在经历了一场激烈的“多空”博弈后，8月中旬以来，国债期货连续多日交易量下调，部分国债交易盘成交量也趋于清淡。
这时，监管对中小银行国债配置及交易的关注持续加强。目前，4家农商银行因在国债二级市场交易中涉嫌操作市场价格、利益输送被 中国银行 间市场交易商协会点名。
业内分析认为，随着债券利率下降，“大行放贷、小行买债”趋势凸显，尤其今年以来利率下行、融资需求不足等原因叠加，包含农商银行在内的中小金融机构纷纷加码债券资产配置，“抄底”增收的同时相关风险在不断累积。随着监管趋严，中小金融机构“炒债”形势或将转变，不过中长期看债市整体趋势尚未根本性逆转，仍旧存在较强买盘支撑，中小金融机构配债需求仍较大；当前，金融机构需要调整配置策略，以平衡风险与收益需求。
债市成交缩量
8月21日，国债期货全线下跌，市场情绪整体趋向谨慎，二级市场成交量收缩趋势显现。
据Wind数据显示，8月21日，3年期 “24附息国债10”银行间市场收盘收益率1.7567%，这也是该只债券连续5个交易日收盘收益率超过1.7550%；5年期“23附息国债21”当日银行间市场收盘收益率1.8900%，也实现了多个交易日来的最高水平。
中国债券信息网信息显示，8月21日债券市场指数小幅波动，利率债市场收益率涨跌互现、信用债市场收益率整体上行。
收益率回温的同时，部分国债交易也在趋于缩量。“24附息国债08”银行间市场成交70笔，成交额470301.97万元人民币，远低于前一交易日的1038726.31万元。十年期“20附息国债16”银行间市场成交仅1笔，实现成交额5396.70万元人民币，远低于前一交易日的32391.03万元。
华西证券 在研报中也指出，8月19日，7年国债、十年国债、十年国开活跃券成交笔数分别为567笔、387笔、840笔。其中，十年国债、国开活跃券的单日成交笔数分别较8月初的500多笔、1500多笔明显下降。如果近期低成交延续，或许意味着债市正在进入低波状态，市场参与者可能也需要逐步适应票息资本利得的投资阶段。
市场人士分析认为，此轮债市调整主要与央行指导大行卖债并释放强监管信号有关。
8月4日，交易商协会在其官方网站发布公告称，近日监测发现，江苏常熟农村商业银行股份有限公司、江苏江南农村商业银行股份有限公司、江苏昆山农村商业银行股份有限公司、江苏苏州农村商业银行股份有限公司在国债二级市场交易中涉嫌操作市场价格、利益输送。依据《银行间债券市场自律处罚规则》，交易商协会对上述4家机构启动自律调查。
8月5日，交易商协议再度发布公告强调，部分中小金融机构在国债交易中存在出借债券账户和利益输送等违规情形，交易商协会已将部分严重违规机构移送中国人民银行实施行政处理，对于其它此类案件线索，交易商协会正在加紧调查处理。
随着监管处罚趋严，中小金融机构债市“接盘”力度渐弱，债市降温趋势凸显。据中债登数据显示，国债期货连续多个交易日下跌。
市场人士认为，部分农商行集中买债行为受到监管严厉处罚，央行此举进一步向市场发出严监管信号，短时间内长债收益率仍会受央行监管扰动而延续振荡。
值得注意的是，此轮债市调整中，包含农商银行在内的中小金融机构为何成为监管重心？
盈米基金研究员李兆霆认为，近期包含农商行在内的中小金融机构通过大量配置长期限的国债以增厚收益，对债市造成了影响，同时忽略了利率的波动风险，增大了风险敞口。
业内人士分析认为，随着债券利率下行，大行对债券资产配置意愿下降，且在监管指导下持续卖出；但信贷投放存在一定压力的农商银行对债券配置的切实需求越来越大，已经成为影响债市交易市场的重要力量。
尤其今年以来，债市利率波动加剧了中小金融机构“抄底”意愿。招联首席研究员、复旦大学金融研究院兼职研究员董希淼指出，2024年以来我国中长期债券收益率下行较为明显，30年期国债收益率运行至2.5%下方，十年期国债收益率一度创20年来最低。“一些机构还预期央行可能会通过购债行为向市场注入资金流动性以刺激经济增长与通胀回升，计划大手笔买入长期国债囤积居奇。”
随着债券配置力度增强，中小金融机构债券投资积聚的危险也在不断上升。 中国银行 研究院银行业与综合经营团队主管邵科表示，年初以来，中小金融机构持续加码债券资产配置，一方面在债券交易进程中存在一定的违规操作行为，好比过度使用杠杆、交易透明度不足、违规代持等，加剧了违规交易风险；另一方面，“买债”热严重冲击了债券的供需关系，可能造成市场价格明显偏离，加大了债市的波动性，还可能诱发流动性风险。
