嘉宾介绍：陈龙，鹏华基金量化及衍生品投资部副总经理，基金经理
军工 板块经历大幅调整，2024年板块将迎哪些变化？行业估值处于什么位置？新一轮订单周期如何理解？行业景气度将有何变化趋势？对此，鹏华基金陈龙跟大家分享精彩观点。
陈龙表示，十四五后两年， 军工 将开启的一轮新的订单周期，新的订单周期能够驱动板块走出一轮新的行情。板块整体的估值，目前应该也是处在历史最低，或5%以下的分位，是在历史极低的水平。
其表示，如果今年上半年订单顺畅落地，大概下半年财报数据就能有明显的改善。今年基本上是顺着景气度的传导机制，从订单开始到收入再到利润，我们应该能够逐渐看到。这种景气度上行的周期至少能持续到2025年，因此我们对板块全年保持一个战略性看多的节奏，我们还是有信心去做一个相对乐观的判断。
以下为文字精华：
1、鹏华基金陈龙： 军工 板块开启新一轮订单周期
陈龙：首先谈第壹个部分就是复盘，复盘2023年，毫无疑问国防 军工 表现非常差。整体上看，板块经历了一次盈利跟估值的双杀，大家的感受肯定是非常差的，这一点我们也非常能够理解。
目前我们回过头去复盘双杀，大约有两个因素，第壹个就是盈利的这个调整，更多的还是行业自身的景气周期的问题。
因为 军工 本质是由订单驱动的，每一轮的订单是有周期性的，好比这一轮的订单周期，2021年四五月份开始正式下达。如果大家看好比几个航空主机厂，合同负债那个时候是出现了一点跨越式的增长，而后就是一个不断的回落的过程，这就是典型的21年一个脉冲式的订单落地，后面是不断交付消耗存量订单的过程。
所以21年迎来景气度高点，从22年的下半年开始，订单增速开始回落，所以正常从订单增速回落到收入利润下滑，一般延迟半年到一年左右的时间窗口。所以去年2023年盈利的下滑，市场是有相应的期待的。
真正超预期的是下半年，迎来了几轮反腐，对板块的估值影响非常大，而且去年下半年的几轮深度调整，或多或少都是跟反腐的冲击有关联，一方面就是会造成情绪上的压制。第贰个更关键的是，反腐造成的一些人事调整，使得这个行业未来两年至少十四五的后两年，成长性有一些不明朗，这种不明朗反过来又会压制行业估值。
从更长的周期的维度看，这一轮的订单周期其实是开始于2020年6月份，这是这一轮行情的启动时点，当时核心的催化剂是十四五规划定稿，开启了国防 军工 一轮汹涌澎湃的行情。
到2023年底，第壹轮订单交付，基本上进入到了尾声阶段，也预示着我们在过去差不多三年半的时间，走完了一轮完整的订单周期。甭管是从基本面，行业自身的景气周期维度，还是从股票价格的维度，我们基本上同步走完了。往后我们大概率能够看到十四五后两年开启的一轮新的订单周期，新的订单周期也能够驱动板块走出一轮新的行情。
我们在当下甭管是从景气周期的维度，还是从股票价格的维度，都站在新的周期的起点。之前以为这会在去年的下半年开始逐步建立起预期，可是实际上几轮的反腐，使得预期的建立时间点不断往后移，最典型的好比十四五的中期文件，原来市场一致预期是在去年9月底可以定稿，其实如果没有后来突发的反腐升级，正常来讲的确应该在9月底能够定稿。
因为有了超预期的这些冲击，造成规划定稿的时间点往后足足推了一个季度，延迟季度反过来也会影响到后续订单的落地节奏。好在对国防 军工 行业而言，很多逻辑可能会迟到，可是不会缺席。很多公司的股票价格虽然过去两年跌了很多，可是我们相信2024年应该会有一个比较可观的修复力度，在2024年会迎来一个确定性的反转。
2、鹏华基金陈龙： 军工 板块估值处于历史极低水平
陈龙：第贰步我想谈一下现状，第壹个从自身的景气周期维度，甭管是订单也好，还是财务数据也好，现在无疑都是处在一个非常低谷的阶段。
因为这些都是滞后指标，只要后面订单下来了，这些财务数据的改善就是一个顺其自然的过程，有点周期的属性在里面。周期板块，应该就买在行业最差的时候，很多时候有一些成长性的行业，本质也具备周期属性，包含国防 军工 ，只不过国防 军工 一轮周期的持续时间比较长，刚才谈到的第壹轮周期就持续了三年半。
第贰个就是资金或筹马结构。的确来讲，过去的这一年半时间，公募基金在国防 军工 上的配置比例也经历了快速出清的过程。最高的时候超配了2.6%左右，到目前是一个小幅超配的状态，或回到了一个偏标配的状态，所以总体上机构筹马的出清也是非常充分的。
