【导读】奇瑞汽车IPO估值受争议，未来发展面临“三大考验”
中国基金报记者闻言
规画20年有余，“上市困难户”奇瑞汽车股份有限公司（以下简称奇瑞汽车）IPO有了新进展。不久前，奇瑞汽车向港交所递交招股书，正式申报港股IPO。
奇瑞汽车老总尹同跃曾表示，上市有助于建立长期资本补充通道，又有助于激活 股权激励 机制。奇瑞汽车会在条件允许的情景下以最快速度上市。
记者了解到，奇瑞汽车在规画上市与转型新能源汽车方面，均是“起了个大早，赶了个晚集”。
“拆解”招股书可见，奇瑞汽车正面临“三座大山”：营业收入严重依赖燃油车业务，全球化“舒适区”或被竞争对手侵蚀，电动化、智能化转型相对滞后。
营业收入主要来自燃油车业务
奇瑞汽车IPO估值受争议
奇瑞汽车是车企中的“旧势力”还是“新势力”？估值应参考燃油车企还是 新能源车 企？以奇瑞汽车当前情况在港股上市，能否达到上市目的？
招股书显示，奇瑞汽车的营业收入以燃油车业务收入为主。2022年、2023年及2024年前三季度，公司燃油车业务收入占营业收入比重分别为75.9%、87.8%、74.8%。
奇瑞汽车屡次表示要兑现“新能源不客气”的承诺，但转型新能源汽车相对滞后。2022年、2023年及2024年前三季度，公司新能源汽车业务收入占营业收入比例分别为13.20%、4.90%、16%。 
来源：奇瑞汽车招股书
尹同跃此前总结说，奇瑞汽车在新能源汽车领域是“起了个大早，赶了个晚集”。
招股书显示，2003年，奇瑞汽车自主研发的第壹辆新能源汽车下线，但尔后重心在燃油车业务；2023年发布全新的新能源汽车战略，喊出了“新能源不客气”的旗帜。
重新能源汽车销量、渗透率（新能源汽车销量占总销量比例）来看，目前奇瑞汽车与 广汽集团 基本处于同一水平。
2024年，奇瑞汽车的新能源汽车销量为58.36万辆，新能源汽车渗透率为22.41%； 广汽集团 的新能源汽车销量为45.47万辆，新能源汽车渗透率为22.70%。
上述数据明显弱于国内新能源汽车整体情况。乘联会数据显示，2024年国内新能源汽车零售量达1089.9万辆，新能源汽车渗透率为47.6%。招股书显示，预计2030年国内新能源市场渗透率将达78.4%。
中泰国际策略分析师颜招骏向记者表示：“港股投资者高度重视车企在新能源汽车（尤其是纯电和混动技术）及智能驾驶领域的布局。”
国内头部车企在资本市场的表现，总体上与其新能源汽车销量和渗透率显现正相关的关系。 
对照 广汽集团 、 长安汽车 、吉利汽车，2024年的新能源汽车销量分别为45.47万辆、73.46万辆、88.82万辆，新能源汽车渗透率分别为22.70%、27.37%、40.81%。
截至3月14日收盘， 广汽集团 、 长安汽车 、吉利汽车的总市值分别为720.6亿元、1144亿元、1781亿港元。
奇瑞汽车在2024年的新能源汽车销量和渗透率，均排在上述三家车企的中间位置，但其对自身发展颇有雄心。2月份，尹同跃曾表示：“（公司）要提升匹配万亿规模的干部、组织、体系等关键能力。”
若以市值来看，当前国内车企仅有 比亚迪 的总市值在1万亿元左右，而其2024年的新能源汽车销量达427.21万辆，渗透率为100%。
奇瑞汽车海外增速突然下滑
国内其它头部车企新能源追击
面对国内新能源汽车转型浪潮，以燃油车业务为主要收入的奇瑞汽车，将“燃油车+出口”作为重要的生存法则。
招股书显示，奇瑞汽车的竞争优势包含“全球化能力最突出的中国乘用车企业”。
2024年，奇瑞汽车的海外销量达114.46万辆，占总销量比例为43.96%。同期，仅 上汽集团 的海外销量超过100万辆，但占总销量比例未超40%。
近年来，奇瑞汽车的海外销量同比增速不稳定，并且2024年突然大幅下滑。奇瑞汽车在招股书中提到，公司2024年毛利率下降，原因包含海外市场竞争加剧。
2021年至2024年，奇瑞汽车的海外销量分别为26.9万辆、45.1万辆、93.7万辆、114.5万辆，同比分别增长135.96%、67.66%、101.10%、21.40%。
根据弗若斯特沙利文资料，2024年前三季度，奇瑞汽车在欧洲、南美和中东及北非的销量，均排名中国自主品牌乘用车公司第壹。2023年，欧洲的新能源汽车渗透率为19.5%，其它市场均不到10%。
这意味着，奇瑞汽车在国外市场的优势集中于新兴市场，但后者的新能源汽车渗透率较低。 
来源：奇瑞汽车招股书
招股书显示，随着全球环保意识增强、技术进步，和智能化水平提升，预计全球新能源汽车渗透率将由2023年的18.9%提升至2030年的47.0%。
车企人士预计，中 国新能源 汽车在出口市场的占有率有望进一步提高，未来几年将成为推动中国自主品牌国际化扩张的关键因素。 
来源：奇瑞汽车招股书
