尽管上周降准超预期落地打消了投资者对于资金面边际趋紧的忧虑，但债市并未因此大幅上涨，反而在经济数据超预期，权益市场明显转强的环境下，延续了振荡盘整格局。

　　分析人士认为，数量端货币工具的集中发力，其实不意味着“宽货币”利多出尽。考量到眼下居民端中长贷需求尚未出现明显改善，而央行坚持宽松货币政策取向支持信贷增长的态度已较为明确，若后续居民加杠杆意愿持续偏弱，那么不排除四季度降息落地的存在性。

　　债市延续调整

　　可以看到，尽管随同降准的落地，很多业内人士判断，短时间市场担忧的钱财面收紧及机构负债端压力都将获得边际缓和，债市调整也有望获得阶段扭转，但在PPI、社融、地产新开工等8月数据小幅回升的环境下，在经济恢复显现海浪式发展和曲折式前进的进程中，当前的政策和数据组合仍然对债市表现构成了一定压力。

　　公开数据显示，2023年8月人民币贷款增加1.36万亿元人民币，同比多增868亿元；8月份社会融资规模增量达3.12万亿元人民币，较上年同期多增6316亿元；截至8月末，广义货币(M2)的余额为286.93万亿元人民币，同比增长10.6%；8月房屋新开工面积为6922万平方，环比虽下跌了2%，但下跌幅度较7月份大幅收窄。

　　东方金诚首席宏观分析师王青表示，在8月“稳增长”政策持续发力的环境下，当月新增信贷、社融大幅反弹，而且都出现同比多增，显示当前“宽信用”进程再度提速，这将为接着经济复苏动能转强积蓄力量。展望未来，政策面大概率将继续支持“宽信用”进程，9月份新增信贷、社融规模有望进一步扩大，同比也都将实现多增。

　　“受到地产政策优化、经济数据超预期、政府债券供给抬升、汇率压力等多方原因影响，当前各机构投资者对于债市的判断仍偏谨慎。”一位机构交易员对记者说，“个人认为，未来三个月十年期国债收益率会落在2.5%至2.6%区间内振荡盘整。”

　　 中金公司 进行的最新债市调查亦显示，目前投资者对债市的乐观情绪有所降温。近期披露的通胀数据、金融数据和经济数据大多好于市场预期，这致使各机构对经济开始触底反弹的期待有所提升。反映到十年期国债利率的后续表现方面，仅有41%的投资者选择了2.5%至2.6%，占比较上期（62%）大幅减少；预期利率落在2.6%至2.7%区间的投资者较上期调查明显增加，占比达33%；预期利率进一步上升到2.7%以上的投资者同样有所增多，占比为12%。

　　中期其实不灰心

　　显然，当前债市投资者对利空因素的反应更为敏感。

　　中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至9月15日收盘，银行间利率债市场收益率整体上行。举例来看，中债国债收益率曲线2年期攀升2BP至2.24%；SKY_10Y跳涨3BP至2.64%。

　　根据 中金公司 调查，针对“今年中国十年期国债收益率最低水平几何”的问题，有55%的投资者选择了2.50%，高居首位；其次为2.6%，占比26%；第叁高的选项为2.4%或以下，占比仅15%。无疑，当前投资人的期待一致性较强，相比上期调查，各机构对于利率下行的信心更为不足，对利率调整上探的期待更高。

　　“这或与当前短时间房地产政策优化、经济和金融数据超预期回暖相关。”上述交易员称。

　　不过，“我们认为，8月经济数据的边际好转，其实不是长债利率中枢上行的信号。” 中信证券 首席经济学家明明指出，“尽管地产扶持政策工具已较多落地，但地产销售和居民中长贷需求的高频数据及总量数据均未明显回升。在内需修复动能明显回升前，预计长债利率中枢回升风险其实不高。不仅如此，数量端货币工具集中发力，也其实不意味着‘宽货币’的利多出尽。虽然8月信贷需求边际好转，可结构上居民端中长贷需求尚未出现明显改善，而央行坚持宽松货币政策取向支持信贷增长的态度已较为明确，若后续居民加杠杆意愿持续偏弱，那么不排除四季度降息落地的存在性。”

　　因而可知，债市短时间虽存在扰动——“宽货币”利多出尽与基本面预期好转压力下债市情绪尚不稳定，可鉴于基本面修复难言一挥而就，则长债利率经历了短时间波动后可能仍会向MLF利率的锚位回归，即中长期视角下利率仍有下行空间。

　　来自 中金公司 的研究观点亦认为，考量到当期市场调整与短时间情绪和机构行为有关，长期供需格局并没有发生太大改变，则就大趋势来看，利率补降的过程尚没有结束，货币市场利率料将于四季度重新回落。

　　阶段弱势难改

　　回到债市布局层面，基于“短空长多”的判断，针对“未来三个月采用何种策略提高债券投资收益”的问题，根据 中金公司 调查，目前选择波段交易和相对价值的投资者占比明显抬升，对应加杠杆和延长久期的投资者占比明显回落。

　　具体来看，选择波段交易的受访者占比升至31%；选择只做相对价值交易，不赌方向的投资者占比为23%；在地产政策优化、经济数据好于预期、资金面依旧承压的环境下，选择加杠杆和延长久期的受访者占比分别回落至6%和13%。这时，选择通过转债和股票等含股性产品增加弹性的投资者占比亦有提升。

　　总而言之，面对跨季时点的扰动，在税期走款、国债发行量较大、同业存单到期压力抬升、OMO到期规模不低的环境下，短时间内各机构仍需对债市阶段表现保持戒备。

　　“本周缺少重要经济数据发布，在9月MLF利率未调整和9月25日存量房贷利率调整的环境下，LPR按兵不动的存在性更高。地产方面，政策公布本身对市场的影响已较为有限，因此各机构需重点关注地产高频数据会否出现明显改善。个人预计，本周债券市场仍将显现弱势振荡行情。”上述交易员称。