【恒瑞医药】百济神州A股市值首超恒瑞医药 业内人士 - 期待创新药支持政策落实到位

　　2月21日，A股 创新药 板块集体大涨，医药“老大哥” 恒瑞医药 被百济神州“踢馆”，首度跌下市值第壹王座。

　　当天，百济神州A股股票价格的上涨幅度是8.21%， 恒瑞医药 A股股票价格上涨幅度是3.83%，二者收盘市值分别为3107亿元和3080亿元人民币，百济神州以27亿元的差距领先。

　　值得注意的是，早在2023年百济神州披露上一年年报时，公司 创新药 收入第壹次超过 恒瑞医药 的消息曾引发业内关注，但 恒瑞医药 的市值优势在两年后的今天才被追平。

　　在出海、AI等概念加持下， 创新药 企业今年以来的的市值持续升高。例如，靠大额授权交易“出圈”的ADC龙头科伦博泰生物，今年直到今天的股票价格上涨幅度为13.03%；以双抗药物闻名的康方生物，今年直到今天的股票价格上涨幅度为13.59%。

　　百济神州成为“ 创新药 一哥”

　　关于 恒瑞医药 的“一哥”地位能保持多久的话题，5年前就已经在行业里讨论开来。2021年， 恒瑞医药 以 创新药 收入破百亿元的业绩在行业遥遥领先，瞧瞧同行，十年前创业的生物制药企业还在为商业化苦苦挣扎，上千家老牌药企在经历转型阵痛。

　　到了2022年，虽然 恒瑞医药 在市值和收入规模上仍然领跑，但 创新药 领域的位次已经更迭——2022年财报显示， 恒瑞医药 创新药 收入为81.16亿元人民币，而百济神州 创新药 产品收入达到12.55亿美元（折合人民币约84.8亿元），正式超越 恒瑞医药 。

　　最近两年，“ 创新药 一哥”继续保持优势。

　　2024年前三季度，百济神州的总营业收入达到191.36亿元人民币，同比增长48.6%，其中产品收入为189.86亿元人民币，同比增长72.9%，且全部为 创新药 收入。相比之下， 恒瑞医药 的营业收入为201.89亿元人民币，但根据公司在半年报中披露的数据， 创新药 收入占比接近一半。从绝对收入看， 恒瑞医药 约为百济神州的一半。

　　百济神州的收入结构中，BTK抑制剂泽布替尼是我国首个销售金额突破10亿美元的重磅药物，2023年，这款药全球销售金额达到13亿美元，2024年上半年，泽布替尼全球销售金额总计80.18亿元人民币，同比增长122%。目前，泽布替尼已在全球超过70个市场获批，欧美市场贡献收入超过八成。

　　从这个视角看，百济神州市值创下新高，是有业绩支撑的。一方面，2024年前三季度，公司的总收入和产品收入均超2023年整年；另一方面，公司在2025年1月时发布公告，预计将实现2025年全年经营利润为正，即营业收入大于营业成本、销售费用、管理费用及研发费用之和。当时，有一位资深业内人士告诉《每日经济新闻》记者，这证明了中国 创新药 企业可以依靠产品商业化实现盈利，对于中国 创新药 产业有具体的现实意义。

　　通过券商研报也可以看出，泽布替尼已经成为百济神州股票价格的重要支撑。大和发表报告指出，预计在泽布替尼销售带动下，百济神州去年第四季营业收入按年增长65%至10.45亿美元。大和上调对泽布替尼预测，2025年和2026年营业收入预测分别提升7%、4%，至35亿美元、42亿美元，主要是由于其在美国和欧洲的销售金额增加，和其在全球布鲁顿氏酪氨酸激酶(BTK)市场的顶尖的产品和持续的市场占有率提升。

　　一位不愿名的医药行业人士对《每日经济新闻》记者表示，虽然 恒瑞医药 近年也在加速 创新药 物的发展，但还有很大部分收入来自 创新药 之外的产品，所以市场仍将其看作老牌药企。再看产品端，恒瑞虽然转型多年，但除了 PD-1 之外还缺乏足够多的重磅大单品。尤其是 创新药 出海仍以海外权益许可的形式为主，在海外实现产品销售甚至自建海外销售和研发体系尚需时日。

　　该人士还表示，市场对两家公司的估值逻辑也不同，一种是预期成熟的创新体系和自有的海外销售体系叠加造成的具有爆发力的创新价值兑现，另一种则是看你现在挣了多少钱，用了多少钱来做研发，看重财务利润数据。百济的估值体系已从概念验证转向销售兑现阶段，泽布替尼成功打开美国市场是其估值跃升的关键。恒瑞的收入当前的估值逻辑还是锚定国内 创新药 市场。

