提振资本市场信心

　　编者案：7月24日召开的中共中央政治局会议提出“活跃资本市场、提振投资者信心”，中国人民银行责任人10月21日表示，进一步推动活跃资本市场、提振投资者信心的政策措施落实落地，不断激发市场活力。本期《资本市场》聚焦提振资本市场信心。　　为终将到来的新一轮牛市做好准备

　　联博资深市场策略师黄森玮在接受中国经济时报记者采访时表示，自沪深300指数成立以来，A股经历过5次的主要熊市（包含此轮熊市），熊市大约每2至3年就会发生一次，多数熊市的最大回撤约40%多，与此轮熊市的最大下跌幅度已接近，此时应思考的是怎样为终将到来的新一轮牛市做好准备。

　　2007年10月至2008年11月A股曾出现过逾70%的下跌幅度，黄森玮认为，此轮重蹈覆辙的机率不高。起因是当时有美国次贷危机引发的全球性金融海啸的影响，进而加重了A股的下跌幅度。当时美国股市的最大回撤达到57%，美国经济陷入严重衰退。如今，美国经济不仅没有衰退，反而还有景气过热引发的通胀问题。况且，即便未来美国经济出现衰退，美联储已将基准利率调升至5.25%—5.50%，代表有充分的降息空间来刺激经济。因此，在短时间内没有全球系统性危机的条件下，A股重现2008年大熊市的机率不高。　　3000点“守卫战”：提振信心是关键

　　10月20日，上证指数再度失守3000点整数关，成为当日“热搜”。A股市场再度吹响“3000点守卫战”的号角，引发各方关注。

　　“经济运行积极向好，但GDP数据公布后的上证指数连续三天下跌，且跌破了3000点整数关。这反映出A股信心问题仍较为严重，市场走势被‘负反馈’困惑。”复旦大学证券研究所副所长王尧基在接受中国经济时报采访时说。

　　王尧基表示，每一次“3000点守卫战”都牵动市场神经，多举措提振信心十分关键。与以往不一样的是，一方面，当下正处于落实“要活跃资本市场，提振投资者信心”部署的关键时期，政策面有望进一步“呵护”市场。另一方面，随着扩内需、稳增长的政策进一步显效，将给资本市场造成更多积极因素。因而，投资者应理性看待上证指数再次失守3000点，围绕上市公司基本面理智投资、价值投资。

　　前海开源基金首席经济学家杨德龙在接受中国经济时报采访时称，在大盘接近3000点整数关的时候加速探底，部分投资者由于对后市信心不足，出现了恐慌性的抛售。不破不立，跌破3000点之后反而可能使得“市场底”加速出现。很多优质公司的估值已经降至历史低位，价格也跌到了近几年的低位。这时要保持信心与耐心，业绩好的企业下跌后可能会受到资金关注，从而迎来反弹机会。

　　“近期A股弱势，主要因为国内的信心不足及海外风险的压制。”巨丰投顾投资顾问总监郭一鸣在接受中国经济时报采访时说，投资者不必纠结于3000点的心中关口，更需要保持底线思维及战略思想。“当前可以不做多，但过分看空不可取。”

　　 中国银行 研究院研究员平婧向中国经济时报分析认为，A股年初直到今天维持振荡，目前处于3000点附近。进入四季度，前期各种政策将继续显效、国内需求逐渐恢复、企业主动创新升级，都为上市公司四季度盈利水平的稳步向好奠基了坚实的条件。三季报披露的上市公司的良好业绩，将为A股注入一剂“强心针”，对稳定市场信心、提高投资者积极性都具有重要意义。“随着美联储加息周期接近尾声、中美货币政策周期分化现象缓解，资本外流现象将减少，A股的挣钱效应有望不断提升。”她说。　　林义相谈提振信心举措：控流、堵漏、开源、严管

　　继中共中央政治局7月24日会议提出“活跃资本市场、提振投资者信心”后，中国人民银行行长潘功胜10月21日表示，进一步推动活跃资本市场、提振投资者信心的政策措施落实落地，不断激发市场活力。

　　为此，中国经济时报记者采访了《证券法》起草组顾问、《投资基金法》起草组成员、中国证券业协会原副会长林义相，他提出了提振信心的四项措施：控流出、堵漏洞、开源头、严监管。

　　措施一：控制资金从资本市场流出

　　中国经济时报：现在二级市场出现波动，有人认为起因是第壹次公开募股（IPO）频繁、限售股融券制度不完善、“大小非”减持造成信心不足，您认为主要因素何在？

　　林义相：资本市场的基本功能是为企业和经济发展融资，换言之，资金要从资本市场流出，进入实体经济。这里所说的控制资金从资本市场流出，当然不是否定资本市场为企业和经济发展提供资金，而是指：一要控制借着资本市场的融资功能，大量金额流入私人钱包；二要打击资本市场资金被非法转移给了某些机构和个人；三要在资本市场景气欠佳的时候适当控制融资规模，待资本市场活跃起来，投资者信心得到提振以后更好地实现其融资功能。总之，要适度控制资本市场资金合法流出到个人，要打击惩处资本市场资金非法流出到机构和私人，要根据资本市场情况调控企业的融资规模。

