嘉宾简介

　　王胜上海申银万国证券研究所党委委员，副总经理，首席策略分析师。 申万宏源 证券董事、总经理，博士后工作站站长。 申万宏源 资管董事。

　　13次获得《新财富》最佳分析师，包含建筑、策略等多个领域，是业内极少数同时获得行业和总量最好的数据分析师，新浪 金麒麟 白金分析师。先后在《上海证券报》、《中国证券报》金牛奖和《证券市场周刊》水晶球等评比中获得第壹名。连续两年获新财富最佳ESG实践研究机构奖第壹名。

　　机构简介

　　上海申银万国证券研究所有限公司（简称“ 申万宏源 研究”）建立于1992年，隶属于 申万宏源 证券有限公司，是我国大陆成立早、规模大、具有独立法人资格的综合性证券研究咨询机构。 申万宏源 研究拥有超过300人的证券研究服务团队，致力于成为面向全球，兼具市场和决策影响力的研究型金融顾问。

　　 申万宏源 研究排名居“基金公司服务市场佣金总量”前列，连续多年位居“全国社保基金理事会证券综合服务评价”前列。在由《新财富》《证券市场周刊》《第壹财经》《中国证券报》等媒体组织、由国内机构投资者参与评比的活动中， 申万宏源 研究连续多年获得重磅团队荣誉和分析师奖项，在国内、国际和其它媒体的类似评选中也屡获殊荣。

　　下半年投资建议

　　2024年三季度，建议守住那些基本面未验证、明显回落的广义高股息资产，重点关注电力、传统电力设备、煤炭、有色、银行和核心 白酒 ；科技和出口链中稀缺高景气的Alpha资产也应继续保持配置；科技方面主要是算力龙头、AI手机、汽车IT；出口链中主要是渠道力、品牌力提升的股票。港股方面，建议继续围绕Alpha布局，并重点关注港股高股息和互联网的投资机会。

　　2024年四季度，投资主线是在2025年业绩可能改善的方向，其中先进制造业的供需格局改善，将会有更广泛的投资机会。建议重点关注以下两个方向：一是供给收缩相对较早，而且下游需求继续高增的 新能源 车电池链；二是2024年三季度外需回落，出口链Beta 退坡，Alpha将更为清晰地显现，三季度仍能维持景气稳中有升的出口链方向，四季度将有望迎来更好的股票价格表现。

　　2024年上半年，A股再现结构性行情，大盘指数明显跑赢中小盘指数。但在近一段时期，A股市场再次陷入调整之中。海外市场方面，全球股指普遍上涨，其中发达市场领涨，新兴市场补涨。全球大宗商品市场也显现出一片火热的景象，国际金价持续攀升，铜价和银价振荡上行、屡创新高，国际油价也从低谷反弹。

　　展望下半年，A股行情将如何演绎？哪些板块值得布局？海外风险资产和大宗商品的涨势能否延续？哪些风险点需要关注？最近，金融投资报记者采访了上海申银万国证券研究所副总经理、首席策略分析师王胜，瞧瞧他对下半年A股市场的投资机会和全球资产配置的意见。

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　　金融投资报记者：A股市场近期持续调整，您如何看待下半年的行情？哪些因素会影响A股的表现？

　　王胜：从基本面来看，如果要提振市场对2024年总体基本面的向往，内需和外需的共振务必得到改善。自4月下旬以来，稳增长和托底房地产政策加码的期待逐渐升温，内需和外需共振改善的期待不断发酵。但自5月下旬以来，内需马上改善的乐观预期被证伪，基本面预期随之向下修正。外需方面，2024年前两个季度，美国补库存加速，中国出口增速改善，但从三季度开始，美国补库存减速，届时，中国出口增速可能明显回落。另外，下半年海外政治周期对我国出口预期的扰动可能会增加，从外需阶段性改善中寻找A股投资机会的阻力也会增加。目前来看，我们可能已错过了2024年内需和外需共振改善的窗口，后续基于需求侧改善形成基本面的乐观预期仍面临较大阻力。

　　总体而言，我们认为，在三季度，A股仍会是振荡市。进入四季度后，基本面锚定向2025年切换，指数的中枢有望再上一个台阶。因此，我们更加看好2025年的沪深A股市场。尽管2024年供给释放压力较大，但需求侧有成长性的行业，其供给问题的解决往往只是时间问题。2024年中游制造业的固定资产增速已验证提前回落，微观主体调理供给释放节奏（暂缓或停止在投项目）正加速供给问题的缓和。基于此，我们认为，2025年供给释放压力大概率会缓和，届时，需求侧改善更容易造成盈利能力提升，A股的收益向上弹性有望打开。