另外，邵科进一步强调，中小金融机构过度配置债券，尤其是长期债券，使得潜在的利率风险也在持续积累。“如果利率及其期限结构发生变动，中小金融机构可能面临较大的资产价值缩水风险。”
惠誉评级亚太区金融机构评级董事徐雯超指出，个别中小金融机构在债券交易进程中可能发生违规操作，过度加杠杆和对利率风险的不妥管理，不仅可能存在扰动整体债券市场稳定性的危险，若出现大幅亏损也有可能影响中小地方银行自身稳定性，并传到其它银行。
在徐雯超看来，近期监管方面加大了对债券市场违规交易的打击，强化宏观审慎管理，并加强了对部分银行的杠杆率监管要求，以降低潜在的债市风险。
小行“买债”增利
以服务地方实体经济为核心的农商银行，为何近来对债券配置愈加积极？
招商证券 在4月发布的一份研报中指出，背后主要受到两方面因素驱动：一是负债增速快、私营部门存款占比上升明显，从而提供稳定的长期资金；二是2022年以来大行放贷不断下沉，农商行信贷投放存在一定压力，并加大了对债券的配置。
邵科表示，当前，我国经济增长面临一定挑战，有效融资需求相对不足，加上市场竞争日益激烈，大中型金融机构积极拓展普惠小微业务，部分中小金融机构信贷投放空间受到挤压，不得不加大债券投资力度。
徐雯超也强调，当前整体信贷需求仍然低迷、资产荒现象持续，而来自大行的竞争压力，包含原先中小金融机构具有一定优势的小微业务都持续受到挤压，尤其是弱资质地区的中小金融机构放贷压力明显，出现了“大行放贷、小行买债”的现象。
今年以来，优质信贷资产缺乏，加剧了中小金融机构的“炒债”热情。董希淼强调，受经济下行等原因影响，今年以来有效融资需求不足，一定水平上出现“资产荒”，部分中小金融机构信贷难以有效投放。同时，市场信用风险有所上升，金融机构资产质量下降压力较大。“在这样的情景下，由国家信用背书、具有较强安全性的国债，成为金融机构资产配置的重要选择。”
邵科进一步表示，在经济下行阶段，中小金融机构面临较大的危险挑战，倾向于加大债券投资，尤其是信用等级较高、票面收益稳定、流动性较高的政府债券和信用债降低整体资产组合的危险袒露。
徐雯超也强调，在当下偏弱的经济基本面和利率继续下行的期待下，中小金融机构特别重视短时间债券交易机会，以弥补息差下行和手续费与佣金收入低迷给盈利造成的持续压力。
同时，在邵科看来，我国市场利率仍有下行空间，中小金融机构加大债券投资，尤其是长期债券投资或将在利率变化中获得价格波动造成的额外收益，以增厚利得。
从市场表现来看，上半年中小银行投资收益对非息营业收入的贡献提升明显。 中金公司 研报显示，测算上市银行2024年一季度营业收入中其它非息收入（包含投资收益、公允价值变动收益等）同比增长19%，占营业收入比重14%，提高营业收入增速约2.7个百分点。
从配置倾向看， 招商证券 分析认为，农商银行配债，以配置盘为主，近年来交易盘占比不断上升，委外投资则有所下降；在债券类型上偏好政府债做配置、政金债做交易、存单做下沉；在期限结构上，十年期净买入量占比超一半，超长期限净买入量占比快速提升。
随着债市环境的变化，中小金融机构债券配置策略也在进行调整。盈米基金研究员李兆霆指出，当前环境下，中小金融机构对债券资产的配置需求持续增长，显现出更倾向于配置信用债以追求较高收益和优化资产结构的特点。
李兆霆表示，随着债市、股市的持续调整，中小金融机构在资产配置需求上更加重视资产的流动性和风险控制，同时在配置策略尤其是债券资产配置策略上，不会将风险显露在某一类型资产或品种上，可能会回归至多元化的配置管理思路当中，好比利用杠铃型策略，平衡久期，减少风险。
从交易盘表现来看，尽管受到市场监管影响，银行间市场债券交易缩量趋势显示，但中小金融机构对债券的配置热度仍在。国投证券在研报中明确，由于周内（8月12—16日）农商行买入规模仍然较大，本期配置盘力度继续加大，读数上升0.05至0.2%，其分位值也上升24个百分点至90%，升至过热区间。
从中长期视角看，东方金城分析指出，债市整体趋势尚未根本性逆转，调整即被视为加仓机会，叠加资产荒依旧，债市仍旧存在较强买盘支撑。预计接着一段时期十年期国债收益率的波动区间将在2.1%—2.3%之间。