　　从股票市场的情景看，资金从资本市场流出主要有三个渠道：第壹次公开发行和上市（IPO）、上市公司再融资、上市公司原始股东的大小非减持。IPO的钱财流到了上市公司，再融资的钱财也流到了上市公司。但通过分析上市公司大股东的表现可以发现，现实中很多IPO和再融资的目的不一定全为了公司发展的需求募集资金。大小非减持资金是流到了上市公司股东，假如是非国有企业，最终是个人。从资金流出的最终去处来看，前两项资金完全离开了股票市场，最后一项可能会有少部分资金回到股票市场。

　　现行的IPO、大小非减持和上市公司再融资不只是股票市场资金的流出，对于股票市场的健康运行、对于维护投资者信心存在隐患。IPO和上市公司再融资与股票供给有关，由股票发行决定，大小非减持决定于限售股的流通规定，因此都是可测、可控的。换言之，控制这三项资金从资本市场流出是可以实现的。这些资金流出造成整个资本市场“大出血”，并有可能涉及严峻的利益输送和腐败行为，对于支持股市上涨，提振投资者信心是非常不利的。在现今的情景下，应当对股票市场的这些资金流出进行有效的控制。

　　市场对于IPO的钱财流出诟病甚多，但其实，IPO其实不是流出最多的，不是大头。如果把IPO资金流出设为1，那么大小非减持约为1.5，上市公司再融资约为2。可是，IPO是起点，如果没有IPO，上市公司再融资和大小非减持就无从谈起。这就是这么多公司热衷于IPO，私营企业主不惜巨额代价将其公司上市的原因所在。因此，控制资本市场资金流出以控制IPO为首选抓手，同时务必本质完善上市公司再融资和大小非减持相关制度和规则。

　　中国资本市场的起源是通过IPO为国有企业融资，主要是解决国有企业的薪水发放等燃眉之急和生存问题。解决了国企的生存困境后，IPO和再融资都应该是给企业筹集资金，推动企业和经济发展。这才是资本市场的应有之义，对经济资源有效配置的尝试，这是通过资本市场为实体经济服务，也是发展资本市场的初心。

　　正常的正确的IPO是为企业发展融资，而变味的IPO是为公司实控人获取高价套现渠道、为有关其它方面获取非法利益。要实施相应措施，预防大股东在上市以后高价变现。假如不能有效遏制大小非减持尤其是大非的高价变现的话，这个市场就做不好。IPO的时候应允许之前的股东出售股份，让小非和机构投资者通过股票的上市套现。对于大股东而言，可以给套现的机会，但套现的钱财数量是有限的，要说明套现多少，给出正确的理由，由市场去选择，投资者接受了就买公司的股票。

　　公司上市了就要把全身心放在经营发展上，不能随意减持套现，如果要减持套现，就务必与二级市场投资人的利益捆绑在一起。大股东减持的价钱，应很多于IPO价格，甚至可以随着上市年限的增长，有一定比例的 利润率。上市时间越长，减持价格就越高。减持还要做承诺，好比在多长时间内不减持，避免在新股发行时爆炒；在IPO价格之上有10%以上收益率才减持。鼓励大股东在减持之前，提前向市场进行公告。

　　只有实实在在的举措，才对IPO改革有本质帮助，会提振市场信心。让小非和财务投资者再退出结合起来，让真正做投资的能及时退出，从IPO退出以后，鼓励其继续投资。现在小非退出要交税，将来有没有可能出台措施，在退出多长时间之内，好比一年至三年之内，如果再投资就给予税收退还，推动投资的周转速度加快，对经济的助推作用是较大的。同时，IPO之前的突击入股腐败问题不能忽视，要加强监管。当采取上述措施后，纯粹为了IPO套利的表现就会减少。提振投资者信心，就要把资金流出加以控制，相当于把资本市场水库抽水机的闸门要管好，不然打开了以后，就有巨大的引诱力，会让资金大量流走。

　　措施二：资本市场堵“漏洞”极为重要

　　中国经济时报：您刚才提到，很多资金从资本市场上“漏掉”了，如何把这些漏洞堵住呢？

　　林义相：资本市场资金的流出是可测可控的，但资本市场在运行进程中，尤其是交易进程中容易发生漏洞，而且是个“无底洞”。反向的操作，好比在做空的情景下可以一直挣钱。

　　再融资里的融券卖出进行无风险套利，会扭曲再融资行为。战略投资者配售的股份是限售股，原本要持有12个月，不允许进入流通的，但却通过转融券让这些股份进入了流通市场。战投股从限售股变成了流通股，是个明显的漏洞，不断进行做空，假如不堵住，就是一个无底洞，其严重水平比资金通过IPO减持和再融资流出要严重得多。所有的融券都可能变成大漏洞，如果这些漏洞不堵住，即便是IPO、大小非减持、再融资全部停下来，也无法更好提振市场信心，因为在整个交易过程里股票价格只能越来越低。应进一步全面审视和审查整个融券，因为融券是做空的巨大力量，要进行严格的制约，对于恢复市场信心会起到积极的作用。