第叁个是估值水平。我没有看板块的整体的估值，即便看板块整体的估值，目前应该也是处在历史最低，或5%以下的分位，是在历史极低的水平。其中一些代表性的 军工 白马上市公司的估值，主要是两家公司，一家是战斗机的龙头公司，另外一家是做连接器的龙头公司。
因为这两家公司它从历史上看盈利都比较稳健，大家会对估值也是会比较看重，我们基于可比的未来12个月的动态盈利去计算，当前股票价格对应的估值放在历史上看都已经处在一个历史最低的水平，甚至都要低于2020年6月份之前的水平。
2020年6月份之前，意味着行业对十四五的大额订单是压根没有任何预期的，在那个情境下给的估值算是一个非常低的。而如今的估值甚至比那个时候还要低，这里面显然存在一个预期差。甭管是从景气度，筹马结构还是估值水平，都意味着板块在孕育新一轮的行情。
3、鹏华基金陈龙：看好 军工 新一轮订单落地
陈龙：展望我们总结起来也是两个关键词，第壹个是新周期，第贰个是新起点。
新周期核心强调的是我们现在站在新的一轮周期的起点，这也是国防 军工 行情的核心驱动因素。行情是跟着订单周期走的，所以订单是非常核心的变量，它是驱动行业景气度极为重要的指标。
在订单之前还有许多比较前置的这事或一些制约的因素。从股票价格的视角来讲，我们现在也是处在非常低的，刚才也谈到了极低的估值水平，包含股票价格自身的板块自身的位置也是处在一个非常低的位置上。
所以新周期新起点的核心就是我们相对看好新的一轮订单的这样的落地，造成的板块，未来至少到十四五末到25年一轮新的景气的商业周期，新的经济商业周期应该能够造成一种新的国防 军工 的行情。
甭管是从行业自身的景气度，订单周期的位置，还是股票价格的位置，我们可能都站在新的周期起点。这是我们非常核心的理论，也是未来1-2年， 军工 最核心的变化，可以用困境反转去理解。
有了这个判断后，我们对今年全年国防 军工 的行情就不会感到迷茫，也不会受短时间资金层面的扰动，也不会受到市场整体情绪的扰动。很多时候市场情绪的扰动对我而言还是一个逆向布局的机会。
从全年的视角，我想核心谈三个方面，第壹个是新一轮的订单。订单落地后，后面顺理成章财务数据也会有很明显的改善，造成新的景气上行周期，可是在订单之前还是有许多前置的约束因素，一个就是规划。第壹轮的订单虽然是在21年正式落地，但规划在2020年的7月份定稿了。 军工 是一个比较特别的行业，它是一个有高度计划属性的行业，所以很多订单的落地都要依赖于规划定稿。
好在去年12月份，我们十四五规划中期文件也顺畅完成了这样的流程，基本上可以认为规划已经顺畅定稿，这是第壹个前置条件。
第贰个是规划定完后，订单的落地情况。新型号的研制还得靠人去推动，因此这里还有极为重要的人员落定。下半年以来的这一轮反腐，冲击最大的还不在于说规划的时间被延后了一个季度。对行业而言，影响最大的是人事调整冲击，很多核心岗位的人员出现了调整，造成即便后面规划定稿，如果人员没有到位，新的订单或新型号研制也很难顺畅启动。这方面在元旦前这周，大伙应该通过相关的新闻都看到了，关键岗位的核心人员的人事调整终于尘埃落定。甭管是规划的定稿，还是人事调整落地，都是为新一轮的订单落地奠基比较好的条件。
这两个因素消除掉后，会真正迎来订单落地的高峰期。基于当前的一些产业调研情况，订单落地分批次，好比航空领域型号相对照较成熟，确定性相当高，所以不排除在一季度就能够看到有一些订单的边际变化。
对更多的新方向，订单落地的高峰期可能会在4-5月份,跟历年一样。所以板块而言，每个阶段都有自身的一些催化因素。春节后，航空领域的订单预期又会逐步起来，很多的关联交易公告也能给出一些明确的引导。
如果今年上半年订单顺畅落地，大概下半年财报数据就能有明显的改善。今年基本上是顺着景气度的传导机制，从订单开始到收入再到利润，我们应该能够逐渐看到。我目前判断，这种景气度上行的周期至少能持续到2025年。 所以总体上，这一轮订单周期造成的行业景气度改善是贯穿全年的。因此我们对板块全年保持一个战略性看多的节奏，我们还是有信心去做一个相对乐观的判断。
