人工智能 技术与服务提供商第四范式第四次递表港交所。
最近，第四范式发布公告称，将于9月18日到9月21日在香港联合交易所发行主板上市H股股份，拟全球发售股份1839.6万股，其中香港发售183.96万股，约占10%，国际发售1655.64万股，约占90%，另有15%逾额配股权。
公开资料显示， 中金公司 、建银国际、 招商证券 和招银国际是此次IPO的联席保荐人。从招股书所披露的信息来看，第四范式在国内以平台为方向的决策类 人工智能 市场上占比22.6%，位列第壹，其资方中不乏红杉中国、高盛中国、腾讯、创新工场等知名投资机构的身影。
随着生成式 人工智能 和多模态大模型在业内引发关注，AI相关企业都纷纷发力大模型试图迎来价值重估。第四范式也于今年4月发布了其大模型产品“式说3.0”，并提出了AIGS战略（AI-Generated Software），即以生成式AI重构企业软件。
但从当前的财务数据来看，式说大模型及其应用生态的商业价值如何释放仍未有明确的定论。截至2023年一季度，第四范式经营资金流为负、整体未能盈利，其于招股书中提及，由于投资技术及解决方案研发、营销计划等原因，预期在2023年度仍将录得大量亏损净额。
研发投入力度大
2020年至2022年，第四范式的整体营业收入始终保持着快速增长，分别为9.422亿元、20.184亿元、30.826亿元人民币，同比增长率分别为114.2%、52.7%。2023年一季度的营业收入也由2022年同期的4.821亿元同比增长了33.6%，至6.444亿元人民币。
营业收入增长的背后是不断扩大的用户群。2020年至2022年，第四范式获得的新标杆用户数分别为21名、33名及36名（财富世界500强企业及公众上市公司），总用户数为156名、245名、409名，标杆用户的年均复合增长率为48.8%，总用户年均复合增长率为67.3%。
第四范式将收入项分为先知平台及产品、应用开发及其它服务两类。先知平台及产品有两种交付方式，一种是为用户提供在终端服务器上本地部署的软件，另一种则是提供预装一体化解决方案SageOne等产品的硬件。
一般而言，与“SageOne”相比，以软件为交付形式的“软件使用许可”毛利水平更高，而定制化水平更高的应用开发及其它服务则是根据项目制进行收费，其毛利水平较标准化业务会更低一些。
用户所选用的交付方式一定水平上也影响了第四范式的毛利表现。在软件使用许可收入比例增加的2022年，第四范式毛利率为48.2%，而在2023年第壹季度SageOne及应用开发收入比例有所增加，因此在该季度毛利率降为43.7%。 
截图自第四范式招股书
值得注意的是，随着用户所属行业的不断丰富，先知平台所占总营业收入比例在不断下降，由2020年的65.7%降至2022年的48.4%，应用开发及其它服务的占比则有所上涨。在大模型应用仍处于探索期的当下，各家厂商都选择与头部客户合作缔造定制化产品，这也意味着应用开发及其它服务的收入未来一段时期在第四范式的营业收入占比可能仍会保持上升，能否保持现有毛利水平有待观察。
先知平台及产品业务主要通过销售软件使用许可及SageOne形式交付，应用开发业务则是采用项目制交付，两者均非订阅形式。这也使得第四范式在第壹次销售后就会面临用户留存的压力，新客户开拓及老客户复购情况直接影响着公司营业收入表现。
在该类模式下的企业往往会面临销售开支高增长的问题，但从招股书数据来看，第四范式在这方面表现尚佳。在报告期内始终保持着总用户及标杆用户数增长的条件下，其销售及营销开支占总收入的比重在逐年下降，由2020年的24.1%降至2022年的13.1%，2023一季度更是进一步降至12.9%。
对于 人工智能 行业而言，研发开支始终是重要投入项。2020年至2022年，第四范式的研发开支分别为5.65亿元、12.49亿元、16.5亿元人民币，年复合增速为42.88%，分别占当年总收入的57.3%、55.3%、48.8%。受增速明显的研发开支、一般行政开支等成本项影响，第四范式在报告期内未能实现盈利。
招股书显示，2020年至2022年，第四范式亏损净额分别为7.5亿元、18.02亿元、16.53亿元人民币，2023年一季度亏损净额为3.04亿元人民币，经调整亏损净额为3.9亿元、5.59亿元、5.04亿元人民币。招股书中第四范式称，2022年亏损幅度同比收窄的主要因素在于以股份为基础的薪酬开支减少。
