一家老牌中药企业成了细胞疗法创新赛道的明星，并且在资本市场上掀起了一场股票价格的狂欢。

　　最近，中国国家药品监督管理局药品评审中心同意广东香雪 精准医疗 技术有限公司（下称“香雪生命科学”）的TAEST16001注射液并入突破性治疗品种名单，标志着该产品取得重大突破，有望成为中国第壹款上市的TCR-T（T细胞受体工程化T细胞疗法）细胞治疗药物。

　　消息一出， 香雪制药 股票价格在九个交易日连续上涨幅度超过210%。不久后，另一家药企 东北制药 宣布拟收购一家TCR-T细胞疗法企业鼎成肽源70%股权，随即 东北制药 连续两个交易日股票价格上涨幅度21.22%；8月2日，美国食品药物管理局（FDA）批准了一款TCR-T药品上市。这款全球首个上市的TCR-T药品定价为72.7万美元/针（折合520万元人民币），这些消息无疑给大热的细胞疗法创新赛道又加了一把火。

　　尽管 香雪制药 连发三个股票价格异动公告，做出公司最近三年及一期经营业绩连续亏损、控股股东高比例股权质押和被司法冻结等风险提示，但这并未减弱投资人的热情。

　　“虽然目前来看，押注TCR-T赛道能够透支预期，可是没有盈利能力支撑的创新难以走下去，或转卖收场。”医健管理咨询合伙人曹宁向《华夏时报》记者表示，资本市场对TCR-T疗法存在不同投资心理，既有机会，也有陷阱。

　　对于面临债务和业绩等多重问题的 香雪制药 接着的TCR-T之路怎么走等相关问题，《华夏时报》记者联系采访 香雪制药 ，截至发稿未收到回复。

　　中药企业为何“押注”细胞疗法？

　　《华夏时报》记者了解到，国内已经有20多家药企涉足细胞治疗领域，包含百吉生物、星汉德和新加入赛道的 东北制药 等，甚至还有国内某知名药企“制药一哥”的身影，并且目前有超过15款TCR-T产品在研发中，大部分已进入临床研究阶段。可是，出乎业界预料的是，TCR-T研发赛道的头筹被一家老牌中药企业拔得。

　　在广东，建立于1997年的 香雪制药 几乎家喻户晓，凭借抗病毒口服液良好的市场反馈， 香雪制药 在非典期间一战成名，并登上“福布斯中国潜力100”榜单。20十年， 香雪制药 登陆深交所创业板。

　　上市后的几年， 香雪制药 的日子过得非常舒坦，尤其是在2013年和2014年， 香雪制药 营业收入和净利增速迎来历史最高点，2013年净收入同比增长48%，次年继续保持增长24%。彼时，业界流传“北以岭，南香雪”的说法，可见 香雪制药 在中药行业的地位。

　　不过，十年前，老牌中药企业们已经意识到“躺赚”的时代终将成为过去，纷纷开始寻找第贰增长曲线，创新转型宜早不宜迟。

　　与其它老牌中药企业的策略相比，相同的是， 香雪制药 也想在“大健康”上做文章。 香雪制药 开启“买买买”模式，一连并购了广东九极生物、中山优诺和广东化州中药厂、广东清平制药部分资产，对外投资了 广州市 亚洲牌食品科技有限公司、广东九极生物科技有限公司和云南香格里拉健康产业发展有限公司3家公司，意在缔造以抗病毒口服液为一线产品，以橘红系列、白云医用胶、九极保健品为二线支撑产品的 “大健康”增长曲线。

　　不一样的是， 香雪制药 还看中了与中药主业毫不相干的非常超前的生物 创新药 和细胞疗法领域。

　　2013年， 香雪制药 的掌舵人王永辉见到了一个关键人物，全球TCR-T疗法界顶级科学家李懿。李懿发明了TCR引导进化技术，并以此优化出全球首个人源高亲和可溶性TCR。2005年，这一成果的相关论文发表于《自然·生物技术》杂志，被认为是TCR药物研发领域的关键性突破，使TCR具备可投入药物使用的价值。

　　王永辉和李懿经过一番商定后敲定合作，很快在 香雪制药 内部成立了生命科学研究中心，并组建了研发团队，由此踏上了TCR-T疗法研发及应用转化的征途。

　　是眼光、胆识？还是机缘？ 香雪制药 成了国内进入TCR-T治疗赛道最早、进度最快的药企。

　　2019年3月， 香雪制药 子公司香雪精准研发的TAEST16001注射液，获得国内首个TCR-T新药临床试验许可。5年后，TAEST16001注射液已经被国家药品监督管理局药品审评中心并入了突破性治疗品种名单。