　　资本市场堵漏洞极为重要，要从各个环节去考虑，进行适当地改革。在中国如今的委托交易制度、登记清算过户制度、资金的划付制度、信息技术及侦查制度之下，所有这些过程全是留痕的，如果要查都能查出来，内幕交易和市场操作涉及到的钱财少了几百万元、几千万元人民币，多了甚至有几亿元人民币，这么多钱不会通过现金交易来完成。

　　资本市场的运行和银行虽然同属于金融系统，可是完全不一样，银行对企业是在主动的位置上，符合规则的企业才能拿到贷款。资本市场的规则推出以后，市场就根据规则来做，是个开放的博弈过程。现在资本市场有些规则值得研究。

　　措施三：建立金融稳定基金

　　中国经济时报：您认为资本市场如何开源，引入更多的长期资金，使其成为一个有活力的市场？

　　林义相：进入资本市场的钱财刚开始的来源是社会储蓄，是广大居民。居民的钱财通过精湛的投资机构汇集到一块，是机构投资者，归根结柢，资金的来源是居民的钱，所以做资本市场就务必保护好居民的合法权益，也就是散户的利益。

　　我国的资本市场，二级市场比一级市场重要，二级市场好，一级市场才能好；二级市场不好，一级市场不会好。如果散户通过机构投资者获得的 利润更多，那么市场去散户化就是一个自然的过程，但不能漠视损害散户的利益，去实现资本市场的机构化，这是不可以的。

　　资本市场本身是一个生态，这里面有大树、有灌木、有杂草，甚至有毒草。如果把小树等都割掉，剩下几棵人为培养出来的大树，大树之下寸草不生，最后的结果是大树也会枯萎，因此务必要培养生态环境。我们要重视大量散户存在的现实处境。现在因为居民没有信心，资金往外流出，因为有些措施没在点子上，居民不愿意入市了，国内的储蓄增长很快。

　　增进更多的钱财进入市场，要建立金融稳定基金，有人说叫平准基金，但我认为不好，市场的“准”在哪里？谁来确定？要让金融市场在一个稳定的状态，金融稳定基金是市场的参与者，依法合规进行市场的交易活动，遵守市场现行的所有规定。

　　从内幕交易上而言，应当把国家重大的经济金融政策列为国家机密和资本市场上的重要内容，进行相应的监察管理。在信息公布之前，甭管是哪个进行了交易，都应被列为内幕交易进行查处。如果大股东偷偷减持，再给市场公告，不管出于什么目的，都违反了大股东预先公告的义务。

　　当前，有人说应通过增加货币供给来刺激经济，但如果增加的货币停留在金融系统，没有进入到经济循环中，就收不到刺激经济发展的效果，这就需要找到一个新的传递路径，就是通过资本市场，要活跃资本市场，让资本市场成为资源配置的核心环节，起到主导性的作用。

　　资本市场的价钱波动与房地产价格波动的后果不太一样，股票价格的波动涨跌，变动起来相对是容易的，调整修复起来也相对容易。可以通过央行的货币创造，活跃资本市场，提振投资者信心。金融稳定基金直接进入股市，就实现了资本市场资源配置的功能。

　　金融稳定基金规模有多少？我们估算了一下，现在整个市场的市值大概是80多万亿元人民币，剔除掉国有控股，剩下的市值大概是50万亿元人民币，再剔除一些民营公司控股所需的持股，市场可自由流通交易的市值约为30多万亿元人民币。如果金融稳定基金从5万亿元开始，目标是10万亿元人民币，就可以占到市场15%-30%的比率，足以影响股市的整体走势。

　　一旦中国政府宣布设立金融稳定基金，明确提振资本市场信心是中长期的战略，就会有大量金额跟进，好比保险资金。股市一旦有起色，就会有个人资金跟进，资本市场就能实现开源。对于那些恶意做空的人而言就会形成巨大的威慑，谁敢做空，谁就会面临被打爆的危险，就是前面所说的堵漏洞，会让市场上部分做空的转成做多的，成为有效活跃资本市场的力量。

　　措施四：非常时期监管要顶格处罚

　　中国经济时报：中国中国证券监督管理委员会最近对一些证券公司采取了行政监管措施，您对严格监管有哪些建议？

　　林义相：我们刚才曾说到，对于IPO、减持、再融资及交易过程的“漏出”部分，都需要严格监管，假如不严格监管，就会不断流出，漏洞会越来越多、越来越大。如果开了源头，很多资金进入市场，不严格监管的话，有些人就会通过内部交易和市场操作获取利益。假如不严格监管，金融稳定基金投入5万亿元、10万亿元甚至更多都没有用，都会被有些人利用漏洞获得巨大的利益。

　　严格监管要严到啥水平，首先一条是要根据法律法规，根据性质进行相应的处罚。目前，中国资本市场到了一个非常时期，在非常时期监管就要顶格处罚。制度和措施要能够贴近市场，符合市场的实际。资本市场要根据运作的客观情况来制定监管规则，如果监管措施不合适，市场是做不好的。因此，严监管极其重要。