李俊、王宇晴、梁中华

　　·概要 ·

　　日央行超预期调整YCC政策。7月28日，日央行表示将以更大的灵活性进行收益率曲线控制（YCC），意味着此前十年期国债收益率0.5%的利率上限将从“严格限定”转变为参考。

　　YCC政策为何调整？通胀压力或是政策调整的主要推动力。当前日本通胀压力仍居高不下，居民对将来的通胀预期也均处于高位，日央行维持2%的稳定通胀目标或受到挑战，增加了政策调整的合理性与必要性。

　　另外，虽然近期债券市场功能好转降低了政策调整的紧迫性，但长远来看，逐步退出YCC政策的必要性仍旧存在。

　　YCC政策仍有进一步伐整可能。日本当前通胀压力仍大，尽管日本央行仍然在等待，但YCC政策进一步伐整的机率仍然较大。而一旦YCC政策或政策预期有一定变化，日元利率或进一步上行，汇率升值，日元资金也有回流压力，对全球市场构成一定冲击。

　　风险提示：日央行政策调整超预期

　　日央行超预期调整YCC政策。7月28日，日本央行维持短时间利率目标在-0.1%不变，十年期国债收益率目标仍在0％，并继续允许十年期国债收益率在目标水平±0.5%左右波动。不过，日央行表示将以更大的灵活性进行收益率曲线控制（YCC），超出市场预期。这意味着此前0.5%的利率上限将从“严格限定”转变为参考。另外，日央行还表示将以1.0%的利率购买十年期日本政府债券（此前为0.5%），或反映出日央行对十年期国债收益率的容忍度提高至1.0%。YCC政策为2016年9月第壹次提出，其主要目的在于加强QQE政策和带有负利率QQE政策，以尽快实行2%的通胀目标。2022年12月20日，日央行将十年期国债利率波动范围从±0.25%扩大至±0.5%。

　　日本YCC政策为何调整？我们认为，通胀压力或是日本政策调整的主要推动力。当前日本通胀压力仍居高不下，6月CPI和核心CPI同比增速均为3.3%。日本央行测算的6月潜在通胀同比增速也处于历史高位，反映出当前日本的通胀压力或比日本央行此前预期的更加持久。

　　日本央行的调查数据显示，2023年6月，认为未来一年价格水平将会明显上升的居民占比为28.2%，认为未来五年价格水平将会明显上升的占比为37.1%。日央行维持2%的稳定通胀目标或受到挑战，增加了政策调整的合理性与必要性。日央行也在7月28日发布的经济与物价展望报告中，将对2023年核心CPI（剔除能源与食品）同比增速的期待大幅上调至3.1%-3.3%（4月的期待为2.5%-2.7%）。

　　在3月美国硅谷银行破产风波发酵后，日本十年期国债收益率向上突破0.5%利率上限的压力有所减弱。今年以来，收益率曲线的扭曲也得到了一定水平的平滑。不过，虽然近期债券市场功能好转降低了政策调整的紧迫性，但YCC政策不可避免地仍会对债券市场造成扭曲与扰动，长远来看，逐步退出YCC政策的必要性仍旧存在。

　　日本债券收益率仍面临上行压力。在日本宣布增加收益率曲线控制的灵活性后，日本十年期债券收益率快速突破0.5%，来到0.55%的高位，后续或存在进一步上行的危险。但日央行当前其实不是完全退出YCC，收益率上行的幅度或仍在日央行的可控范围内。不过，目前日央行对十年期国债收益率的容忍上限尚不清晰。我们认为，迫于通胀压力，日本央行进一步伐整YCC政策的机率仍然较大，一旦YCC政策或政策预期调整，日本国债利率或有进一步上行风险，日元也有升值的压力，对全球大类资产或也发生一定扰动。

　　风险提示：日央行政策调整超预期

　　（梁中华为 海通证券 首席宏观分析师）