　　目前，TAEST16001注射液已在广州中山大学肿瘤防治中心和北京大学肿瘤医院完成I期临床试验和II期临床试验第壹阶段的研究工作，是国内进度最快的产品之一，且为国内唯一一款在治疗肉组织实体瘤方面开展临床实验的TCR-T产品。

　　其实， 香雪制药 当初手握好几个 创新药 项目，既有TCR-T，还有小核酸。好比，十年前， 香雪制药 还引进了一款Src激酶抑制剂kx02，是治疗脑胶质瘤的孤儿药。不过，据2023年年报数据，kx02进度还停留在I期阶段。

　　“因为特异性src抑制剂治疗实体瘤疗效不明晰，市场不被看好，一些药企的相关研发陷入进退两难的尴尬境地。”一位券商分析师向《华夏时报》记者表示。

　　2023年年报显示， 香雪制药 在前沿生物技术医药研发领域的主要研究方向为T细胞 免疫治疗 技术。预计能够造成强劲未来预期的产品， 香雪制药 目前或许只有TCR-T一种可能。

　　靠啥维系TCR-T的上市之路？

　　与中国市场对TCR-T疗法的投资如此热情高涨判然不同，尽管Adaptimmune公司研发的TCR-T疗法药物Tecelra的上市被誉为细胞疗法领域的标志性胜利，资本市场的反应却十分冷淡。消息发布后的第壹个交易日，Adaptimmune的股票价格不升反降，下跌幅度接近10%。

　　再往前看，GSK作为较早从TCR-T切入细胞治疗领域的跨国药企，也在近几年终止了与三家公司的细胞疗法合作项目，而这三家公司都是海外TCR-T领域的明星公司，这意味着研发实体瘤细胞疗法的挑战性可能超出刚开始的想象。

　　一旦中国市场上的这场细胞疗法的资本狂欢过后，谁来为后续仍需要高额投入的TCR-T药物研发和商业化买单？

　　据 同花顺 iFinD数据，2019-2023年，香雪的资产负债率不断推高，分别为51.4%、65.16%、65.79%、68.50%、72.06%，远高出中药行业30%左右的资产负债率平均水准。

　　再看现金情况，财报显示，2021-2023年， 香雪制药 的经营性资金流量净额分别为2.57亿元、2.27亿元和2.63亿元人民币。截直到今天年一季度， 香雪制药 账上的资 金及现金等价物为1.03亿元人民币，同期， 香雪制药 的短时间借款为14.94亿元人民币，长期借款为5.47亿元人民币，一年内到期的非流动负债为3.43亿元人民币，总计约为24亿元人民币，两者之间差距明显。

　　显然， 香雪制药 要应对这些问题务必增强盈利能力。可是从2017年开始， 香雪制药 营业收入增速一路放缓，直到负增长。2021-2023年， 香雪制药 归母净收入分别为-6.77亿元人民币，-5.3亿元和-3.89亿元人民币，3年累计亏损近16亿元人民币。今年一季度， 香雪制药 净收入亏损3566万元。

　　 香雪制药 的问题，不止于财务报表。公告显示， 香雪制药 及其子公司正面临多起重大诉讼，这些案件已经被法院强制执行，累计执行金额超过10亿元人民币。另外， 香雪制药 控股股东 广州市 昆仑投资有限公司持有的企业股票几乎全部被质押，比例高达96.73%，并且所有持股已经被冻结。

　　另外， 香雪制药 控股股东存在因对公司与广州高新区投资集团有限公司、广州高新区融资租赁有限公司、广州开发区人才教育工作集团有限公司等项目合作和融资事项承担了连带责任保证，被动牵涉金额较大的诉讼案件。

　　 香雪制药 面临的债务、盈利能力弱等原因，造成研发投入疲软。2021-2023年，香雪研投占营业收入比例分别为4.6%、6.12%和5.36%，虽然相较行业水平来说还过得去，但对照几家重视创新的中药企业，则差距明显。2023年， 以岭药业 的研投为9.35亿元人民币， 香雪制药 研投为1.23亿元人民币。

　　狂欢热渡过后，投机资本消散， 香雪制药 靠啥持续维系TCR-T的上市之路？ “TCR-T疗法研发进入后期更加需要大量金额投入，并且需要团队和平台去缔造一个创新疗法的新的商业化逻辑，这对于一家没有成熟BD经验、没有化药根基的中药企业而言还是很有挑战性的。”曹宁向本站记者表示，找到一条创新的道路需要不断试错，从这个意义上讲， 探路者 是值得尊重的。