每年5月初开始，股指期货基差期限结构会出现一定变化，运行中的次月合约基差年率有所走弱，随后在6月底7月初开始走强修复，这主要受到分红季的影响。今年分红季期指部分品种基差和往年相比出现了一点不同，我们将在本文对此进行梳理对照。

　　理论上股指期货升贴水主要受以下原因影响：投资者结构、市场情绪、标的指数成分股分红。根据近年的历史数据，每年的5—8月是以往的分红季，根据指数的编制规则，股票分红后指数会自然回落，由于市场对这个机制有预期，故会提前反映在相应到期月份合约的贴水上。为了进一步展示不同品种股指期货合约基差受标的指数分红影响的大小，我们统计了2014—2023年四大标的指数股息率的情景。从不同标的指数角度，我们发现，IF合约标的指数沪深300和IH合约标的指数上证50的股息率明显高于IC合约标的指数 中证500 和IM合约标的指数中证1000。同时，结合期指各品种基差年率近期的特点看，IH和IF合约贴水标的指数幅度一般小于IC和IM合约。本文我们将主要关注IF和IH合约基差走势受分红预期及落地的影响。

　　2021年之后，各个指数的股息率基本都显现回升态势，而今年以来政策端对上市公司的分红提出了明确的要求。3月在中国证券监督管理委员会发布的《关于加强上市公司监管的意见（试行）》中，明确提出加强现金分红监管，增强投资者回报：具体包含对分红采取强约束措施、多措并举提高股息率、推动一年屡次分红（主要提到在春节前结合未分配利润和当期业绩预分红）。4月资本市场迎来第叁个“国九条”，其中提到会对多年未分红或分红比例偏低的企业，限制大股东减持、实施风险警示。因此在股息率逐年提升、分红时间线拉长的 势头下，市场将越来越重视分红的影响。

　　图为2015—2023年标的指数成分股月度分红占比均值

　　我们统计了2015—2023年五大标的指数成分股的分红情况，发现进入5月后，各指数成分股分红逐渐落地，6—7月进入高峰，到8月底分红基本结束。

　　今年和历史的月度分红占比均值相比，多数指数相比往年更早开始分红，在指数中枢位置相对低于去年的环境下，各指数分红点数相比去年多数有所提升。其中，上证50指数分红落地高峰从往年7月提前至6月，深100指数从往年6月、7月提前至5月、6月。可是 中证500 指数分红落地高峰从往年6月延后至7月，这对IC合约基差的后续影响值得关注。

　　具体来看，主要有两种形式的分红会对指数发生影响：派息以现金的形式直接对股票价格形成影响；送股则通过改变总股本稀释股票价格。假设在T日有N只成分股除权除息，通过计算、预估分红日期，并按指数进行汇总，最终得到每日各标的指数的预测分红点数。后续随着各类公告的逐渐发布，我们可以定期刷新信息，以提升分红预测的准确性。

　　通过对分红进度和点数的分析，投资者可以对基差进行矫正。计算修正基差后，就可以与其它时间段的基差中枢进行对照。

　　图为2024年IF主力合约基差与修正基差走势（部分为预估）

　　今年IH主力合约修正基差相比往年有较明显的变化，因为上证50指数成分股集中分红时间提前，5月底修正基差出现跳涨，随后在分红逐步落地后回落。在这个进程中，IH主力合约基差变化有所钝化。

　　今年分红季和往年相比有较明显的不同，结合上文分析，我们可以将其总结为“三更”：股息率更高、分红落地更快、分红时间线更长。针对以上不同，未来分红对股指期货基差造成的影响有两个方面值得关注：一方面，分红时间线拉长，也就是一年屡次分红对期指基差波动的影响时间更长，尤其关注春节前这一时间点。另一方面，在今年多数指数分红集中落地时间提前的环境下，明年需要在4月底开始高度关注分红动态，及其对期指基差变化造成的影响。（作者单位：国投安信期货）