【收益率】-债市观察-一波未平一波又起 超9000亿元供给来袭

　　新华财经北京11月25日电（王柘）上周（11月18日至11月22日）初，受供给担忧扰动，债市延续谨慎情绪，后半周央行公开市场逆回购操作持续加码维持资金面均衡，一级市场供给压力虽有上升但发行仍较平稳，担忧情绪有所释放，全周收益率小幅下行，十年期国债活跃券收益率走低约2BP至2.08%。

　　根据已公布的发行计划，11月最后一周（11月25日至11月29日），地方债供给将大幅放量至超过9000亿元人民币。本轮特殊再融资专项债的发行进度超出市场预期，央行有望通过降准等工具呵护资金面，利率虽继续面临短时间扰动，但年末配置盘支撑下，风险仍较有限。

　　行情回顾

　　上周收益率曲线整体下移。11月22日，中债国债到期收益率1年期、2年期、3年期、5年期、7年期、十年期、30年期、50年期较11月15日分别变动-3.71BP、-1.44BP、-3.02BP、-0.68BP、-1.67BP、-1.16BP、-1.75BP、1.06BP。

　　具体来看，周一，对地方债供给的担忧继续扰动市场，十年期国债活跃券240011收益率上行1.25BP。周二，市场预期置换债发行节奏和超长期限占比可能改善，利率全天下行，十年期国债活跃券240011收益率下行1.7BP。周三，消息层面平静，权益上涨压制债市情绪，十年期国债活跃券240011收益率上行0.7BP。周四，地方债发行状况良好，市场对利率债供给的担忧缓解，十年期国债活跃券240011收益率下行1.5BP。周五，权益走弱，利率波动，十年期国债活跃券240011收益率下行0.7BP。

　　国债期货走势分化，长端先下后上，30年期主力合约全周上涨0.21%，十年期主力合约涨0.17%，5年期主力合约涨0.02%，2年期主力合约偏弱振荡，周度收跌0.09%。

　　中证转债指数周中一度跟随股指反弹，但周五再度回吐，收盘报402.40，全周微跌0.10%。

　　一级市场

　　上周利率债合计发行4459.05亿元人民币，其中，国债发行3135.90亿元人民币，政策性银行债发行1340.40亿元人民币，地方债发行2747.74亿元人民币。

　　国开行创新发行以DR007为基准的中长期浮息债，其中在外汇交易中心发行十年期DR浮息债30亿元人民币，在中央结算公司发行5年期DR浮息债30亿元人民币。其中，十年期DR浮息债发行利差为35BP，首个重置期利率为2.08%。5年期DR浮息债发行利差为0BP，首个重置期利率为1.73%。两只债券每7天一调息，单利计息、按季付息（每3个月付息一次）。本次发行获银行、券商、基金、保险等众多投资者积极参与，认购倍数分别达到5.13倍和6.44倍。

　　地方债上周发行40只，一般债需求好于专项债，浙江、江苏债需求较好，全部发在+5BP的下限，贵州十年期专项债最高发至+20BP。超长债现配置买盘，30年期贵州、大连债需求较好。

　　据已披露公告，本周（11月25日至11月29日）无国债发行，政金债将发行340亿元人民币，地方债将发行9412.53亿元人民币，规模合计9752.53亿元人民币。

　　海外债市

　　美国国债收益率曲线上周趋平，截至周五（11月22日）纽市尾盘，十年期美债收益率报4.40%，周度下跌3.92BP。2年期美债收益率报4.37%，周度上涨6.97BP。

　　投资者在避险、降息预期和对赤字的担忧中游移。据美国独立研究机构联邦预算问责委员会公布的最新报告，美国国债总额于上周突破36万亿美元，达到创纪录的新高。美国财政部公布的数据显示，2024年1月初美债总金额达到34万亿美元，7月底时达到35万亿美元。美债规模增长的速度在加快。

　　特朗普上周提名亿万富豪、宏观对冲基金Key Square Group开创人斯科特·贝森特（Scott Bessent）为财政部长，将负责美国政府的债务市场、税收和经济制裁等事务。市场预计新政府的财政政策将采取循序渐进的形式，而非特朗普竞选时承诺的那么激进。接受调查的市场参与者认为，这位对冲基金经理在关税问题上采取更加分阶段的做法，并试图控制预算赤字，这被视为美国经济和市场的积极信号。

　　上周五数据显示，美国11月商业活动扩张速度创2022年4月以来最快。美国11月标普全球制造业采购经理人指数（PMI）初值达48.8，为今年7月以来新高。美国11月标普全球服务业和综合PMI均创两年半以来新高。

