曾经的“尿素大王” 赤天化 （600227.SH）转型“化工+医药”双核业务已经有九年，受医改政策和圣济堂制药集采资格被取消影响，公司净收入已连亏2年，业绩不断承压。如今药不好卖了的 赤天化 又打起了卖煤的主意，屡次溢价购入关联方资产其到底打的什么算盘？

　　就在 赤天化 抛出“高买低卖”式关联资产置换公告当天夜晚，上海证交所火速向公司下发了问询函，追问其控股股东及关联方是否存在变相侵占上市公司利益的情形。蓝鲸财经向 赤天化 发送了采访函，其表示一切以后续公告为准。

　　受消息层面影响，二级市场上，9月11日， 赤天化 报收2.82元/股，跌4.73%。

　　“医药”成了烫手的山芋

　　于 赤天化 而言，“医药”不是香饽饽了。

　　9月10日晚， 赤天化 公告称，公司拟新设子公司与贵州 赤天化 花秋矿业有限责任公司（以下简称“花秋矿业”）进行资产置换，置入资产为花秋矿业持有的花秋二矿采矿权及相关附属资产，拟置出资产为圣济堂制药及除大秦医院以外的全部子公司股权、中观生物80%股权。

　　由于交易对方花秋矿业实控人丁松彬为 赤天化 实控人丁林洪之亲属，因此本次交易构成关联交易，尚需股东大会审议。再加上涉嫌对置出资产“高买低卖”， 赤天化 在抛出上述资产置换公告后，上海证交所于当日火速对其下发了问询函。

　　本次置换中，圣济堂制药（除大秦医院）作价4.884亿元人民币，增值率为13.05%。距其买入价格相差很大。2016年， 赤天化 通过重大资产重组向控股股东渔阳贸易发行股份购买圣济堂制药100%股权，交易作价19.7亿元人民币，评估增值率高达868.87%。

　　对此，上海证交所要求 赤天化 结合圣济堂制药自重组置入以来的经营情况、业绩变动，和扣减大秦医院对账面价值的影响，说明圣济堂制药前后交易作价不同较大的原因及合理性，控股股东及关联方是否存在通过高卖低买方式变相侵占上市公司利益的情形。

　　提起“圣济堂”，那可是 赤天化 谋求转型的核心资产，彼时公司溢价8倍从控股股东手中拿下，那为何七年后又低价“还给”关联方？

　　除了 赤天化 制药主要产品以化学药为主、中成药为补充，受医改政策的影响较深外，2022年1月29日，因为违反《全国药品集中采购文件（GY-YD2019-2）》有关条款，圣济堂制药被国家组织药品联合采购办公室取消格列美脲片中选资格，同时列入“违规名单”，被暂停自2022年1月29日至2023年7月28日参与国家组织药品集中采购活动的申报资格，对 赤天化 经营业绩发生一定影响。

　　受上述原因影响，2020-2022年，圣济堂制药收入分别为3.69亿元、1.38亿元和1.25亿元人民币，净收入分别为3408.49万元、-1.36亿元和-1.89亿元人民币。圣济堂制药业务总体业绩下滑，预计未来几年，圣济堂制药将持续处于亏损的状态。

　　需要强调的是，根据前期盈利补偿协议，圣济堂制药2016-2018年业绩承诺未达标，控股股东业绩补偿承诺直到今天仍有2.78亿元尚未完成，折合股份补偿数量为6473.2580万股。上海证交所也要求 赤天化 说明在控股股东迟迟未能完成业绩补偿义务的情景下进行本次交易，是否能够保障上市公司利益，和资产置换后控股股东履行前期承诺的具体安排。

　　除了圣济堂制药是烫手山芋外，本次即将被置出的中观生物也让 赤天化 “束手无策”。

　　2018年， 赤天化 公告拟向干细胞、微循环生物、基因药品等研发领域进行战略布局，因此向关联方收购中观生物80%股权，交易金额100万元人民币，收购后上市公司持续以借款和增资等形式向中观生物投入资金，但中观生物目前研发进展上仅有一项药品进入I期临床阶段。

