【上市公司】益智 - 退市赔偿应借鉴-牛肉卷赔偿-

　　1月17日，网红李维刚在抖音上发布视频称，他接到部分消费者投诉，说买到其带货的原切牛肉卷疑似非“原切”，非“额尔古纳市金牛食品公司生产”。他立即将同批样品送到相关机构进行检测，并向长沙开福区洪山桥派出所报案，最终结果以相关部门权威定性为准。因调查取证耗时较长，为保障消费者权益，他将按最高标准即退一赔十先行赔付。买到疑似牛肉卷的消费者，可先向平台申请仅退钱，剩余九倍赔付金额由平台客服统一操作，所有赔付资金由李维刚自己支付给平台。李维刚称，在此期间，他将继续配合警方和相关部门积极跟进本次事件，直至给消费者一个满意的结果。

　　笔者屡次撰文强调，去年我国金融监管职能部门明确将股票投资者并入金融消费者范畴，就是提升投资者保护的力度。与上述网购消费者买到非“原切”牛肉卷的待遇相比就能明白，根据《中华人民共和国消费者权益保护法》第五十五条规定，即便是买到非 ST股 而遭遇退市的55万金融消费者，也相当于是买到了疑似非“额尔古纳市金牛食品公司生产”的非“原切”牛肉卷的消费者，应该向当地公安局经侦部门报案，并且向证券监管机构申诉，核查是否符合退市条件。因调查取证诉讼耗时较长，为保障金融消费者权益，造成非ST公司退市的大股东和经营管理层至少应该先退一赔三。遭遇非 ST股 退市的股东，可以先向沪深证交所平台申请仅退还投资款，剩余三倍赔付金额由沪深证交所平台监管人员统一操作，所有赔付金额由错误规则的制定者、执行者和造成非ST公司退市的违法大股东与其委任的高管和一致行动人支付。同时，警方和证监部门应积极跟进，直至给金融消费者一个满意的结果。

　　1月17日，中国证券监督管理委员会发布《中国中国证券监督管理委员会行政处理裁量基本规则》（下称《裁量规则》），自2025年3月1日起施行。《裁量规则》共25条，笔者关注到的是建立主要责任人批准或集体讨论制度。对情节复杂或重大犯法行为给予行政处理的，应当经责任人集体讨论决定。适用《裁量规则》可能发生明显不妥、显失公平，或客观情况发生变化，需要调整适用的，应当经中国证券监督管理委员会主要责任人批准或集体讨论决定。非 ST股 一元面值退市由于没有经过*ST退市预警就直接退市，属于典型的“明显不妥、显失公平”，需要调整适用。

　　《裁量规则》明确了六个处罚级别，其中第六个级别适用于事情严峻的非法行为，包含罚款千万级别，涉及强制退市或ST处理，体现从严监管的政策导向，严肃惩处重大违法个案，提高犯罪成本。例如，对于控股股东、实际控制人组织指使财务做假、通过“伪市值管理”实施操作、恶意减持套利等情节恶劣、危害严峻的案件，依法适用从重处罚，直至顶格处罚。

　　《裁量规则》的发布对投资者关心的退市赔偿问题也进行了进一步补充。若上市公司涉嫌违规减持等犯法行为，中国证券监督管理委员会将在新规下更加严格打击，提升市场透明度，稳定市场预期，确保投资人的权益不受损害。《裁量规则》第11条明确指出下列两条从重处罚：“极度违反市场公开公平公正原则，影响资本市场秩序稳定，可能引发金融风险、严重危害金融安全；严重损害资本市场投资者、交易者权益，影响恶劣。”

　　笔者注意到，中国证券监督管理委员会提出，要确保所属机构从事行政处理工作的人员学好用好《裁量规则》，在案件调查、审理、听证、作出处罚决定等各个环节都严格根据《裁量规则》规范执法行为。由此可以推测，4家提出免于退市申诉的非ST公司的申诉内容，和未来重新上市的条件及实施细则有望公开并进行纠错。

　　当然，在根据《裁量规则》规范执法行为的进程中，也要提升执法人员的专业素养，毕竟许多监管对象的表现是非常复杂且具有隐蔽性和诱导性的。就以到目前为止，没有受四处罚的唯一一家非ST 退市公司 中银绒业 为例，其一直存在信息披露不规范的瑕疵。

　　首先是前十大股东信息披露的不准确与相互抵触。例如，2024年6月30日， 中银绒业 的回购账户中已存在5月回购的3661.6万股公司股票，在半年报中可以居于第四大股东的位置，但公司却没有披露。紧接着，三季报的前十大股东又与半年报的股东发生了很大的变动，而其间公司股票却停牌了。

　　其次，似乎规范的信息披露涉嫌违规。例如， 中银绒业 于2023年12月15日收到全资子公司都江堰聚恒益 新材料 有限公司《停产告知函》，计划于2024年二季度恢复正常生产，结果到现在都没有发布恢复生产的公告。2024年11月29日， 中银绒业 退市后，又公告该子公司2024年12月1日到2025年1月11日轮产停产，但到目前也木有披露是否复产。2024年二季度是 中银绒业 退市保壳的关键期，但其复产与否却不披露，实际上也打击了投资人的信心。这种只报忧不报喜的信息披露行为十分诡异，造成了信息披露的不完整不及时，属于选择性信息披露，打压了股票价格，用实际行动诱导股票价格符合非 ST股 一元面值退市条件。

　　第叁，大额计提收购万贯实业形成的商誉遭到投资者疑问。因为万贯实业是有业绩承诺，而且全额履行业绩补偿的，刚刚收购一年，便发生了1亿元左右的巨额商誉计提，造成2024年4月发布的2023年年报发生第壹次亏损。可以说，这就是造成 中银绒业 退市的基本面因素之一。2024年11月26日，尽管退市后的 中银绒业 针对商誉计提发布了《2023年年度报告补充公告》，但这也属于未及时进行信息披露的违规行为。

　　2025年1月10日，ST长方公告称，控股子公司康铭盛因涉嫌拒绝、阻碍证券监管机构及其职员依法履行监督检查职权被中国证券监督管理委员会立案。2022年11月1日，公安部门在ST长方的孙公司江西康铭盛厂区内的荒坡上，起获了被掩埋的会计原始单据、生产经营等资料。该案属于《裁量规则》严厉责罚的典型案例，也表明中国证券监督管理委员会对上市公司的子公司的长臂管辖，对于退市公司妄图转移子公司优质资产的表现起到了极大的震慑作用。

　　笔者认为，信息披露及其治理是一项重要的研究工作，上市公司的信息披露就像达芬奇密码，需要我们分析其信息披露背后的真相。《裁量规则》赋予了监管人员权力与规矩，监管人员更要提升专业素质，发现信息披露的漏洞，并且结合社交媒体的消息作为旁证。 中银绒业 退市前后的信息披露，往小里说是瑕疵，往大里说就涉嫌虚假信息披露。根据新“国九条”落实好监管“长牙带刺”、有棱有角的要求，需要有一套公正、科学、清晰、透明的裁量标准，确保精准打击、严监严管，同时要避免严而无序、严而无度。

　　益智

　　浙江财经大学金融学教授、博士生导师

　　浙江大学公共政策研究院研究员