　　上周四公布的美国第壹次申请失业救济数据处在低位，显示就业市场韧性。截至11月16日一周，美国第壹次申请失业救济人数环比减少6000至21.3万，维持在近7个月低位。波动较小的第壹次申请失业救济人数四周移动平均值环比减少3750至21.775万。

　　美国财政部11月18日公布的国际资本流动报告（TIC）显示，9月海外投资者持有的美国国债规模升至8.673万亿美元的纪录高位，连续五个月增加。日本这一美债最大持有国9月的持仓规模环比8月下降59亿美元，至1.1233万亿美元。中国大陆延续前两月减持操作，9月的美债持仓规模环比减少26亿美元，至7720亿美元。

　　公开市场

　　上周央行公开市场合计净投放1868亿元人民币，周一至周五每日逆回购投放分别为1726亿元、2883亿元、3021亿元、4701亿元、6351亿元人民币，期间每日逆回购到期分别为1337亿元、1255亿元、2330亿元、3282亿元、9810亿元人民币。

　　资金面先紧后松，资金利率周内振荡回落。

　　11月20日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，11月份1年期LPR为3.1%，5年期以上LPR为3.6%。二者均与此前持平，符合市场普遍预期。

　　本周央行公开市场共有18682亿元人民币7天期逆回购到期。关注本周将开展的MLF操作。

　　要闻回顾

　　11月18日财政部消息，全国人大常委会11月8日批准有关议案后，财政部11月9日将6万亿元债务限额下达各地，指导督促地方抓紧履行法定程序，稳妥做好发行工作，妥善安排债券资金。目前财政部正在根据党中央、国务院决策部署，紧锣密鼓组织落实，强化对地方的政策指导，用好6万亿元地方政府债务限额，更好施展增量政策效应。部分省份已经启动发行工作，加快政策落实落地。

　　截至2024年10月末，各地累计发行新增地方政府专项债券3.9万亿元、发行进度98%。其中8—10月发行2.1万亿元人民币，超过1—7月发行总额。2024年1—10月专项债券投向项目3万余个，支持了一大批早晚都要干、具有较强经济社会效益的项目建设，切实施展了推动地方经济社会平稳发展的积极作用。2024年1—10月，各地用作项目资本金超3000亿元人民币，主要聚焦在交通基础设施领域，重点用于国家重大战略项目，有效施展政府投资“四两拨千斤”的撬动作用。

　　金融监管总局11月24日发布，截至10月末，全国普惠型小微企业贷款余额同比增长14.98%，贷款利率持续下降。数据显示，10月末，全国普惠型小微企业贷款余额32.45万亿元人民币，同比增长14.98%，较各项贷款增速高7.47个百分点。其中，普惠型小微企业信用贷款余额同比增长30.56%，继续保持高速增长。

　　日本政府11月22日举行临时内阁会议，决定推出规模达39万亿日元（1美元约合154日元）的经济刺激计划，以应对通货膨胀、缔造放心安全且可持续的经济增长。

　　机构观点

　　 华泰证券 ：近几年年底债市通常会出现一波季节性行情，今年仍可向往，但短时间供给扰动+汇率制约降息+经济尾部风险缓解，造成利率空间仍难打开，逢调整买入的意见不变。重申年内十年国债2.0-2.2%的区间判断。上行风险在于供给压力和资金面，下行触发剂在于降准、风险偏好降低等。本周需要提防供给冲击，逢明显调整增持。建议继续持有5-十年化率债、存单与短端信用债作为基本组合，2年以内中短时间城投适度挖掘下沉机会。超长端利率债本周迎来供给高峰，若引发调整可适度增持，博弈12月的季节性行情机会。

　　 华西证券 ：未来一周，首先如果债市仍以振荡为主，这可能意味着利空情绪被逐步消化，利多的说法正在累积，此时资本利得提供的机会可能难以覆盖反复交易的摩擦成本，持券观望或是更优选择。其次，如果债市收益率出现大幅上行，这可能意味着空头情绪集中释放，此时央行也很有可能落地降准等储蓄方案，因此调整即是买入机会，“低弹性”的十年期品种或是更安全的决策。最后，如果债市提前交易降准预期，收益率快速下行接近前低（十年国债2.04%），此时可能也需要抓准时机及时止盈，在现今（发债期）空头力量相对较强的环境下，利率先下后上的机率同样不低。

　　 申万宏源 ：地方债供给虽然短时间有所提升，但资金使用节奏可能加快，叠加货币政策维持宽松，资金面面临的扰动或总体可控。在宽松的货币政策基调下，即便政府债发行放量，债市多头思维或仍占优。地方政府债集中增发或对债市收益率下行节奏发生脉冲式影响，预计12月后随着年内政府债增发临近尾声，积极因素利好或逐步增多，建议及时把握中长久期利率债、存单的调整配置机会