最近， 贝泰妮 集团发布了2024年半年报。财报显示，报告期内 贝泰妮 总营业收入达到28亿元左右，同比增长18.45%；归属于上市公司股东的净收入为4.8亿元人民币，同比增长7.5%，净利增速不及营业收入增速。同时，销售毛利率72.59%，同比降低了2.79个百分点，2019年之前，该公司的毛利率长期在80%以上，但到了2020年公司毛利率跌至76.25%，2023年该数据再次跌至73.9%。

　　总体来看， 贝泰妮 集团的关键财务指标都保持了正向增长，但从可持续发展后劲看，相关核心数据的增速再度放缓，同比都显现连年下降趋势。尤其是贡献比例最大的王牌薇诺娜，营业收入增速从2021年的50%跌直到今天年上半年的5.75%。

　　另外， 贝泰妮 对核心品牌薇诺娜的高度依赖仍然是其盈利结构中的隐忧。另外，该集团旗下品牌多为主攻“成分党”人群的功效性护肤定位，但其研发费用的占比却显现下降趋势，而这几乎成了上半年头部国货美妆企业的发展共性。

　　大盘业绩隐藏增长动力不足“隐忧”

　　从主要财报数据来看， 贝泰妮 集团的关键财务指标都保持正向增长势头，但假如横向对照近五年来的年中业绩可以发现，增速却持续下滑，并且下滑幅度较大。其中，营业收入增速从去年同期的15.52%回升到了今年中的18.45%，但在2023年之前， 贝泰妮 的营业收入增速均在40%以上。归母净收入则是从2021年开始就显现出较为明显的下降趋势。从2021年的同比增速高达65.28%下滑直到今天年中的7.5%，其间也未有回暖趋势。

　　值得注意的是，年中业绩的毛利率近年来的增速均为负值，2022年虽然有所回升，但之后仍然是下滑趋势，同比减少1.97%和3.7%。另外，对于总营业收入的增长，财报解释主要系报告期内该公司销售规模较上年同期增加和悦江投资于 2023 年 10 月 31 日起并入公司合并范围的综合影响所致。这意味着，营业收入数据的增长其实已经算上了收购公司旗下的姬芮和泊美两大品牌的业绩。可以看到，新收购的品牌对营业收入和利润的贡献都比较有限，增长动力持续不足成了 贝泰妮 这几年最主要的“隐忧”。

　　对照盈利结构相似的上美股份也可以看出， 贝泰妮 在一众第壹梯队的国货美妆品牌中尤显增长乏力。

　　上美2024年上半年上美的总收入约为35亿元人民币，同比增长120.7%；报告期内的收益为4.12亿元人民币，同比增长308.7%；毛利率由2023年上半年的69%增长直到今天年上半年的76.5%。关键的是，上美之前半年报中的营业收入、归母净收入和毛利率这些主要财务数据的增速从2022年开始就一直维持着上涨的 势头，今年中更是达到了最高点，与上述的 贝泰妮 完全显现相反的发展态势。

　　薇诺娜贡献八成以上营业收入但后劲乏力

　　回到 贝泰妮 的品牌矩阵来看，核心品牌“薇诺娜”仍然牢牢占据着该公司主要营业收入来源的位置，在今年中收入达到23.8亿元人民币，占总营业收入的85%左右。但作为无足轻重的核心品牌， “薇诺娜”近年来却后劲不足，增速持续放缓。

　　年报数据显示，2021年“薇诺娜”营业收入超39亿元人民币，同比增长超50%，之后该品牌的增速日渐趋缓，2022年-2023年和2024年上半年，“薇诺娜”的营业收入分别为48.85亿元、51.92亿元和23.89亿元人民币，但对应的增速分别为24.6%、6.28%和5.69%。尽管动力不足，但 贝泰妮 整体上对这一品牌的依赖度并没有明显减少的迹象，这也是外界一直以来对 贝泰妮 盈利结构担忧的原因之一。

　　 贝泰妮 旗下品牌。

　　薇诺娜近年来营业收入增速持续放缓。

　　据了解，就在财报发布前的一周左右，“薇诺娜”的一款精华产品陷入了被打假人指控非法（隐匿）添加防腐剂的舆论漩涡中，事件发酵之际，有投资者在深交所的互动易平台上向 贝泰妮 提出质询，要求其对此事作出说明。这也从侧面说明，“薇诺娜”品牌的经营状况对整个 贝泰妮 集团都有着“牵一发而动全身”的危险，甚至一定水平上直接关联到资本市场层面。

　　南都记者发现，在财报发布的同一日， 贝泰妮 发布公告宣告经营范围变更，增加了“保健食品（预包装）销售”“食品销售：食品互联网销售”的内容，不知 贝泰妮 是否有意发展保健品相关业务拓展业务板块。

　　过度依赖单一品牌，在国货美妆的发展中，似乎也不是个例。上美也有高度依赖单一品牌贡献营业收入的问题。其2024年中财报显示，韩束、一叶子和红色小象构成了公司的主要业绩，不过，newpage一页、安敏优等其它品牌逐渐成长为了公司业绩的第贰增长曲线。韩束2024年上半年的营业收入为29.2亿元左右，占总收入的约83.6%。而一叶子和红色小象的收入虽然在同比增加，但占总收入的占比却在大幅度缩减，一叶子的收入占比从2023年同期的12.8%降低至3.5%，红色小象的收入占比从2023年同期的11.9%降低至5%。不过，newpage一页的收入占比却是从去年同期的3.7%提高至4.6%。

