；三是组织重塑，重构公司人才生态，实现经营管理提质增效。四是精神重塑，主要是强组织夯基础，筑牢发展根基，促融合提质效，积蓄发展动力，强宣传创品牌，缔造党建特色。 
（2022-2024年 东阿阿胶 季度营业收入及净收入，公司公告）
随后我们能够直接看见 东阿阿胶 的变化：
其一，人的变化。自2019年以来， 东阿阿胶 的高管层几经变化，尤其是白晓松出任老总和程杰出任总裁后，自此全面结束了 东阿阿胶 本土系管理层主导的格局，并以雷霆手段开启了华润系主导的新时代。
高管层的变动落定之后，随之而来的中层调整也堪称“剧烈”，根据公司披露：“2022 年公司实现了成立七十年以来最大范围的组织调整，整合压缩组织39个，优化精简人员超过700人，干军队伍整体变动率达到60%以上”。
从年报来看，2022年底公司员工总数降低至3703人，达到近十年来的新低，其中销售人员从19年巅峰的2669人降低至1801人，大幅削减超30%。
正是凭借着新任管理团队刮骨疗伤的决心，才挽狂澜于既倒，将 东阿阿胶 从低谷重新带回大众视野。 
（2014-2023年 东阿阿胶 员工构成，公司公告）
其二，财务数据的变化。在营业收入、利润等盈利指标好转之前，渠道库存的变化已经初现端倪。自2019年以来， 东阿阿胶 的主要经营目标就是清理渠道库存，2020年公司进行了不小规模的存货降价计提，到2021年渠道清理颇见成效。自2022年初，华润系管理层全面接管以来，进一步集中清理渠道库存，到2023年， 东阿阿胶 的应收账款和存货水平都已达到了近年来的最佳状态。合同负债也是逐年攀升，从2020-2021年的3亿左右，到2022年接近6亿、2023年达到8亿以上，也足可见下游需求之旺盛。
这时，随着过去囤积的高价驴皮的去化，毛利率、净利率等指标也在稳步恢复中，2023年底 东阿阿胶 的净利率达到24.4%，2024年中报更是高达26.9%。要知道在现今阿胶块的价钱体系之下，能达到这样的净利率水平，含金量是很高的。 
（ 东阿阿胶 存货及应收账款情况，公司公告）
其三，势的变化。“势”既指公司势不可当般的经营状态，也指的是品牌声势。在内部管理制度理顺之后， 东阿阿胶 在业务和品牌的重塑方面下足苦功。 线上线下 、新老媒体组合拳频出，一方面通过线下20城的“炼行计划”，提高存量消费者用户粘性；另一方面，抖音、小红书等新媒体渠道频繁发力，捕捉更多年轻用户的注意力。2022年公司跨界联名奈雪的茶，推出了阿胶奶茶，官宣当天“二登”微博热搜，相关话题斩获高达3.6亿的阅读量与17.3万的讨论。新消费与老字号的碰撞，发生了奇妙的化学反应，也足可见公司对于年轻一代消费者的志在必行。
消费寒意来袭，缘何逆势增长？
进入2024年，消费的寒意进一步传导到各行各业，昔日中药老大哥纷纷业绩失速，而 东阿阿胶 却逆势而上，半年报收入27.5亿、增长26.8%，归母净收入7.4亿、增长39%；前三季度业绩仍然亮眼，归母净利同比增长47%，其中第叁季度单季度归母净收入增长63.75%，在医药行业整体增速放缓的环境下，这份成绩单不可谓不亮眼。
如果说一个季度的业绩超预期是偶然，那么连续多个季度的业绩持续向好绝非偶然，一定有一些趋势性的变化已经发生。
消费观念的转变，从养儿防老到“养生防老”。今年年中，阿里健康发布了一份消费趋势报告，其中提到了两个很有意思的点。首先，在消费信心不足、消费行为更加谨慎的环境下，消费者倾向于将更多收入转化为预防性储蓄，医药健康支出被视作面向将来的消费或预防性储蓄——越早对疾病进行预防，未来大额健康支出的机率就越低。
其次，老龄化的新语境，也触发了新的消费需求。更晚的退休时间，促使人们开始思考如何减少身体磨损，以期在未来拥有高质量的老年生活。
日本的经验亦可作为对照。日本在90年代经济下行期+劳动人口见顶后，居民消费意识发生转变，卫生与健康意识持续提升；同时日本政府也尝试通过鼓励发展特定保健用食品和营养功能食品来改善饮食结构，日本保健品市场在很长一段时期内保持着不错的增长。 
增长驱动力的转变，更健康、更多元。2023年阿胶及系列产品实现营业收入43.6亿元人民币，同比增长18%，占总营业收入比重为92.6%，占比也是近十年的新高。除了阿胶块传统大单品库存水平恢复良性后、平稳增长；复方阿胶浆 “治疗癌因性疲乏的临床价值评估研究”亮相今年的ASCO年会，医疗渠道的增量值得期待。另据最新消息，复方阿胶浆学术研究又获国际大奖，10月25-27日在美国洛杉矶成功举办的第21届美国整合肿瘤学会(SIO)年会上，“复方阿胶浆治疗癌因性疲乏RCT的探索性指标结果”获得“Best of SIO”奖项。
