A 北半球减产幅度不及市场预期

　　在国际食糖贸易中，近年来印度和泰国是第壹大食糖生产国巴西之后的重要补充部分。2023/2024榨季在高糖价的支撑下，市场本预期北半球各产国糖厂会不同水平提前开榨，提前天数在5—7天，但开榨前夕，北半球在大气洋流影响下降雨量偏多，糖厂试产测试含糖量不足，最终各国均延后开榨7—15天。印度北方邦糖厂于2023年10月首先开始压榨，马邦和卡邦的糖厂在2023年11月1日逐渐开机，延期时间在10—15天。泰国开榨时间由2023年12月8日推迟到12月10日，较上个榨季推迟一周。压榨时间延迟拖慢了生产效率，北半球各国白糖在2023年11月至12月初的供应偏紧支撑原糖价格维持在26—27美分/磅。

　　印度制糖企业协会（ISMA）在2023年8月初对2023/2024榨季第壹次估产总产量（含乙醇）为3618万吨，2024年2月估产下调至3305万吨，调减近300万吨。市场对于印度减产存在高预期，支撑原糖价格运行于高位区间。而从现实生产情况来看，似乎没有达到市场预期的大幅减产，截至2月29日，据ISMA公布的最新数据，印度仍有466家糖厂在榨，与上榨季相比增加19家；累计产糖量为2553.8万吨，同比下降31万吨，降幅1.20%。相比于2月15日公布的累计产量为2236.8万吨，降幅2%。此次数据减产幅度再次缩窄，并且距离预估产量下降幅度越来越远。

　　图为印度双周糖产量（单位：万吨）

　　另一主产国泰国的食糖生产也存在类似情况。此前机构预期2023/2024榨季泰国产量在800—850万吨的核心区间，同比减少250万—300万吨，减产幅度在22%—27%。截至3月3日，泰国累计糖产量为831.4万吨，距离榨季结束仍有30多天的时间，现已达到核心区间中游。日榨甘蔗量由3月初的80万吨降低至36万吨，根据现有的出糖率10.536%计算，每日仍有3.6万吨糖供应增量。基于此，咨询机构也将泰国产量上调10万吨至860万吨。

　　北半球榨季开榨期逐渐走向尾声，各国糖厂开始停止运营，各国产量基本明朗。到目前为止北半球主要产糖国禁止出口的政策都没有看到调整迹象，2023/2024榨季基本缺席国际贸易流供给。减产成为现实的同时，减产幅度不达预期，市场对于此也在持续计价，原糖受到产量端的压制偏弱运行。

　　图为泰国双周糖产量（单位：万吨）

　　B 巴西丰产被高出口量逐步消化

　　全球最大食糖生产国巴西榨季基本结束，该国2023/2024榨季生产情况对价格的直接助推作用有所减弱。2月上半月巴西中南部双周糖产量为2.7万吨，同比增幅高达1051.02%；累计糖产量为4215.8万吨，同比上升25.59%，早已达到此前市场预期，是继2021/2022榨季之后，再次达到4000万吨以上的产量，创下产量纪录。巴西期末结转库存自2021/2022榨季开始便维持400万吨以上，根据当前生产效率，2023/2024榨季期末库存将在350万—400万吨。在北半球各国缺席国际食糖供给的情景下，全球食糖出口集中度提升，巴西成为全球为数不多的糖源供给国。因此，去库存成为连续丰产的巴西糖需要急迫解决的问题。

　　巴西本榨季出口量预计为3350万吨，在2024年2月巴西出口糖和糖蜜共达到301.76万吨，较去年同期的114.68万吨增加187.08万吨，上上涨幅度度为163.13%。从2023年11月开始，巴西出口就维持在同期高位，4个月合计出口1441.95万吨，占全年预估量的43%。

　　图为巴西供需平衡情况（单位：万吨）

　　原糖2403合约共交割25751手，合计近130万吨，盘面糖源基原本自巴西，此次交割量大，将对港口运力发生压力。从港口发运情况来看，截至2月28日当周，巴西港口的原糖待运量较前周增加57万吨至270万吨，桑托斯港主要码头的等待时间略有增加，比前周增加6天，港口需求仍然强劲，巴西高出口量还会持续。近半年的大量出口缓解了丰产造成的库存压力，2023/2024榨季期末结转库存较上个榨季有所降低，市场因丰产造成的偏空预期获得一定改善。

　　图为巴西月度出口情况（单位：万吨）

　　C 未来拉尼娜现象发展成为焦点

　　在巴西停榨和北半球产量基本落定的环境下，天气对产量的影响成为当前重点的关注要素。根据美国大气管理局2月公布的预测，厄尔尼诺现象将在4月前后结束，而后续将渡过一段中立期，但拉尼娜现象4—6月发生的机率在逐渐上升，7—9月最有可能发生，并持续整个下半年，后续需警惕厄尔尼诺现象快速转向拉尼娜现象的天气风险。

　　拉尼娜现象的回归会造成赤道 太平洋 东部和中部海表温度大范围持续异常变冷，这意味着巴西东南部降水量将偏少且温度偏低，市场对巴西2024/2025榨季偏干造成减产发生了疑虑。结合天气预报整体来看，巴西2月的累计降雨量为172毫米，而正常水平为262毫米，较去年同期及历史均值的下降幅度都超过了20%。2月上旬，甘蔗主产区圣保罗州的降雨量较正常值低30.5%，为55.8毫米，而正常值为80.3毫米，这强化了2024/2025榨季巴西甘蔗单产下滑的期待。因此，部分机构2月下调了2024/2025榨季巴西糖的增产幅度，整体预估区间在4200万—4300万吨。但在2月14日至15日巴西迎来小幅降水，2月20—24日降雨量进一步提高，巴西土壤湿度低于均值的困境得到改善，天气风险的缓解抑制了原糖价格上升的空间。根据天气模型，大部分甘蔗产区3月的天气状况已恢复正常。当然，到目前为止，短时间的降雨量改善无法缓解累积的缺水问题，在2024/2025榨季未开榨的情景下，仍需要观察3月和4月甘蔗伸长期的降水量情况。

　　总体而言，印度与泰国减产虽成为现实，但减产幅度没有达到最初市场预期，产量预期近日都有小幅的上调。在下榨季产量确定性的大幅恢复以前，限制出口的政策看不到调整空间，继续缺席国际原糖贸易。巴西成为2023/2024榨季为数不多的糖源供应国，创纪录的丰产造成了高库存，但最终被高出口量快速去化。原糖价格已经对北半球不达预期和巴西丰产充分计价，短时间的向下空间有限，单边行情需要等待北半球产量和出口政策明牌。天气风险造成的产量不确定性成为关注焦点，但在巴西未开始新榨季的情景下，讨论对甘蔗单产的影响仍为时尚早，后续需关注3月和4月份巴西降水量情况。

　　图为南方涛动现象可能性监测

　　（作者单位：中州期货）