　　同样是多品牌矩阵， 珀莱雅 的核心品牌集中度稍低，其核心品牌 珀莱雅 上半年营业收入39.82亿元人民币，占主要业务总收入的79.71%。剩下的彩棠、OR、悦芙媞和其它品牌的占比分别为11.66%、2.76%、3.22%和2.65%。从过去四年的业绩来看， 珀莱雅 占主营业收入入的比率在逐渐下降，高峰时期也曾达到82%左右。

　　四大主要电商渠道贡献近六成收入

　　南都记者观察发现，从渠道来看，来自四大主要电商渠道的营业收入占总收入比例的57.23%，其中，阿里系平台占比仍然最大，达到30.78%，不过较去年同期占比也有所下降，去年阿里系平台贡献比例达33.45%。

　　从收入增速来看，阿里系的平台仅排第叁，为8.94%。收入同比增幅最大的为京东系平台，达到56.07%，紧随其后的是抖音系平台，达到43.03%，而京东系和抖音系平台的收入占比也在今年进一步提高。

　　相比之下，上美则更多是靠韩束在抖音渠道迅猛的业绩增长带动了业绩大盘的飞升。其财报显示，2024年上半年，韩束继续保持抖音渠道美妆行业的领先地位。期内，韩束在抖音平台的总成交额（GMV）均位居美妆品牌第壹，达34.44亿元人民币，超过去年全年33.4亿元的成交额，并取得“抖音电商护肤品牌总榜 H1”第壹的亮眼成绩。

　　同样依赖线上的 珀莱雅 ，则将更多精力放在了天猫渠道，其主要业务在上半年营业收入49.94亿元人民币，当中线上渠道的收入就达到了46.8亿元人民币，同比增长40.52%，占主要业务的收入比例高达93.69%。 珀莱雅 在这几年抓住了线上转型的机遇，其开创的“早C晚A”护肤理念使得其以“红宝石系列”为代表的产品成了其“大单品策略”之下的爆品。财报显示，2024年38活动、618活动期间， 珀莱雅 天猫旗舰店成交金额均获天猫美妆位列第1，2024年上半年， 珀莱雅 天猫旗舰店成交金额第壹次在天猫美妆位列第1。

　　依赖线上渠道，营销费用走高成顽疾

　　财报显示， 贝泰妮 的营业成本在报告期内也有较大幅度的增长，同比增长了31.86%达7.7亿元左右，主要系公司销售规模增长，营业成本同向增加所致。

　　销售费用支出达到12.8亿元人民币，占到了营业收入的45.7%，同比增长16.41%。财报解释主要系报告期随着销售规模增长，该公司持续加大营销人员费用投入和渠道及广告宣传费投入所致。

　　对照之下，上美虽然业绩增长迅猛，其砸在营销推广上的款项也随之水涨船高。财报显示，上美的营销及推广开支由2023年上半年的6.3亿元增加了169.2%至2024 年上半年的16.9亿元人民币，占到了总营业收入的48.3%。财报解释主要是由于为提高品牌曝光度、把握新渠道机会，加大品牌宣传力度及渠道建设投入所致。即便是作为国货美妆营业收入第壹的 珀莱雅 ，也逃不过营销费用的大幅上涨。 珀莱雅 在2024年上半年的光辉形象宣传推广费同比增加6.88亿元人民币，同比增长50.03%，形象宣传推广费率为41.25%，这一数据在过去四年中一直显现增长势头。

　　可见因为高度依赖线上渠道对大盘业绩的拉动作用，头部的国货美妆企业仍然面临着不小的获客成本，即便一直被外界诟病行业太重营销，但营销费用依旧是长时间以来居高不下。

　　研发费用占比下降，护肤彩妆均价下降

　　上半年来，头部国货美妆的研发占比下降似乎成了行业共性。 贝泰妮 的研发费用在报告期内支出为1.1亿元左右，同比增长4.97%，占到总收入的3.9%左右，去年同期这一占比为4.6%左右，而2023年整年的研发占比为5.4%。可以看到，研发的投入占比下降趋势明显。

　　不过，从国货美妆的行业水平来看， 贝泰妮 的研发投入占比算是中上水平。上美在2024年上半年的研发成本同比增长了43.9%达到7830万元人民币，但占据总收入的比率仅为2.2%，低于 贝泰妮 。而对照2023年同期3.4%的占比，下降趋势也相当明显。营业收入第壹的 珀莱雅 其研发费用率仅为1.89%，从2022年就显现下降趋势。

　　从业务板块来看，护肤品仍然是 贝泰妮 的核心收入板块，占主要业务比重的81.42%，达到22.7亿元左右。但值得注意的是，报告期内 贝泰妮 护肤品的平均售价有所下降，从去年同期的49.96元降到了今年的42.78元。平均售价下降更厉害的则是彩妆板块，从上年同期的平均售价54元降到了平均售价为38.67元。平均售价唯一增长的板块是医疗器械，从去年同期的96.26元提高至106.61元。

　　分析人士表示，由于 贝泰妮 以线上渠道为主，就成原本看，线上渠道的营销投入仍然支出不小，但平均售价却降了，可见目前美妆护肤消费动力不足的情景下，能够达成转化的流量成本相当昂贵。