在黄金价格飙升的行情下，黄金珠宝企业纷纷谋划赴港上市，梦金园黄金珠宝集团股份有限公司（以下简称梦金园）便是其中一家。它也是国内前五大黄金珠宝品牌中唯一一家还未上市的企业。

　　从业绩表现来看，去年，梦金园的营业收入突破了200亿元大关，但期内利润仅有2.3亿元人民币，毛利率低至5%左右，净利率更是低至1%左右。那么梦金园被挤压的收益都去哪儿了？

　　《每日经济新闻》记者研究发现，相较于其它黄金珠宝品牌，梦金园深耕下沉市场，多采用毛利率更低的加盟方式来布局渠道；在产品结构中，毛利率更低的黄金珠宝等产品占比更高。为了开拓市场，梦金园每年还为加盟商提供补助，同时在媒体广告和推广上大笔投入。

　　在加盟模式的加持下，梦金园的渠道拓展获得了一定的成果。但值得注意的是，加盟模式存在难管理的定 时炸弹，近年来就有梦金园加盟店因夸大宣传被行政处理，同时梦金园相关公司还曾因此被法国奢侈品牌卡地亚方面告上法庭。

　　深耕下沉市场，毛利率低至5%

　　即便线上零售渠道发展得热火朝天，线下门店仍然还是黄金珠宝企业销量的主要来源，因此线下零售店规模也在一定水平上决定了黄金珠宝企业占据市场的份额。

　　根据招股书，截至去年末，梦金园已建立全面的特许经营网络，覆盖1687名加盟商旗下经营的2817家加盟店、七个自营直营区服务中心及17个省级代理。其它销售渠道包含35家自营店、电商平台网店等。其中，特许经营网络渠道营业收入占比近两年来都在90%以上。

图片来源：招股书截图

　　一个一个网点汇聚成企业的总销售金额。去年，梦金园的营业收入规模已经迈入了200亿元人民币，实现营业收入202.09亿元人民币。从行业地位来看，根据弗若斯特沙利文报告，截至2022年末，就黄金珠宝收益而言，梦金园在 中国黄金 珠宝市场的黄金珠宝品牌中位列第五。它也是前五大黄金珠宝品牌中唯一一家还未上市的企业。

　　与其它黄金珠宝品牌不一样的是，梦金园选择深耕下沉市场。2022年、2023年，在梦金园整体营业收入中，三线、四线及以下城市加盟商销售收益合计占比均在40%左右。在未来计划中，梦金园也表示，将主要专注于在国内三线及以下城市中开设门店以进行扩张工作。

　　另一区别于其它黄金珠宝品牌的则是梦金园的毛利率极低。2021年至2023年，梦金园的毛利率分别为3.2%、4.8%、5.3%。至于造成这一低毛利率的原因，则要剖析来看公司的经营模式。首先较直营而言，加盟模式的毛利率要更低，这是一个连锁店行业内的共识。

　　其次，梦金园的产品结构也决定了其较低的毛利率。近三年来，梦金园的营业收入有98%左右来自黄金珠宝及其它黄金产品，仅有少量来自于K金首饰、镶钻珠宝及其它产品，而前者的毛利率在5%以下，后者的毛利率则在20%以上。

　　另外，与其它黄金珠宝品牌类似的是，黄金价格的波动很大水平上影响了梦金园的毛利率。根据招股书，梦金园的销售成本中约99%来自材料成本，黄金占材料成本的决定性因素，以2023年为例，材料成本高达189.2亿元人民币。

　　有金精矿生产企业相关人士曾在与记者的交流中提到，在目前市场上，金矿企业话语权较强势。双方购销合同签订完成后，在约定期限内，当上金所金价行情达到公司预期，公司就会点价确认产品结算价格。不过为了维持长期稳定合作，公司也会为下游留有相应的收益空间。

　　分销及销售开支远高于研发开支

　　相较于毛利率而言，梦金园的净利率则更低。近三年来，梦金园的净利率分别为1.3%、1.1%、1.2%。这也造成梦金园去年在营业收入突破200亿元的情景，期内利润仅有2.3亿元人民币。

　　进一步分析来看，一方面，公司向加盟商销售产品时保持较低的固定工费。为了鼓励加盟商开新店，扩大市场份额，梦金园还为加盟商提供补助，包含门店装修、广告宣传、促销补助、特别活动及旺季产品支持，这进一步压缩了利润空间。

　　近三年来，梦金园为加盟商提供的补助金额分别为4904.5万元、4162.5万元和1.3亿元人民币。去年，促销补助增长明显，2022年为817万元人民币，去年则攀升至7599万元。

图片来源：招股书截图

　　另一方面，梦金园也在加大营销和推广的力度来提升品牌的知名度。去年，梦金园分销及销售开支为2.57亿元人民币，同比增长超30%。其中占比最高的是员工成本，占比超40%，第贰大类媒体广告和推广开支则增长较快，占比也在攀升。

　　近三年来，梦金园的研发开支则分别为1072.3万元、1353.3万元、1747万元。不过，根据梦金园的说法，其上新量要远高于竞争对手平均水平。根据招股书，于整个往绩记录期间，梦金园每月上新很多于1000款库存产品单位，根据弗若斯特沙利文报告，其竞争对手每月平均上新约500款库存产品单位。截至最后实际可行日期（3月24日），梦金园的库存产品单位数量逾6.3万款。

　　《每日经济新闻》注意到，虽然梦金园上新快、款式多，但其还在有效期的外观设计专利或其实不多。天眼查显示，山东梦金园珠宝首饰有限公司在有效期内的外观设计专利有100余个，而周大福珠宝金行（深圳）有限公司有2000余个。

　　基于此，在未来计划中，梦金园提到，将有一部分资金用于建设研发中心。在如今黄金珠宝品牌云集、竞争愈发激烈的情景下，原本毛利率就低的梦金园显然会面临更大的压力，提升研发能力是公司应对挑战的一大举措，公司还计划提升自身产能等进一步降低成本，和建设更多毛利率更高的自营店。

　　需要谨防的是，特许经营模式销售占比高，不仅挤压了梦金园的毛利率，还为其造成了一定的定 时炸弹。梦金园相关公司曾因侵害商标权和不正当竞争纠纷被卡地亚方面告上法庭，最终法院判决由于特许加盟店侵权，梦金园相关公司作为特许人也承担连带责任。对于该事件，梦金园在招股书中称，已采取内部控制措施加强防范和监督。

　　针对梦金园IPO相关问题，6月27日，《每日经济新闻》记者向公司邮箱发送了采访提纲，截至发稿未获回复。