　　直到今天， 赤天化 持有中观生物的债权为8700万元人民币，本次将予以转让以抵扣交易差价。显然当初100万元“拿下”中观生物的 赤天化 ，时过五年后，不仅研究项目尚处于临床试验阶段，而且还增加了千万元的债权。对此，监管要求 赤天化 披露借予中观生物的研发资金的具体用途，是否存在最终变相流向关联方的情形。

　　业绩承压由来已久

　　不难看出，本次置出圣济堂制药、中观生物， 赤天化 为的是减少上市公司亏损。说起来， 赤天化 业绩承压的情景由来已久，而且公司为改变现状也是“费尽心机”，包含屡次卖核心资产未果、高溢价收购关联资产和改来改去的称号。

　　资料显示， 赤天化 前身是 贵州省 国资委控制的 赤天化 集团旗下的 赤天化 股份有限公司，建立于1998年08月28日，主要业务为尿素的生产及销售，于2000年2月正式登陆上海证交所。

　　上市早期， 赤天化 业绩逐年递增，营业收入从2020年的6.01亿元上涨至2007年的11.14亿元人民币，归母净收入也由6513.33万元提高至1.92亿元人民币。然而好景不长，从2008年开始， 赤天化 在营业收入增长的同时，其归母净收入同比却开始连续下滑6年。直到2014年，公司业绩大不如前，披露了上市14年后首份亏损年报，归母净收入亏损5.75亿元人民币。当年 赤天化 净收入亏损的原因主要是尿素及甲醇市场持续低迷，销售价格同比大幅下降所致。而公司核心收入来源桐梓化工2014年实现净收入-4.82亿元人民币。显然，桐梓化工日益成为 赤天化 的业绩拖累，成为当之无愧的烫手山芋。

　　2014年起，通过 股权转让 、资产重组等方式，加入医药制造业务，主要从事药品、医疗器械和保健品的生产与销售，曾经的“尿素大王” 赤天化 也转型为以丁林洪为控制人的“医药+化工”双主业发展的综合性公司。2016年9月， 赤天化 发行股份溢价购买实控人丁林洪旗下的圣济堂制药100%股权，实现化工与医药的双主业运营。

　　甚至2018年， 赤天化 更名为“圣济堂”，足以看出当时上市公司对圣济堂制药的注意。然而，被寄予厚望的圣济堂制药，却没能根据上市公司理想的方向发展，其业绩更是愈发萎靡。

　　2016-2018年期间，圣济堂制药业绩承诺实际完成率分别为62.23%、84.93%、77.79%，三年业绩承诺的合计完成率为76.44%。截止2022年6月30日，渔阳贸易仍有2018年业绩补偿尚未完成，对应补偿金额为2.78亿元人民币，折合股份数量为6473.26万股。承诺方渔阳贸易的上述行为已构成超期未履行承诺，2022年12月，贵州证监局决定对其采取出具警示函的监督管理措施。

　　其实，从 赤天化 的业绩上也能看出圣济堂制药似乎并未给公司造成多大的惊喜。2015年后，公司营业收入增速逐年下滑，再未能达到2013年41.5亿元的最高峰，甚至净收入“由亏转盈、由盈转亏”也已成为 赤天化 的“家常便饭”。

　　而另一边， 赤天化 一度想要剥离的“化工”产业，更是从“累赘”逆袭回“扛把子”。

　　2018年，受化工、医药两行业同时向好， 赤天化 实现扭亏。然而到了2019年， 赤天化 业绩巨亏17.1亿元人民币，除了受产能过剩、下游需求疲软等不利原因影响外，公司还对“煤头”生产装置及其相关资产（桐梓化工）计提了16.49亿元的资产减值准备。

　　在多年亏损后，2019年12月， 赤天化 拟通过公开挂牌的形式，转让持有的桐梓化工100%股权，其将完全剥离化工产业，转型为以“大健康”业务为单一主业的上市公司。2020年3月， 赤天化 对桐梓化工100%股权以9.33亿元挂牌出售，没有征集到意向受让方；当年6月初，公司对桐梓化工100%股权挂牌价下调10%后二度挂牌，亦无人接盘；同年8月，公司董事会授权以第贰次挂牌条件为基础，继续推进标的资产出售事宜，以多种方式寻找意向受让方，结果依旧无果。

