【中国船舶】重大重组后还需做优做强

　　本周，A股市场两起重大重组均迎来新进展。

　　本周五， 国泰君安 发布公告称，上海证交所并购重组委通过了 国泰君安 发行股份购买资产的交易申请。这意味着，“国君+海通”的合并重组交易正式过会，这也是2025年上海证交所审议并通过的首个并购重组项目。

　　此前两天， 中国船舶 与 中国重工 双双发布公告称，国务院国资委等主管部门出具有关批复意见，原则同意此次交易的总体方案。这是经过4个月的等待之后， 中国船舶 换股吸并 中国重工 迎来的新进展。

　　然而，相关公司的股票价格表现却颇令投资人失望。

　　 中国船舶 （600150）股票价格在上周下跌7.44%之后，本周再跌 3.65%； 中国重工 （601989）股票价格在上周下跌7.19%之后，本周再跌2.21%。国君和海通上周大跌，分别下跌7.28%和8.29%，本周略有企稳，但国君PE仅12.2倍，不到券商行业平均PE（26.46）的一半，仅次于 华泰证券 ，为估值第贰低的券商股。

　　相信大伙都明白，2024年是并购重组的大年。有数据显示，仅2024年9月24日以来，截至当年11月底，就有48家上市公司披露重大资产重组公告，平均每月20家。相对于2022至2023年的平均每月5家，这两个月上市公司发布的并购重组数量增长了300%。

　　而在前十大并购重组交易中，央企和国资发起的就有7起，这7起交易合计金额达2947亿元人民币，占前十大总交易金额3550亿元的83%。

　　它们分别是： 中国船舶 吸并 中国重工 ，交易金额1151.5亿元人民币，为A股市场十年来规模最大的吸并交易； 国泰君安 吸并 海通证券 ，交易金额976亿元人民币，为十年来第贰大吸并交易； 国联证券 发行股份收购民生证券，交易金额295亿元； 中航电测 发行股份收购成飞集团100%股权，交易金额174亿元； 潞安环能 现金收购上马区块煤炭探矿权，交易金额121亿元；华润集团成为 长电科技 实控人，并现金收购华润资产，交易金额117亿元； 海联讯 吸并杭汽轮B，交易金额112亿元人民币。

　　这七大并购重组交易中，除 长电科技 股票价格表现不错外，其它交易各方股票价格均表现平平。或许其中一个主要起因是，央企和国企的并购交易，往往是做大了，却距做优做强还有距离。

　　以 中国船舶 吸收合并 中国重工 为例，此次交易方案确定 中国船舶 、 中国重工 的换股票价格格分别为37.84元/股、5.05元/股，换股比例为1:0.13，即每股 中国重工 股票可以换得0.13股 中国船舶 股票。由此估算，二者合并后的市值可达到2843亿元（截至本周五，二股合并市值已不足2500亿元）。2024年 中国船舶 盈利约为30亿元人民币， 中国重工 约为12亿元（2021至2023年该公司盈利分别为2.2亿元、-22亿元、-7.8亿元），二者合计42亿元人民币，纵然按目前2500亿元市值计算，PE也高达60倍，远超 中国船舶 当前的48倍PE。

　　吸收合并后，A股市场又多了一家2000多亿元市值的大公司，可公司核心竞争力真的提高了么？对投资者而言，又有多少“优惠”呢？

　　还有一个因素是，央企、国企在并购重组中把上市公司做大后，实控人的控股比例也相应增大，通常大于51%。

　　以 海联讯 吸收合并杭汽轮B为例，两家的控股股东均为杭州国资，原本这是件好事，还能够解决B股问题。根据预案， 海联讯 的换股票价格格为9.56元/股；杭汽轮的换股票价格格，在前20个交易日交易均价7.11元/股的条件上，给予34.46%的溢价，即1股杭汽轮换1股 海联讯 。但换股后存续公司 海联讯 的总股本由之前的3.35亿股，骤增至15.1亿股，实控人持股比例由之前的30%增至53%。

　　杭汽轮B自1998年上市以来，20长时间以来大股东没有减持过1股，上市公司也木有融过一次资，以后会怎么样呢？

　　当然，还有一个因素是，并购重组后，上市公司的商誉大幅增加。

　　统计显示，48家披露重大资产重组的上市公司，所收购资产溢价率约为60%，虽然比之前几年动辄200%至300%的溢价率有所降低，但溢价60%也不低了。尤其是被收购的未盈利资产（多属于半导体行业），更容易形陈规模较大的商誉。历史经验表明，每年年报季通常也是商誉的爆雷期，这也是进入一月份以来，A股市场频繁下跌的原因之一。