　　 恒瑞医药 的研发管线更加多元，国际化布局稍弱

　　研发管线是衡量一家公司的创新能力和未来几年发展势头的重要标志。

　　百济神州的管线更加聚焦于肿瘤领域。今年1月，百济神州主办的一场内部交流活动中，公司顶级副总裁、全球研发责任人汪来介绍称“百济神州在过往3年当中做出了管线的大幅度变革”，从免疫肿瘤拓展到在肺癌、消化道肿瘤、妇科肿瘤等多个重要的肿瘤领域形成“组合拳”。公司布局的新药发现技术平台目前有约70个临床前项目。

　　与国内其它同级别药企相比， 恒瑞医药 在研发方面相当舍得投入，今年上半年，费用化研发投入30.38亿元人民币，占比营业收入22%。 恒瑞医药 的研发管线同样庞大，覆盖抗肿瘤、免疫、心血管等多个领域，比百济更多元化。根据国际知名咨询机构Citeline的数据， 恒瑞医药 在研管线数量高达147条，位列全球TOP25管线规模的制药公司第8名。

　　2月22日，国际知名美元基金Pivotal bioVenture中国区管理合伙人柳丹博士对《每日经济新闻》记者表示，站在投资方的视角，对于 恒瑞医药 和百济神州这样的大型公司而言，它们的产品线丰富，涉及多个领域和靶点，很难判断哪一个更加重要。因此，最直观的判断标准还是营业收入、业绩等具体数字。

　　但记者了解到， 恒瑞医药 丰富的 创新药 管线很多都是竞争者众的领域，就算产品获批上市，还需要面临医保谈判的价钱降幅压力。如果把希望放在国外市场，则又考量恒瑞国际化的实力。不过，2024年上半年，恒瑞 创新药 收入、对外许可收入合计占总营业收入比重已过半，这意味着恒瑞创新转型迎来重要里程碑。

　　业内人士：普涨更多是炒作，期待 创新药 支持政策落实到位

　　对于百济神州和 恒瑞医药 的市值排位变化，多位受访的医药领域人士反而比较理性，在他们看来，股票价格涨跌是短暂的行情，整个 创新药 的持续发展还需要更明朗的政策落地。

　　柳丹表示，从整体营业收入来看， 恒瑞医药 仍略高于百济神州，但差距已经不大。尤其是 创新药 收入占例如面，百济神州明显更高。这意味着，尽管两者在总营业收入上接近，但百济神州的 创新药 业务更具科技含量和增长潜力，市值的反超或二者市值差距缩小的情景，在未来一段时期内是可以预见的。

　　但柳丹也表示，一家公司的长期发展仍然需要业绩支撑。尽管百济神州是一家卓越的企业，但 恒瑞医药 的整体营业收入仍然超过百济神州，从当前的内在真实价值来看，未来其市值能否持续超过 恒瑞医药 ，还需要继续观望，因为记者了解到， 恒瑞医药 近年来在 创新药 方面持续发力，也会有持续产出和不错期待。

　　至于近期 创新药 板块的普遍上涨，2月22日，一位 创新药 上市公司高管对记者表示，其注意到 创新药 公司的股市表现是超过其它药企的，这可能与近日“医保支持 创新药 ”的新闻有关。记者查询后发现，该人士指的是两份业内流传的文件。据媒体透露，这两份业内流传的文件涵盖 创新药 的价钱、市场准入、研发等多个领域，尤其是对建立 创新药 多元支付体系，描绘了清晰的路径。

　　柳丹也持有类似的说法。他认为，过去一年 创新药 行业有诸多支持政策出台，但市场反应平淡，反映了目前利好政策的影响力有限。本次 创新药 概念股股票价格普涨，可能更多源于市场行情炒作：一是港股和海外二级市场近期表现良好，科技板块的信心在节后有所恢复，二是 创新药 股此前经历了较大幅度的下跌，本身存在价值修复的空间。

　　值得强调的是，近期高盛发布了一篇关于中国生物科技的深度投资价值分析报告。高盛称，持续看好中国医疗健康板块中的生物科技领域，中国创新力量正在并将持续获全球认可。一批头部生物科技企业，将在2025/2026年实现盈亏平衡。这一盈利拐点对我国生物科技产业具有里程碑意义。