截图自第四范式招股书
随着大模型竞争的加剧， 人工智能 行业面临着新一轮的技术投入期，如 科大讯飞 、商汤等头部企业在今年一季度均受累于大模型产品研发出现了业绩下滑的情景。作为大模型厂商之一，可以预见的是第四范式也会面临研发开支的新增长期。
经营资金流承压
此前如百度、百川智能相继宣布大模型产品通过备案将面向公众开放服务，但第四范式的式说大模型目前仍未对公众正式开放。这使得第四范式在C端应用方面落伍于其它厂商。
不过结合此前第四范式提出的AIGS战略和财务数据不难看出，其主要发力点仍在B端。招股书显示，2022年第四范式的能源与电力行业、金融领域和运输行业内用户收入贡献为6.27亿元、5.20亿元和4.05亿元人民币，占总收入比例分别为20.3%、16.9%和13.1%。
该类成熟的传统行业头部用户一般规模较大、回款能力强，但另一方面，第四范式需注意客户集中度走高的问题。在2020年至2022年，各年度中五大客户占第四范式总收入的比率分别为17.4%、11.1%、25.8%，在2023年一季度则增至46.1%。贸易应收款项周转天数、应收款项的增加与客户集中度走高不无关联。
招股书显示，于2020年至2022年三年间，第四范式的贸易应收款项周转天数分别为86天、94天及134天，截至2020年、2021年、2022年12月31日及2023年3月31日，其贸易应收款项分别为2.63亿元、7.78亿元及14.93亿元人民币，同比增速分别为196.2%、91.9%，高于总营业收入增速。
据第四范式披露，其一般会向客户授予3至6个月不等的信用期，当前的应收款项周转天数并未超过这一期限。截直到今天年一季度，其未结算应收款项已经有7.53亿元已结清，从这一数据来看，应收款项不会面临重大可回收性问题。
但与第四范式授予客户的长信用期相比，供货商授予第四范式的信用期却相对较短，这会给第四范式的经营资金流造成较大压力。2020年至2022年，第四范式的经营活动资金流始终未能转正，经营活动所用现金净额分别为4.53亿元、7.7亿元、7.8亿元人民币，在2023年一季度经营活动资金流出更是由2022年同期的1.69亿元迅速增至4.61亿元人民币。
随着大模型产品需求的显现，有大模型厂商人员曾向界面新闻表示，大模型时代下AI厂商的商业模式发生了一点变化。大模型本身的内容属性决定了提供服务的厂商需要不断做微调，如果客户有搭建私有大模型集群的切实需求，厂商还需要提供平台运维支持。这都使得大模型厂商的服务周期被拉长，商业模式也会由项目制向订阅模式转变。
对于第四范式而言，式说大模型及相关应用能否起到上述作用仍需观察。如何降低对大客户的依赖水平、提升业务营业收入的可连续性、扭转经营资金流压力，是第四范式亟需解决的问题。
截至2023年3月31日，第四范式所持有的期末现金及现金等价物总额为14.25亿元人民币。从资金流量表来看，在经营资金流始终处于流出状态的条件下，投融资活动的不稳定收入成为第四范式保持账上现金体量的主要手段。从资产负债表来看，截至2023年3月31日，第四范式的资产负债率已达125.9%。
上市前，第四范式已完成多轮融资，在2021年6月最后一轮融资时公司估值约30亿美元。除公司经营所需之外，此次IPO的背后也有资方所给予的压力。招股书中提及，在今年1月15日投资者与公司股东签署终止协议的补充协议中，触发撤资权的条件之一由“D系列融资完成后48个月内或终止协议签署之日起18个月内未完成IPO并在证交所上市交易”，更改为“于2023年12月30日前没有完成IPO并在证交所上市交易”。
在IPO前，戴文渊自身及透过其紧密联系人吴女士、北京新智、范式投资、范式隐元、范式出奇及范式天琴控制第四范式已发行股本总额约40.44%，在全球发售完成后及假设逾额配股权未获行使，这一比例将降至约38.84%，但仍共同构成第四范式的控股股东。 
截图自第四范式招股书
至于此次IPO所募得资金，第四范式表示未来三年有60%将被用于加强基础研究、技术能力和解决方案开发；约20%将被用于扩展产品、建立品牌及进入新行业；约10%用于寻求战略投资和收购机会；约10%用于一般企业用途。
