在公布控制权转让细节的前后几天， 康惠制药 （603139.SH）股票价格走了个过山车，背后发生了啥？
界面新闻记者近日来到 康惠制药 位于 陕西省 咸阳市 秦都区的总部及生产基地，在与公司多名员工的交谈中得知，目前公司运行正常，此前业绩连亏之际没有裁员、降薪情形。另外，针对 康惠制药 前实控人王延岭套现退休的市场传言，有员工表示“老板没退休。”
康惠制药 2017年登陆A股市场，上市即业绩巅峰，尔后多年“增收不增利”，盈利规模均未及上市当年水平。这时，公司却热衷溢价收购和投资理财，不过多桩溢价收购都没能造成业绩增长，有些反而拖累业绩。
康惠制药 发行价14.57元/股，上市之初曾触及43.96元/股的股票价格高点，近两年股票价格多在10元/股至20元/股之间振荡。不过，股票价格振荡并无妨碍实控人王延岭“落袋为安”，除了此次控制权转让将直接套现超5亿元人民币，2022年其已减持套现6127.55万元。
数据显示， 康惠制药 上市以来累计募资金额达10.26亿元人民币，分红不过5423.48万元人民币，近年业绩则一直亏损。
开源证券大额买入登龙虎榜
据公告， 康惠制药 控股股东陕西康惠控股有限公司（简称“康惠控股”）拟转让22%的股权，转让总价为5.4亿元人民币，受让方是嘉兴悦合智创科技合伙公司（简称“悦合智创”）。
悦合智创实控人是李红明、王雪芳夫妇。李红明夫妇也是新三板公司亿安天下（870849.NQ）的实控人。
亿安天下建立于2009年，总部办公地位于北京昌平区，是一家主要提供算力服务和 数据中心 业务的科技公司，在 京津冀 、大湾区和 东数西算 重要枢纽节点和中心集群上布局了多座大型智算中心和 数据中心 产业园，同时自主研发AI算力服务器。此前不久，亿安天下传出拟赴北交所上市的消息。
此次交易每股转让价为24.7元，在3月19日停牌前， 康惠制药 的股票价格就已实现连续两天涨停。知名游资在推动 康惠制药 股票价格上涨进程中饰演重要角色。
3月24日， 康惠制药 下跌6.76%登上龙虎榜，日振幅值达15%，知名游资买入。龙虎榜显示，买入前五合计买入5321.30万元人民币，卖出前五合计卖出6370.71万元人民币，净额-1049.41万元。
其中，开源证券股份有限公司西安西大街证券营业部、 华泰证券 股份有限公司江西分公司、 东方财富 证券股份有限公司拉萨东环路第壹证券营业部分别买入1761.03万元、1373.07万元、779.80万元。
值得强调的是，开源证券正是亿安天下的IPO辅导机构。今年1月14日，开源证券发布了相关辅导工作进展报告，亿安天下正接受北交所上市辅导。
另外，盘面情况也显示，在2024年9月至12月期间，该股成交量明显放大，换手率快速增长，有资金提前进入的迹象。
2024年9月至12月，该股股票价格成交量逐步放大，交投开始活跃，由11元/股股票价格拉升至14元/股左右，换手率164.82%，成交额24.6亿元人民币，资金净流入3063万元。2024年6月至9月换手率为98.84%，成交额12.3亿元人民币，资金净流出2331万元。
一位私募人士向记者表示，2024年9月至12月该股交投量明显放大，可以看出资金有提前进入的迹象，2025年年初该股出现回调，并在3月17日开始连拉涨停，很可能在股票价格高点潜伏资金已经出货。 
2024年9-12月 康惠制药 交易情况。图片来源： 东方财富 
2024年6-9月 康惠制药 交易情况。图片来源： 东方财富
新实控人盯上上市公司融资通道？
若以 康惠制药 停牌前的收盘价18.82元/股为基准，李红明夫妇此次受让上市公司股权价格溢价31.24%。但 康惠制药 从2022年起连续三年净利亏损，预计2024年净亏8500万元左右。