　　而在此期间，桐梓化工所在产业、行业及市场环境等发生了较大变化，疫情爆发后全球高度重视粮食问题，化肥用量普遍提升，我国出口需求大幅增长，化肥产品僧多粥少，价格达到历史高位。2020年、2021年，桐梓化工实现净收入分别为4938.07万元、1.41亿元人民币。值得注意的是，2021年时，桐梓化工贡献的收入占 赤天化 收入的93%。

　　说白了， 赤天化 欲甩卖的无人接盘的化工资产，历时两年时间从“累赘”变成支撑业绩的“顶梁柱”。2022年3月10日， 赤天化 董事会同意终止出售桐梓化工100%股权事项。

　　有意思的是，今年6月，公司又将证券简称由“圣济堂”更改为“ 赤天化 ”，虽然 赤天化 实控人丁林洪长袖善舞，然而如此多的资本运作也仍然未能“提振”公司业绩。2021年、2022年， 赤天化 净收入已连亏2年，而今年上半年，公司净收入再亏1.63亿元人民币。

　　高溢价关联交易频发

　　从转型“化工+医药”，再到剥离“化工”以“大健康”业务为单一主业的上市公司，又到现如今的甩掉“医药”聚焦“化工”，历时9年时间， 赤天化 真的“活明白了”？当然，先不管溢价置入的煤矿采矿权是否能增加公司的收益能力，从 赤天化 的资本操作手法来看，关联交易频繁发生不免引起疑问。

　　公告显示，置入资产花秋二矿采矿权的评估价值约为6.31亿元人民币，花秋二矿附属资产的评估价值为2.78亿元人民币，协商后合计交易作价为9.08亿元人民币，其中花秋二矿采矿权评估溢价率高达419.47%。那么， 赤天化 溢价4倍收购的关联资产，其资质如何呢？

　　花秋二矿作为花秋矿业主要经营性资产，目前生产效率较低，尚处于机械化改造进程中，且未能使花秋矿业实现盈利。不过，说明评估参数中，花秋二矿煤炭产出量预计在2023年下半年、2024年、2025年和2026年及以后，分别实现10万吨、35万吨、45万吨和60万吨。

　　对此，上海证交所要求 赤天化 结合丁松彬获取花秋矿业控制权的背景及交易价格，说明本次交易价格与前次是否存在较大不同；结合花秋二矿的历史采出矿量、技改投入金额及效果，说明评估参数中，煤炭产出量的合理性。

　　为了推动交易成功完成，花秋矿业作为业绩承诺方，承诺自置入资产完成交割后的2023年剩余月份和2024年、2025年和2026年三个完整会计年度，扣非后净收入分别很多于自置入资产完成交割后的2023年剩余月份数/7×610万元、3990万元、6340万元、9210万元。应补偿金额为业绩承诺期累计承诺净收入数减去业绩承诺期累积实现净收入数。业绩补偿方所承担的业绩承诺补偿金额远低于置入资产作价。

　　显然，上述置入资产的业绩承诺并未完全让监管的“放心”。上海证交所还要求 赤天化 说明上述业绩补偿安排是否有益于保护上市公司利益，说明其履约能力和补偿的可执行性，和置入资产未来收入是否将全部或绝大部分来自桐梓化工或相关关联方。

　　另外，根据评估报告，置出资产合计交易作价为4.98亿元人民币，置入资产合计交易作价为9.08亿元人民币，置换资产的差额4.1亿元由 赤天化 向花秋矿业以持有置出资产债权及现金形式支付。其中， 赤天化 持有圣济堂制药、中观生物的债权分别为2.04亿元、8700万元人民币，合计债权2.91亿元人民币。不过，上述债权抵消完成后， 赤天化 仍需支付花秋矿业交易对价1.18亿元人民币。以2023年半年报来看， 赤天化 的货币资金余额为3.68亿元人民币，短时间借款为4.37亿元人民币，货币资金不足以覆盖短债，其资金流动性非常紧张。