一、近期市场调整进程中，一些预期已调整到位(政策效果难以快速显现，美债的供给冲击)，一些预期已过度灰心(政策兑现的期待也已下修，资本市场中一些底线思维被低估)。这种情景下，反抽行情可能随时发生。

　　短时间市场调整，市场对一些灰心预期的反映正趋于充分，同时一些过度灰心的期待(可能短时间即将被修正)客观存在。这种情景下，我们提示，反抽行情可能随时发生。

　　一些预期已调整到位，提示两点：

　　1. 市场对各类政策快速见效的期待已经有效下修，体现为当部分新政策兑现时，市场反馈其实不积极。

　　2. 美债收益率上行的影响，短时间市场也做了充分反映。表现为外资持续流出，核心消费和成长风格承压。全球央行峰会鲍威尔演讲保持加息要挟，但美债收益率并未再创新高。8月以来美债收益率上行，随同着期限利差的走阔(通常在加息尾声阶段，应该出现期限利差收窄)，对此我们认为，经济有韧性解释力有限，美债收益率上行还是主要反映了美债发行规模超预期的供给冲击。短时间，美联储保持加息要挟已没有预期差 + 美债供给冲击边际影响减弱，A股面临的海外环境压力可能阶段性缓和。

　　一些预期已过度灰心，也提示两点：

　　1. 市场不仅下修了政策效果的向往，还下修了政策兑现的期待。市场主流预期认为，一线城市认房不认贷，只可能造成一线城市自身房地产销售脉冲式改善，但可能对三四线形成虹吸效应，全局性改善很难出现。但本周五“认房不认贷政策催化，地产股上涨”的市场实验表明，政策兑现本身也存在一定预期差。政策兑现预期也已下修，这可能是过度灰心的。政治局会议政策明确变化，短时间就是政策密集催化窗口，预期修复可能很快出现。

　　2. 所有对底线思维的怀疑都是过度灰心的期待。在风险事件处置上，如果有潜在风险传导的明确链条，管理层势必会出手防范化解。在资本市场预期管理上，股市和汇率都有底线思维。

　　3. 市场自下而上挖掘机会的活跃度明显下降。总量调整抑制了个股Alpha行情的演绎。在这个进程中，减仓意愿通常偏低的公募都能观察到仓位下行。当前位置，市场的短中长期性价比均有明显改善。一旦市场回到振荡格局，微观活跃度可能阶段性明显提升。

　　二、A股如何开脱困局？还是要看到关键中期问题得到解决，可能的线索包含：1. 可推演效果的中期政策落地。2. 美联储紧缩结束的期待更加明确。3. 国内 数字经济 和AI产业趋势进一步确认。

　　短时间反抽随时出现，但之后可能仍是一个中枢不高的振荡市。想要开脱当前的困局还是要看到关键中期问题得到解决。具体而言：

　　问题1：当前市场不简单发酵政策快速见效的期待。要处理这个问题，需要可推演效果的中期政策兑现。我们最关注的仍是存量房贷置换 + 降息的政策组合。央行提及保障银行合理利润 + 本周5年期LPR未降息，未来有效推进存量房贷置换，可能只能依靠再贴现再贷款工具定向支持。现阶段耐心等待政策催化。

　　问题2：美联储紧缩周期何时结束悬而未决，海外资产配置环境对A股不利。中国内需刺激尚未体现弹性，远期外需触底回升，也是经济预期修复的重要线索。但美国经济回落出清迟迟无法确认，紧缩周期何时结束悬而未决。这使得中国外需中期回落担忧延续，国内政策宽松面临较强约束。未来，美联储紧缩结束预期更加明确后，A股困境反转投资机会增加，可能有助于A股开脱困局。

　　问题3：国内 数字经济 和AI缺乏明确的基本面线索。经济弱周期，新经济政策催化和产业趋势，是投资机会的重要来源。但国内 数字经济 和AI板块中能够有清晰业绩兑现推演的细分领域其实不多。国内 数字经济 和AI行情再有效启动，也需要进一步的产业趋势催化确认，尤其是全球AI应用端产业趋势的落地和推进。

　　三、 政策效果过于乐观的期待尚难以发酵，结构选择仍要坚持主题思维：博弈中期政策兑现，更好的抓手是在回调中布局地产股。继续看好 中特估 。 数字经济 和AI短时间调整后，相对性价比已占优，短时间可能受益于美债收益率阶段性见顶。而中期AI应用端拓展( 机器人 、汽车智能化、游戏)的美股映射，仍是主题性机会的重要来源。

　　近期，各种机构持仓较多的方向均出现了脉冲式调整。我们认为， 一带一路 主题的调整本质，也是强势板块补跌。

　　思考后续反弹行情中的结构布局，我们继续强调坚持主题思维。提示三个思路：1. 政策方面，衍生品监管放松中期更利好大券商。房地产刺激政策加码仍有“想象空间”，期待后续政策兑现，更好的抓手是在回调中左侧布局地产股。2. 继续看好 中特估 。后续政策可能进一步鼓励和支持高股息投资。短时间，叠加运营商中报高分红验证， 国企改革 还有下一阶段布局，有望直接催化“ 中特估 ”行情。

　　3. 短时间 数字经济 有新增催化，但板块总体延续调整，主要反映的还是基金高仓位的问题。在8月19日发布的一周回顾与展望报告《政策兑现期，还看“政策想象空间”》中，我们提示了，在剔除了类行业基金的口径下，公募基金23Q2对通信、传媒和计算机的配置系数均处于20十年以来的80%分位数以上)。而在短时间调整后， 数字经济 和AI板块相对性价比已占优，短时间受益于美债收益率阶段性见顶，板块可能迎来反弹。而中期AI的看点仍是应用端拓展，重点关注汽车智能化、 机器人 、游戏。

　　风险提示：海外经济衰退超预期，国内经济复苏不及预期