【居然智家】居然智家又新增担保，智能化转型路上现金流成最大问题

　　2月15日，居 然智家（000785.SZ）披露了一则其为控股子公司新增贷款提供担保的公告，公告称，公司将为其控股子公司销品茂公司新增申请的1亿元的固定资产贷款提供股权质押担保及连带责任保证担保。

　　消息一出，市场立马用“脚”投票，2月17日一开盘即从5.43元/股一路下跌，至收盘时价格为5.01元/股，日内下下跌幅度度近7%。截至2月27日收盘，居 然智家市值269亿元人民币，PE（TTM）30.53。

　　公告显示，此次担保的被担保人销品茂公司，截至2024年9月30日，资产总额为11.79亿元人民币，负债总额为9.76亿元人民币，资产负债率为82.76%。

　　图源：公司公告

　　居 然智家自身负债率本就处于高位，面临较大资金压力，此次为子公司担保无疑是将自身置于更险峻的境地，无疑引发了市场的强烈反应。

　　业绩连续下滑的行业龙头

　　居 然智家即居 然之家，在家居行业可谓是家喻户晓。自成立以来，居 然之家凭借敏锐的市场洞察力和稳健的经营策略，从一家区域性的家居卖场逐步发展成为覆盖全国的家居零售巨头。长时间以来，居 然之家不断拓展业务疆土，通过直营、加盟等模式迅速扩张，建立起庞大的销售网络，为消费者提供一条龙的家居购物体验，涵盖家具、建材、家装等多个领域，成为众多消费者家居采购的优先选择平台。

　　截至2024年6月30日，公司在国内30个省区市及海外柬埔寨经营了409家家居卖场，包含85家直营卖场及324家加盟卖场。

　　然而，近年来居 然智家的业绩表现却不容乐观。

　　据财报数据，2022年到2023年和2024年前三季度，居 然智家实现的营业收入分别为129.81亿元、135.12亿元、94.79亿元人民币，同比增速分别为-0.69%、4.08%和-2.72%；实现净收入分别为17.21亿元、13.40亿元、7.36亿元人民币，同比增速分别为-27.64%、-22.11%和-37.32%。

　　自2021年的爆发性增长后，居 然智家便进入了下行通道，净收入连续以两位数的速度快速下降。尽管2023年营业收入出现短暂回升，但2024年的持续下跌表明，其经营情况并未得到本质改善。

　　其实这种下滑趋势其实其实不是居 然智家所独有，2024年上半年，国内生产总值超过 61.68万亿元人民币，同比增长5.0%，增速居世界主要经济体前列；但国内有效需求不足的问题仍比较突出，全国建材家居市场也加剧“内卷”，同时相较餐饮及其它商品零售，家居行业受“客单价高、决策链条长”等特征影响，消费恢复相对滞后。

　　在这样的行业大环境下，家居零售行业整体均面临着严峻挑战。曾经的行业巨头红星 美凯龙 ，近年来也因债务危机陷入水火倒悬之中。疫情发生后，重资产运营的红星 美凯龙 迅速陷入了流动性危机，从2021年开始，红星 美凯龙 便相继出售地产、物业服务等资产。另外，红星 美凯龙 的控股公司红星控股也身陷困境，2023年将持有近30%的红星 美凯龙 股权出让给 建发股份 ，完全失去了控制权。而到了2024年6月12日，红星控股发布公告，称因自身债务清偿困难已正式向法院申请破产重整。

　　红星 美凯龙 陷入危机，居 然智家借此机会一跃成为家具零售商“老大”。但这个“老大”之位实则布满挑战。

　　毛利率三连降核心业务盈利能力受挑战

　　在居 然智家业绩快速下滑的同时，公司的毛利率也在连续下滑。2022年到2024年前三季度，居 然智家的销售毛利率一路从44.86%降至29.33%，三年不到少了15.53个百分点，其销售净利率也从13.26%降至7.77%。这一关键指标的变化直观地反映出其业务盈利能力正在下降。

　　从主要业务构成来看，居 然智家主要业务包含连锁家居卖场业务、购物中心及现代百货业务等，分产品分别为租赁及管理业务、商品销售、加盟管理业务等。其中，租赁及其管理业务和商品销售是居 然智家的营业收入主力。2023年上半年和2024年上半年，这两项业务的合计收入占营业收入的比重分别为93.24%和91.87%。

　　图源：居 然智家2024年半年度报告

　　对照2023年和2024年同期的数据，除了商品销售这部分业务有16.92%的增长，其它业务，甚至包含占比近50%的租赁及其管理业务，均同比下降。

　　而唯一有增长的商品销售业务的毛利率与租赁及其管理业务的相比差距明显。2024年上半年，商品销售业务的毛利率为9.39%，租赁及其管理业务的毛利率则为52.85%。