承载了关于 东阿阿胶 更广阔的想象空间的健康消费品业务，也于2022年起扭转颓势，不断实现突破。2022年保健品子公司营业收入和净收入分别为3.89亿元和0.38亿元人民币，2023年上半年营业收入和净收入分别为2.96亿元和0.42亿元人民币，较上年同期实现117.65%和500%的增长。2023年报中公司并未披露保健品子公司的财务数据，或许是因为利润占比不足10%。根据上半年的销售趋势推算，大概率保健品子公司2023年营业收入是创下新高的。随着保健品子公司体量的增大，以桃花姬为代表的健康消费品业务也将逐渐成为公司的另一把利剑。 
线上渠道的开发也是一个亮点，这一点或许没有太多人留意到，近几年 东阿阿胶 线上业务的增速远高于线下。虽然以阿里京东为代表的线上电商巨头在现今的经济环境下面临诸多挑战，可是对于过去一直以线下零售药店为主流销售渠道的 东阿阿胶 而言，线上渠道仍然有希望贡献相当可观的增量。
东阿阿胶 过去面向的客群比较固定，东南沿海地区的中老年群体是阿胶产品的消费主力。随着年轻一代的消费习惯的变迁，甭管是主动亦或被动， 东阿阿胶 都务必拥抱线上电商的大时代。
实际数据来看，公司的线上业务可圈可点，2023年公司线上业务整体占比约20%左右，较2022年有明显提升。公司投资者交流记录显示，今年上半年 东阿阿胶 块、复方阿胶浆、阿胶糕和阿胶粉线上销售GMV同比增长30%以上，显然也快于整体收入增速。 
（ 华西证券 ）
雄心，不止于此
如今， 东阿阿胶 在华润集团及华润医药的大力支持下，不到三年时间里已经基本实现了阿胶块和阿胶浆两大单品的恢复性增长，公司整体利润距离恢复到上一轮巅峰的20亿也仅一步之遥。
但 东阿阿胶 的雄心，显然不止于主营产品的恢复性增长。
其实， 东阿阿胶 近两年在年轻群体中频繁发力，从“B站跨年晚会”、“阿胶奶茶”，再到“小红书中式养生节”， 东阿阿胶 近两年在品牌年轻化的道路上动作频繁，试图以一个崭新的品牌形象再度进入消费者的视野。
从产品布局上亦可见端倪，全新上线的阿胶粉，主打国潮时尚，更贴近年轻一代的生活节奏，2023年上线后仅用半年时间就突破了1亿销售金额，未来是否会成为下一个媲美阿胶块和阿胶浆的大单品也未可知。
2023年全新发布的 “皇家围场1619”，也是一大重要突破，当前男性滋补市场鱼龙混杂， 东阿阿胶 凭借过往的成功经验是否能树立起品牌标杆？
可见，触达更年轻、更广泛的消费群体，与消费者发生更有效、更深度的联结，是 东阿阿胶 当前正在着力突破的点。品牌的代际跨越、圈层拓宽其实不是易事，也有很多品牌在“创新”的道路上被消费者无情抛弃。从重滋补到轻养生， 东阿阿胶 一步一个脚印，以产品为载体，正在重塑消费者心中的光辉形象。
近期，中国自然科学核心期刊、全国中文核心期刊《中草药》杂志，刊发了沈阳药科大学发表的《中国中医药上市企业国际学术影响力研究》学术研究报告，该报告对75家中国中医药上市企业的国际学术影响力做出了评估。研究结果显示， 东阿阿胶 在75家企业中位列第四位，国际学术影响力位居前列。中医药企业的国际学术影响力关乎中医药行业的可持续发展。当前， 东阿阿胶 围绕原料资源可持续发展、胶类药物质量标准提升与生产质量控制链、胶类药物新产品开发与关键技术应用等领域，在国内外核心期刊发表学术论文累计达400余篇。卓越的研究成果背后，得益于企业强大的研发体系。
另外，10月25日，由世界中医药学会联合会主办的第贰十一届世界中医药大会，在法国巴黎联合国教科文组织总部隆重开幕。公司老总程杰在致辞中表示，作为华润集团大健康板块的重要成员，近年来 东阿阿胶 把扛起中医药文化传承创新发展的使命负担负责写入了公司战略，积极推动中医药全球共享，向世界弘扬中药文化。 东阿阿胶 愿意成为中医药文化流传交流的纽带，与全球各界中医药同仁相须相伴，为增进人类健康事业蓬勃发展贡献智慧和力量。大会期间， 东阿阿胶 旗下阿胶、复方阿胶浆、桃花姬阿胶糕、阿胶速溶粉等产品纷纷亮相，并获得现场嘉宾的广泛肯定和高度赞赏。
东阿阿胶 的破圈成功了么？也许现在还未到下定论的时候，但我们相信，在新掌门人的率领下，它的持续进化值得期待。
本文仅供参考，不构成投资建议，投资者据此做出决策需自甘风险
