21世纪经济报道记者崔文静北京报道 十年备战IPO，一朝上会被否起诉深交所。最近，注册制后全国首例因终止上市审核引发的行政案件结果出炉。

　　根据深圳中级人民法院披露，企业败诉，被驳回诉讼请求。

　　据了解，该企业是建立于1998年、素有“羊乳第壹股”之称的陕西红星美羚 乳业 股份有限公司（简称“红星美羚”）。争议核心在于：2018年12月，红星美羚管理层居间协调供货商向经销商借款1400万元用于采购红星美羚自家产品，未及时信披，这一行为是否违反上市规定。

　　在受访人士看来，该案判决结果具有多重意义。

　　首先，拟IPO企业上市不成起诉交易所这一事件本身，即开创企业与交易所争议解决新路径，向社会彰显法治精神。

　　其次，红星美羚IPO折戟关键在于为上下游客户牵线搭桥、提供便利，该行为存在做假可能性。法院判决企业败诉，有助于警示其它企业不得轻易为上下游牵线，不可耍小聪明，需时刻严谨自律。

　　再者，判决结果彰显相关部门“申报即担责”之态，和交易所工作之细致。

　　这时，在IPO从严监管的同时，亦有受访人士建议探索更多IPO改革之路。

　　值得注意的是，红星美羚上会被否发生于2022年5月，彼时沪深交易所上市节奏尚未调整，消费类企业上市未曾受限。这意味着，红星美羚上市被否与其所属行业相关性不大。

　　企业败诉

　　早在2013年，红星美羚即开始根据IPO上市要求管理运营，为IPO作准备。2015年8月，红星美羚在新三板挂牌。2016年～2018年，中介机构根据创业板要求对其进行核查。2019年6月，红星美羚正式提交创业板上市申报稿；2020年7月1日获深交所受理。后经2次现场检查、10余次问询回复、8次财务数据更新、6次收入专项核查、3次IT审计后，2022年5月6日，已经为IPO准备近十年的红星美羚终于迎来期待已久的上会之日，然而，等待红星美羚的却是终止审核，上市梦断。

　　IPO之路折戟当天夜晚，红星美羚发出《致各界朋友、媒体的公开信》（以下简称《公开信》），一周后，红星美羚老总王宝印就红星美羚IPO被否情况举行股东说明会并第壹次进行线上直播。彼时，王宝印表示：已经不再考虑上市，会继续申诉。2022年7月，深圳中级人民法院正式立案。

　　两年后，等待红星美羚的，则是败诉结局。在IPO失败后不久，红星美羚IPO团队即已解散。

　　红星美羚与交易所冲突，根源何在？

　　2018年12月，红星美羚管理层协调供货商向经销商提供1400万元无息借款，并使用财务人员个人账户作为中转，经销商将该借款用于采购红星美羚产品。对此，红星美羚并未进行信披，直到被深交所启动IPO现场检查后方浮出水面。

　　这一问题，成为深交所对红星美羚做出终止审核的关键所在。对此，红星美羚其实不认可，随后上诉。

　　深圳中级人民法院审理认为，一方面，红星美羚未在上市申请文件中披露供货商向经销商借款1400万元事项，违反了“发行人披露信息务必真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏”这一公开发行股票的基本要求。

　　另一方面，红星美羚老总、实际控制人直接参与协调该事项，内部控制制度未得到有效落实。财务报表报告期具有延续性，不能狭隘理解“三年报告期”；红星美羚供货商向经销商借款事项属于招股说明书的报告期间。

　　有鉴于此，深圳中级人民法院认为深交所终止红星美羚上市审核符合法律规定，并据此作出一审判决，驳回红星美羚诉讼请求。

　　多重警示

　　造成红星美羚IPO折戟叠加败诉的1400万元借款，究竟是啥？

　　某券商资深人士对记者说，概括而言，红星美羚高管为自己的上下游客户牵线搭桥，使客户购买红星美羚的产品，并且不收取利息。这一行为虽然存在“热心肠”的可能，但“无利不起早”，存在较大做假概率。“这一行为较为隐蔽，可能是颇为聪明的做假方式。”受访人士直言。

　　值得注意的是，该行为是在深交所启动IPO现场检查后方被曝光，在上述券商人士看来，这彰显出监管工作的细致认真，“监管能够抓住小问题，企业不可抱有侥幸心理。”

　　该券商人士认为，红星美羚被判败诉为拟IPO企业敲响了警钟。一方面，IPO查得严格细致，拟IPO企业不能耍小聪明做假。做假成本高、容易被发现，严监管之下再做假属于自讨苦吃。

　　另一方面，企业应谨慎自律，尤其是备战IPO期间，应当避免可能存疑的表现，避免为自己的IPO之路留下后患；好比，不可为上下游客户轻易牵线。

　　在浙江大学法学院教授李有星看来，除此以外，红星美羚败诉还具有双重意义。

　　首先，交易所属于自律机构，交易所行为是否能够提起诉讼，学界业界对此存在争议。红星美羚一案说明交易所可诉，这一案件本身即向社会彰显法治精神，开辟通过诉讼解决企业与交易所争议的全新路径。

　　其次，法院判决结果进一步彰显“申报即担责”原则，同时说明交易所审核坚守标准、从严把关、周密细致，继而使得拟IPO企业和中介机构不敢“带病闯关”。

　　这时，有受访人士提到，红星美羚IPO被否当日曾在公开信中表示“上市居 然比唐僧取经还难”，这在一定水平上反映拟IPO企业上市成本之高。

　　“当前企业IPO成本太高了，为了达到上市标准的规范成本，向中介机构支付的高昂保荐承销费用、审计费用等，于企业而言均是不小负担。企业破釜沉舟IPO，成则贵族，败则元气大伤甚至濒临破产的现象并很多见。”受访人士对记者说。

　　针对这一现象，该人士建议适当降低企业上市成本，同时提升政策的稳定性，在IPO全流程严监管的同时，探索更为市场化的IPO改革路径。

　　“好比，A股新股发行为何无一失败？假如存在一定比例的新股发行失败案例，‘过度包装’、非理性超募等许多拟IPO企业问题则会随之锐减。”该人士表示。