2024年上半年，亿安天下实现营业收入2.18亿元人民币，净收入0.18亿元人民币。
从事算力行业的李红明夫妇，为何要溢价收购一家中成药企业？其中是否涉及借壳？收购完成后上市公司还会以医药作为主业么？
界面新闻记者就上述问题致电 康惠制药 证券部，职员表示一切以公告为准。记者问及上市公司新建的生产基地及研发中心投入生产情况，职员表示，“新建的生产基地及研发中心在通过药品GMP认证后就开始全面启用了。”
界面新闻记者就上述问题致电亿安天下公开电话，前台职员称将向李红明、王雪芳反馈记者的采访需求。记者随后将采访问题发送至职员指定邮箱，截至发稿未收到回复。
界面新闻记者近日探访了上述生产基地，也即 康惠制药 总部。该厂区位于 咸阳市 秦都区，下午5点半为下班时间，三五成群的员工走出办公楼。
其中一位职员向记者表示，“公司主做制药、卖药业务，目前业务正常，收购之前也木有裁员、降薪情形，四个厂这是其中一个，新盖的。上市公司旗下子公司、孙公司加起来很多，换大股东后，算力 数据中心 也属于风口行业，就看会装什么资产到上市公司里。”
对于 康惠制药 前实控人王延岭借机退休的市场传言，上述职员表示否认，“老板没退休。”
另一位公司员工称，目前公司运行正常，没有裁员、降薪情形。
另有一位南方口音、号称是 康惠制药 合作方的人士表示，“我们是甲方，目前双方业务是正常推进的。”
此前，针对李红明夫妇入主 康惠制药 的表现，市场有声音称其为借壳。对此， 康惠制药 在接受媒体采访时予以否认，称“不存在借壳方面的相关合作”。
上海久诚律师事务所许峰律师接受界面新闻记者采访时表示，这个转让不涉及借壳问题，除非有资产置入等。
一位券商投行人士向界面新闻记者表示，首先本次实控人发生变化，但并未公布未来资产注入的计划，因此暂时不构成借壳上市。其次虽然亿安天下目前仍然处在IPO阶段，但未来上市进程仍旧存在不确定性。而此时选择收购上市公司，更方便未来注入资产。
也有资深市场人士持不答应见。
深度科技研究院院长张孝荣向记者表示，这桩交易是买壳上市的套路。李红明夫妇可能看上了上市公司的融资通道：亿安天下2023年启动北交所辅导，但排队+审核至少2年，直接收购A股公司（尤其是市值小、股权分散的），能更快实现“曲线上市”。
“但这桩交易要经过三关”，张孝荣称，一是监管红线，避免被定性为“借壳重组”（算力资产占比超100%需中国证券监督管理委员会审批），需分阶段注入。二是要发生业务协同。需要拿下医疗 数据中心 认证（如HIPAA），不然药企客户不敢用；成立独立子公司，隔离算力工程师与中药厂的管理冲突。第叁是财务止血。 康惠制药 已连亏三年。
张孝荣认为，李红明夫妇此次入主 康惠制药 ，表面看是“硬科技跨界传统行业”，若成功，则可能讲“ 东数西算 ”和“中医药振兴”故事，这些属于国家战略，两边政策补助可以一起拿，左手算力基建补助，右手中药研发专项。
主业盈利能力大幅下滑
康惠制药 的核心业务医药制造，上市以来营业收入占比不断缩减，盈利能力也大幅下滑。
上市首年（2017年），公司医药制造业务实现营业收入3.55亿元人民币，占主营业收入入的96.73%，毛利率58.86%；到2018年占比降低至79.26%，毛利率57.93%；2019年占比为85.38%，毛利率59.82%；2020年占比降至62.8%，毛利率60.86%；2021年占比63.43%，毛利率59.09%。
尔后，医药制造业务盈利能力加速下滑。2022年该项业务营业收入占比68.9%，毛利率47.01%；2023年占比51.56%，毛利率降至36.42%。