　　值得注意的是，4月发布的新“国九条”会对A股市场发生重大影响，它开启了A股的价值管理新范式。新“国九条”之后，市场开始关注公司治理和股东回报，并将其视为除了成长性之外最重要的基本面因素。上市公司也主动响应政策导向变化，开始尝试新的价值管理方式。政策导向、市场审美、企业行为等正在形成正循环。我们认为，新“国九条”最终会深刻改变A股市场的审美排序和资金的相对力量，进而改变A股市场的特征。

　　在景气赛道和主题赛道之后，A股“排序第叁的审美”主要是缺乏基本面支撑的交易性机会，是最终基本面被证伪的“伪成长”。“伪成长”投资的问题在于，该类投资机会通常是“零和”与“负和”的博弈，信息优势对收益的实现有决定性的影响。在新“国九条”发布之后，A股“排序第叁的审美”可能会逐渐转变为高股息，而这种转变将随同一系列变化：首先，A股的“基准线”将转为“正和”博弈；其次，“零和”与“负和”博弈的投资交易性机会仍然存在，但难以成为主流，机构投资者参与该类投资机会的净值贡献可能会不断下降；第叁，保险权益投资和被动产品可能迎来快速发展期。

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　　金融投资报记者：下半年您更看好哪些领域的投资机会？

　　王胜：直到今天，2024年的优质成长投资机会相对稀缺，高股息是边际改善（分红比例提升）最明确的方向。我们一直重申，广义高股息资产才是2024年的投资主线。未来当然还会有高成长的投资机会，但相对于居民和机构投资者规模的扩张，高成长资产会相对稀缺。在这个环境下，把握基于非成长因子的估值提升机会，可能会是大部分投资人的必修课。因此，高股息的投资不会昙花一现，相反，我们看好其长期成为A股市场的基本盘、基准线。

　　我们认为，在2024年三季度，广义高股息资产仍是投资主线。建议守住那些基本面未验证、明显回落的广义高股息资产，重点关注电力、传统电力设备、煤炭、有色、银行和核心 白酒 ；科技和出口链中稀缺高景气的Alpha（超越基准指数回报率）资产也应继续保持配置；科技方面主要是算力龙头、AI手机、汽车IT；出口链中主要是渠道力、品牌力提升的股票。港股方面，建议继续围绕Alpha布局，并重点关注港股高股息和互联网的投资机会。

　　在2024年四季度，投资主线是在2025年业绩可能改善的方向，其中先进制造业的供需格局改善，将会有更广泛的投资机会。我们建议重点关注以下两个方向：一是供给收缩相对较早，而且下游需求继续高增（ 新能源 汽车整车 创投 投资仍在扩张）的 新能源 车电池链；二是2024年三季度外需回落，出口链Beta（均衡收益率）退坡，Alpha将更为清晰地显现，三季度仍能维持景气稳中有升的出口链方向，四季度将有望迎来更好的股票价格表现。

　　关于AI，中国AI大模型和应用已经基本能够做到“人有我有”，中国AI从算力的全球产业链，到大模型和应用的本土化发展，产业催化可能只是慢于世界最可靠的水平，而A股含“AI”量提升的进程，离不开优质企业的并购重组和产业链的整合发展，因此，中期建议关注科技外延并购启动后优质公司的投资机会。

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　　金融投资报记者：下半年海外投资环境如何？有啥需要格外关注的危险点？

　　王胜：美国大选是2024年下半年全球资产配置的重要变量，更加焦灼的选情增加了市场的不确定性。复盘历史上美国大选年的资产价格走势可见，大选前，尤其是在 9 月和 10 月，“股”“债”“商”的波动率几乎都显现明显上升的态势，美元整体偏弱，黄金偏强。在大选后，随着新政府的改革预期发酵，美债利率往往会走高，全球股票共振上涨，黄金则面临回调风险。不过，由于今年拜登和特朗普的扩张性财政政策预期较弱，和特朗普对平衡贸易赤字的强调，强美债利率和强美元效应相比上一轮竞选周期（2016年）大概率会更弱。

　　欧洲方面，右翼加速崛起增加了欧洲政局的危险，务必警惕无序财政等“黑天鹅”事件对金融市场的冲击。不过，就中期来看，甭管是欧洲当前基本面还是政府的应对能力，相比于欧债危机期间都更强，持续发酵的危险相对可控。

　　总体来看，我们认为，在三季度，全球大类资产波动或有所加剧，可重点关注波动率指数、黄金、国债和美债的配置机会。四季度则建议关注风险偏好提升后的港股、美股和工业金属的机会，对日股、低等级信用债要相对谨慎。

　　在逆全球化的大环境下，大宗商品作为各国的战略资源，其核心地位进一步巩固。下半年，大宗商品预计在振荡后将延续上半年的强势表现。我们预计铜、银短时间回调后将继续上涨，原油将在高位振荡；同时，在选举年，各类资产的波动率明显上升，提高了黄金的配置价值。大宗商品的投资建议排序为：工业金属—黄金—能源—农产品—黑色金属。