一、如何看待近期地产与 军工 板块走向？

　　A股自四月底政治局会议以来整体表现强势。本周A股宽基指数涨跌不一，上证指数站稳3100点，周五收于3154.03点。近期社融数据低于预期，地产政策的力度与效果， 军工 领涨所蕴含的 势头是市场关注的焦点。

　　社融方面，在一季度天量社融数据发布之时，我们明确指出其高点性质。4月社融数据低于预期，体现了政策诉求下的“透支效应”。考量到当前政策主线旨在为三中全会召开创造良好条件，预计未来1-2个月社融环比改善力度或超市场预期。

　　就经济内生动能而言，我们反复强调：居民收入预期是影响楼市与消费的关键变量，今年要关注一二线城市金融领域与三四线城市公务员薪酬改革的影响。基建方面，今年要重点关注化债对于19个重点省份的影响。另外，金融监管强化对于金融监管整体信贷派生能力的影响也值得关注。上述影响在4月金融数据企业、个人短时间、中长期信贷等结构数据中也有明显体现。

　　楼市方面，二季度，地产股市场预期与楼市基本面可能持续背离。一方面，在为召开三中全会创造良好条件的政策基调下，市场对于地产“转向”的期待将在三中全会前持续较强。另一方面，当前战术性政策调整，仍然在“房住不炒”框架之下，因此，北京、上海等市场焦点城市的放松与地产去库存的钱财总额及落地方式或均将显现定力超预期的特点。我们认为地产股的市场预期与楼市基本面或在二季度显现持续背离的 势头。

　　在全球地缘动荡加剧的环境下， 军工 板块领涨市场，反映出制造业扩展周期的中期趋势。 军工 需求的增长基于制造业，而欧美制造业的“空心化”造成其军品产能扩张面临基础设施和产业链配套的挑战。预计从今年起，欧美各国将大力扩张本国制造业，这一趋势将推动中游产能扩张，增加上游资源品需求，同时机械设备、挖掘机、重卡等出口细分将保持强势。然而，下游需求有限，中游制造业产能扩张可能加剧供大于求的格局，加大下游企业压力。另外，为扶持本国制造业，全球贸易保护主义和科技限制可能激增，进一步影响下游企业。政府财政压力增加，公用事业市场化定价和央企股权财政等改革将加速推进。

　　国内 军工 股将面临结构分化。核心军品放量和军品定价机制改革下，主机厂为代表的核心 军工 股或显现收入和净收入率持续上升的 势头，是央企科技龙头的重要方向。然而，技术稀缺性不高的 军工 零部件企业可能受定价机制改革影响，净收入率面临压力。我们认为，上述逻辑将是未来5年的中长期趋势，相关机会和风险将在下半年三中全会和年底美国大选后更加明显。

　　二、投资建议

　　上周末我们提示，由于决定下半年市场节奏的最重要变量之一：三中全会的会期提前至7月召开，我们对市场的说法做出相应微调：

　　市场在7月三中全会召开前，整体或将显现振荡爬坡的强势特征，而过去三年下跌幅度相对较大的，如：恒生科技，创业板指，地产等或将在本轮反弹中弹性最大。但站在下半年和更长周期角度考虑，如果稳健类资产：央企、港股红利（公用事业）、央企资源（有色等）、中上游设备、黄金、债券等二季度出现调整，则是大投资时间周期视角下较好的布局期。

　　风险提示：宏观政策调控不及预期，产业政策落地不及预期，考量到政策不及预期的危险和市场情绪不稳定的危险，研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的危险。