与同行业公司相比， 康惠制药 的业绩走势表现异常。 盘龙药业 同样在2017年上市，且地处陕西西安，主要业务同样为中药材规范化种植、中成药的生产、研发、销售。2024年半年报显示，公司自产中成药业务占比主营业收入的68.39%，（2022年末占比57.45%）；毛利率为87.20%。2023年、2022年，自产中成药业务毛利率分别为87.09%、87.80%。 
盘龙药业 业绩表。图片来源;Wind 
康惠制药 业绩表。图片来源;Wind
一位陕西本地中成药领域上市公司高层向界面新闻记者表示，“这几年中成药企业的上游原材料环节并没有涨价多少，行业比较稳定，因此像盘龙等中成药企业毛利率稳定是正常的。”“ 康惠制药 主要是被早年间的收购拖累了业绩。”
另外，在业绩下滑的同时， 康惠制药 存货指标大幅上升，风险不容忽视。2023年，公司存货余额1.99亿元人民币，同比增长62%，为上市以来高点。
同时，产销量情况表显示， 康惠制药 主要产品的库存量较上年大幅攀升，为近几年峰值。 
康惠制药 2023年产销量情况。图片来源：公告
热衷对赌和投资理财
康惠制药 自上市以来热衷于收购运作，常以高溢价“扶贫”业绩欠安的企业，标的企业很少能达到业绩承诺，拖累上市公司业绩。
2017年9月， 康惠制药 溢价424.13%收购陕西方元医药生物有限公司（简称：方元医药）60%的股权，并与其签订业绩对赌协议。后来方元医药如约完成业绩承诺。
2018年9月，公司收购陕西新高新药业有限公司并签订对赌协议，但标的仅在前两年达到承诺金额，最后一年未达到承诺金额。
2020年7月， 康惠制药 溢价734.77%向科莱维药业增资5040万元人民币，增资后持股18%。科莱维药业就2021-2023年度实现净收入分别很多于2600万元、3250万元、4200万元作出承诺，但科莱维药业2020年至2023年合计亏损达5815.88万元。
2020年9月， 康惠制药 溢价161%收购一家停产、连亏两年的医药公司山东友帮生化科技有限公司（以下简称“山东友帮”）。山东友帮2020年至2023年亏损合计达7891.32万元人民币，且亏损额逐年扩大。
2022年11月， 康惠制药 高价参与四川春盛药业集团股份有限公司（以下简称“春盛药业”）增发，以5680万元认购春盛药业51%的股份。标的承诺2023-2025年度的扣非净收入分别很多于300万元、550万元及850万元人民币，三年累计很多于1700万元。2023年春盛药业实际实现归母净收入34.08万元。 
康惠制药 2023年子公司财务情况。图片来源：公告
除了“越挫越勇”的高溢价收购和对赌， 康惠制药 亦热衷于理财。
康惠制药 2017年的IPO募资3.17亿元人民币，除补充流动资金外用于位于咸阳高新区的生产基地及研发中心，项目建设周期均为2年。不过，大部分募资并未按期投入相关项目。直至2024年下半年，上述生产基地才正式投入使用，项目延期约5年。
IPO项目“断流”的同时，资金却源源不断流向理财产品。2017年5月，公司还曾决定对最高不高于1.5亿元的暂时闲置募集资金进行现金管理。2018年上半年，又决定对最高额度不高于2.3亿元暂时闲置募集资金进行现金管理，购买各种理财产品。金额最高时，即2022年公司通过自有资金购买信托产品2.9亿元、银行理财3470万元。
上述券商人士表示，此次 康惠制药 控股股东选择退出的原因有多种，如实控人年龄偏大，且未能选择适当的接班人。资金连续多年没有投入项目，或行业经营压力过大，公司内部认为其主业增长有限，因此选择出售股权。但更换实控人后盈利能力是否会发生重大转变，还需要看新注入资产的实际运营情况。