黄河科技学院客座教授张翔向记者表示，如果奇瑞汽车不能加快转型新能源汽车，其之前在汽车出口方面构筑的优势将会被侵蚀。
长城汽车 、 广汽集团 、 比亚迪 、吉利汽车等车企的海外销量显现上升态势，并且2024年同比增速均超50%。 
以 比亚迪 为例，其在国内新能源汽车市场取得阶段性优势的同时，快速向海外汽车市场扩张。2024年海外市场销量达41.72万辆，同比增长71.90%。
目前，奇瑞汽车尚未披露2025年1月、2月的海外销售情况，而 比亚迪 的海外销量分别为66336辆、67025辆，同比分别增长83.4%、187.8%。
面对国内车企集体出海，奇瑞汽车在海外燃油车市场的优势还能保持多久？面对汽车产业快速转向新能源的现状，奇瑞汽车在国外市场如何不被 比亚迪 等车企赶超？
转型新能源汽车陷入“阵痛期”
规模化成效尚未显现
车企转型新能源是大势所趋，但奇瑞汽车陷入“阵痛期”。
招股书显示，由于2024年更专注推广新能源汽车，奇瑞汽车的产品组合发生变化，造成乘用车业务的毛利率由2023年的15.9%降至2024年前三季度的14.7%。 
来源：奇瑞汽车招股书
据一位车企人士介绍，新能源汽车的毛利率通常低于燃油车。由于当下新能源汽车市场竞争激烈，以燃油车业务为主的车企要转型新能源汽车，务必加大力度实现产销规模化。
目前，奇瑞汽车在新能源汽车领域的布局，主要是2023年推出iCAR和智界品牌，缔造了星途旗下高端新能源汽车序列星纪元，并在奇瑞、捷途品牌下分别推出新能源序列的风云、山海。 
来源：奇瑞汽车招股书
其中，智界是华为与奇瑞汽车合作缔造的高端电动汽车品牌，已经推出纯电SUV车型智界R7、纯电轿车车型智界S7，但在规模化方面不尽如人意。
智界在2024年的销量约为5.80万辆。华为常务董事、终端BG老总、智能汽车解决方案BU老总余承东在2024年12月表示，每卖出一辆智界R7要亏一两万元。
余承东此前表示，希望后续通过提升产能减少亏损。多家造车新势力高管此前表示，车企要实现盈利和可持续发展，重点措施包含实现产销规模化。
不久前，记者走访鸿蒙智行线下门店时，从鸿蒙智行销售人员处获悉，现在智界的销量保持在每月1万辆左右。奇瑞汽车披露数据显示，智界1月、2月的销量分别为1.3万辆、10004辆。 
来源：中国基金报记者闻言拍摄
奇瑞汽车转型新能源汽车的“阵痛期”或许还将持续。
面对2025年新一轮车企价格战，智界选择加入促销阵营。自2月初直到今天，智界S7、智界R7相继推出3年0息、5年低息的购车优惠措施。上述鸿蒙智行销售人员介绍，促销政策的确有助于智界的销量提升。
同时，智界R7与问界M5存在一定水平的竞争。上述鸿蒙智行销售人员介绍说，智界R7、问界M5均是SUV车型，但问界M5比智界R7便宜了几万元。从性价比和销量来看，问界M5更有看点。
新能源汽车竞争步入下半场
奇瑞汽车智能化成为短板
“我们做得比较早，可是我们胆子比较小，所以又是一个‘起了大早，赶了晚集’。”不久前，尹同跃对外介绍奇瑞汽车在智能化领域的发展情况时表示。
奇瑞汽车是较早推动智能化转型的车企之一。该公司自20十年起研发汽车智能互联技术，2023年将雄狮智能拆分为大卓智驾与雄狮智舱，现在又与华为、地平线开展相关合作，但智能化一直被外界认为是其短板。
“智能化技术迭代滞后可能制约估值。”颜招骏表示，港股投资者关注汽车产业投资，高阶智驾的“平价化”趋势被视为关键催化剂。
车企智能化竞争远比各方此前预判得快。3月13日晚间，小鹏汽车老总兼总裁何小鹏介绍，2025年第壹季度是我国智能驾驶发展的“戏剧性时刻”，各家车企突然之间都将智能驾驶作为紧急战略。
记者近日走访业内车企获悉，国内新能源汽车市场的竞争除了价格战，还增添了“智驾替代、高端替代”等价值战。此前仅配置高端车型的高阶智能驾驶技术，现在成为多款中低价位车型的标配。
新能源汽车下半场的智能化竞争，车企的研发实力显得更为重要。2024年6月， 比亚迪 老总王传福表示，公司未来将在智能化领域投入1000亿元人民币，聚焦包含生成式AI、大模型等技术的研发。
2022年、2023年， 比亚迪 的研发投入分别为202.23亿元、399.17亿元人民币，而奇瑞汽车的研发投入分别为41.28亿元、68.49亿元人民币。
同时，奇瑞汽车的研发投入占营业收入比例从2022年的4.46%降至2023年的4.20%，而 比亚迪 、 广汽集团 、 长安汽车 等车企均处于上升态势。 
尹同跃近日对外称：“我们的研发一直都在做，不是说行业一热起来，就加大投入，这个是不能赶时髦的。务必要有技术前瞻性，提前布局。”
“港股投资者偏好盈利稳定且研发投入持续的企业。”颜招骏表示，以燃油车业务为主的车企，若在新能源转型、智能化升级等方面取得突破，仍有可能获得资本市场的认可，反之可能会面临估值压力。
奇瑞汽车能否获得资本市场认可？我们将持续关注。