　　虽然商品销售业务有所增长，但该部分业务毛利率太低了。这或许也是居 然智家的净收入和毛利率水平下降速度如此之快的原因之一。

　　这时，近年来居 然智家还耗巨资购买资产，这进一步推高了公司负债。

　　2022年3月，居 然智家收购了一个培训中心项目，据财报，该培训中心其核心资产是位于 北京市 昌平区平镇水库路东侧的包含2.3万平方科教土地在内的资产（包含土地及其地上房屋建筑物，含办公用房、餐厅、学院楼及康乐中心等）。然而该培训中心基本处于停摆状态，2021年其营业收入为0，净收入为-2172.64 万元。

　　值得注意的是，截至2021年12月31日，该培训中心的净资产仅为2130.47万元人民币，且没有任何资金流，可是最终该项目作价约1.38亿元被居 然智家收购。

　　2023年4月，居 然智家再度斥资，购买控股股东下属公司长春居 然之家商业房地产开发有限公司持有的“长春居 然·世界里”项目里的一些资产。这部分资产账面净值为2.2亿元人民币，最终交易价格为2.36亿元人民币。

　　资金流左支右绌大量担保隐藏风险

　　在居 然智家的业务体系中，核心的家居卖场业务近年来逐渐“拖了后腿”。随着房地产市场的持续低迷，家居消费需求受到严重抑制，家居卖场的客流量和销售金额均出现明显下滑。以往的家居卖场模式在面对新兴消费趋势和竞争时，显得愈发力不从心。消费者的购物习惯逐渐向线上转移，而居 然智家的家居卖场模式难以满足消费者的新需求。

　　面对核心业务的困境，居 然智家自然着力转型。

　　首先先转型的是公司的名称。2024年12月10日，居 然智家发布公告称，随同着中国经济步入高质量发展和数智化时代的到来，公司加快推进了原有家居卖场向 智能家居 体验中心转型升级。为了有助于公众更清晰地识别公司在 智能家居 产品和服务方面的专业性和创新性，推动公司商业模式的转型升级，公司选择更改公司名称及证券简称。

　　图源：公司公告

　　从居 然之家改名为居 然智家，公司改革转型的决心可见一斑。然而，智能化转型其实其实不是仅仅通过改名就可以自动实现。持续的研发投入是成功转型的关键，但目前居 然智家短时间资金承压严重。

　　业务颓势之下，居 然智家的钱财流正在面临严峻考验。据财报数据， 2022年前三季度到2024年前三季度，公司经营活动引发的流量净额持续减少，从35.71亿元减少至18.02亿元；另外投资活动引发的钱财流量净额和筹资活动引发的钱财流量净额也一直为负。

　　在这种影响下，居 然之家期末现金及现金等价物由截至2022年9月30日的56.10亿元减少至2024年9月30日的20.82亿元人民币，降幅过半。

　　在手资金的减少，使得公司在应对日常运营和债务偿还时左支右绌。截至2024年9月底，居 然之家一年内到期的非流动负债和短时间借款分别增加至29.29亿元和17.97亿元人民币，在手资金显然无法覆盖到期负债；同时，居 然之家的流动资产为60.30亿元人民币，流动负债则达到了97.03亿元人民币，流动资产已经不能覆盖流动负债，公司的财务风险急剧上升。

　　火上浇油的是，在资金流紧张的情景下，居 然智家频繁为子公司担保，这无疑又加剧了偿债风险。居 然智家屡次发布公告，为子公司贷款进行担保。

　　2024年8月30日，居 然智家发布公告，称为子公司智慧家教育科技、智慧家艾谱科技等向苹果贸易申请合计不高于人民币1.5亿元的赊销额度予以担保，为子公司居 然洞建借款4000万元予以担保。另外，还为子公司玉泉营家居建材、玉泉营商业管理相关租赁事项承担连带担保责任，担保总额度不高于人民币3.87亿元人民币。

　　在最新的相关公告中，居 然之家称，本次担保后，公司及其控股子公司已审批的担保额度合计76.16亿元人民币。截至2025年2月15日，公司及控股子公司之间的担保余额合计45.40亿元人民币，占公司最近一期经审计净资产的22.78%；公司及控股子公司对合并报表范围外单位的担保余额为1599.87 万元人民币，占公司最近一期经审计净资产的0.08%。

　　如此高额的担保金额，一旦子公司出现还款困难，居 然智家将不可避免地陷入债务漩涡，进一步加剧公司的财务危机。

　　这时，公司大股东也在大比例质押股权。据Wind数据，居 然智家的第壹大股东北京居 然之家投资控股集团有限公司在押股份为3.75亿股，占其持有股份比例为22.75%，第贰大股东霍尔果斯慧鑫达建材有限公司在押股份为6亿股，占其持有股份比例为83.90%，前两大股东在押股份合计占总股本的15.66%。

　　如此高的质押比例让人担忧公司的股权结构稳定性。

　　图源：Wind

　　居 然智家押宝智能化，但在转型路上资金流仍是公司面临的大难题。智能化转型成效如何？这一切有待时间验证。（《理财周刊-财事汇》出品）